中邮人寿的极限挑战

（原标题：中邮人寿的极限挑战）

01 失真的ROE

2024年下半年资本市场复苏，为中邮人寿带来了可观回报。

这一年，不仅保险业务收入突破千亿大关后再创新高，其ROE（净资产收益率）更是达到了创纪录的76.88%，在138家险企中排名第二。

辉煌的数字背后，是中邮人寿管理层拯救资产负债表危机的极限挑战。

高达76.88%的ROE，是如何达成的？

金妹妹从影响ROE的净利润与净资产两个因素进行分析。

通常情况下，净利润是推动ROE提升的核心因素，而净资产表现相对稳定。高ROE也能说明企业盈利能力出色、运营效率较高，能为股东创造高回报。

但对中邮人寿来说，并非是这样的表征。

与历史数据相比，中邮人寿2024年净利润为91.88亿元，较2023年120.14亿元的巨额亏损，的确实现了显著反转。

但该反转，主要系由投资端强劲拉动。

2024年末中邮人寿的可投资资产达到了6,104亿元，投资收益率为3.89%，由此贡献了211.58亿元的利润。

另一面，是中邮人寿承保业务对盈利的负面影响。

如忽略“报行合一”对公司净利润的影响等因素，2024年，仅承保财务损益，就对净利润造成了近200亿元的“负贡献”。

而在ROE重要的“分母”净资产方面，中邮人寿的净资产从2024年初的108.23亿元骤降至年末的64.21亿元，减少接近一半幅度。

进一步拆解其净资产构成可以发现，2024年前三季度计入中邮人寿OCI（其他综合收益）的保险合同金融变动额，高达-316.06亿元，直接大幅拉低了公司的净资产水平。

创纪录的超千亿年保费收入和六千亿存量保费负债，此时成了中邮人寿的不能承受之重。

总而言之，净利润遭重创、净资产缩水，全靠投资端“力挽狂澜”，中邮人寿才实现了ROE大逆转。

ROE的失真，显示出所谓“纸面富贵”现象——公司看似盈利能力强劲，但业务实际经营状况可能并不如数据所呈现的那样健康。

这对下了重本的股东来说，不啻为一种重创。辛辛苦苦一整年，到头来股东一看，公司净资产竟然是减少的。

三年前掏出120亿元真金白银成为二股东的友邦人寿（1299.HK），也许没想到，其持有的中邮人寿的24.99%股权的账面价值，现在仅剩下16亿元。

02 化解偿付危局

三年前，邮政集团引入友邦人寿成为中邮人寿战略投资人时，主要目的是为了丰富和发展公司直销和中介代理渠道业务。

毫不夸张地说，友邦人寿带来的120亿元资金注入，为中邮人寿彼时近三年高达217亿的净资产缩水，提供了一块“免死金牌”。

如果没有友邦人寿当年这笔注资，现在的中邮人寿净资产恐怕早已经降为负数，陷入偿付能力危机亦不可避免。

正是得益于强大的股东背景，2024年利率下行冲击，对中邮人寿的核心偿付充足率和综合偿付充足率，影响较为有限。

不过，前述提到的净利润和净资产“双杀”，就偿付能力而言，中邮人寿管理层压力在侧。

2024年12月，中邮人寿发行了9亿元的永续债，进行外源性资本补充。这一措施确保了中邮人寿在内源性资本规模下降的情况下，仍可维持较高的偿付能力。

中邮人寿的担心是有道理的。比如，多家缺乏“外援”、偿付能力擦线的中小保险公司，2024年都出现了偿付能力恶化的问题。这也让监管部门不得不推迟“偿二代”二期的实施计划。

03 押注房地产

支撑中邮人寿ROE的，是投资端在2024年的亮眼业绩。不过，这样的成绩并不稳定。

一年之前，中邮人寿的投资收益还处于水深火热之中。

在2023年的权益市场震荡下行周期中，中邮人寿权益类投资资产估值大幅下滑，甚至不得不挥泪斩仓。

当年，交易性金融资产收益录得-128.68亿元，这一亏损直接抹去了超过公司过去10年的净利润。

金妹妹向接近中邮人寿的内部人士了解到，邮政集团的高层领导对此事大为恼火，相关的投资负责人遭到了严肃追责，目前围绕该事项的处理仍在进程中。

之所以如此激进，或与中邮人寿尝试通过权益市场博取超额收益，弥补资产/负债不匹配的鸿沟有关。

过往几年，中邮人寿的总投资收益率不断下滑，从2021年的5.1%下降到2023年的2.7%；与此同时，公司传统险投资收益率假设却依然停留在4.5%的高位。

2023年新会计准则IFRS 17全面实施，保险合同负债的计量方式发生了重要变化，对传统寿险影响更为显著；又逢利率下行，起到了“逆周期调节”的作用。

这令传统寿险占比高的中邮人寿，负债端波动性加剧。

此外，新会计准则之下，保险公司的权益类资产大多采用FVTPL（公允价值计量并计入损益）方式计量，让市场的每一次波动都直接反映到公司的财务报表中，又进一步加剧了资产端的波动性。

以上种种，都让中邮人寿的领导对权益投资变得更加谨慎。

在权益市场遭遇重创后，为应对市场波动，中邮人寿转向不动产投资。

2023年末，中邮人寿斥资40多亿元购入北京中粮置地广场，改名为“中邮保险·玖安广场”。紧接着，中邮人寿又宣布签约投资开发西安高新区启迪中心项目。

2025年1月，中邮人寿宣布与阿布扎比投资局（ADIA）共同投资上海静安区的地标项目博华广场项目，交易对价高达108亿元。

目前看，房地产风险释放接近尾声，或能为中邮人寿带来相对稳定的收益。

资本市场波动，为公司带来了短期的利润增长。但如何应对波动、并保证稳健的长期发展，仍是中邮人寿面临的挑战，也是邮政集团对中邮人寿管理层提出的新问题。

接近中邮人寿的人士透露，公司股东正在加大力度进行市场化招聘，计划为中邮人寿引入新的高管，以应对当前的外部环境巨变。