公用环保｜迎接变革时代，把握成长+转型+替代主线：2022年投资策略

（原标题：公用环保｜迎接变革时代，把握成长+转型+替代主线：2022年投资策略）

来源：金融界

作者：中信证券

供需环境好转可期，火电在2022年走出至暗时刻重新恢复盈利能力；系统成本上升推动以及电力市场机制完善，预计国内用电价格有望逆转前期的降价趋势而进入上涨周期；新能源运营商有望通过充分攫取产业链技术红利的形式以降低成本和扩张ROE。风电已经率先出现平价新项目回报远超历史平均回报的情况，高成长+ROE扩张使得新能源运营当前处于黄金投资周期。推荐华润电力（H）、三峡能源、华能国际（A&H）、中国核电、华能水电、福能股份、川投能源、信义能源（H）等。

▍供需环境好转有望，火电正走出至暗时刻。

2021Q3火电上市公司平均度电亏损规模约0.08元/千瓦时，高煤价使得部分公司2021Q3已经出现历史罕见的经营活动现金流亏损。我们预计2022年煤电公司平均下水煤采购成本约800元/吨，同时平均售电价格上涨20％，综合考虑2022的售电电价、利用小时、煤价及财务费用等多个因素的变化，我们预计A股火电板块将在2022年重新恢复盈利能力，我们预计A股火电板块2022年度电净利润将修复至0.01元，火电行业有望走出至暗时刻，重新恢复盈利能力及业绩弹性。

▍转型前期系统成本增加，国内电价有望步入上涨周期。

新能源发电具有间歇、波动、反调峰等特点，需要在电网侧投入大额资本开支以应对新能源大规模接入对电力系统冲击。与此同时，投资意愿不足或使得能源转型前期的国内动力煤价价格平台或将出现系统性抬升，我们预计2021~2023年国内煤电平均发电成本为0.43/0.37/0.36元/千瓦时，相比之前的0.24~0.31元/千瓦时成本区间将有明显抬升。能源转型期的系统成本上升压力配合电价市场机制完善，预计国内下游用电价格有望迎来价格上涨周期，电价即将逆转“十三五”期间的降价周期。

▍新能源运营商迎黄金季节，高成长+ROE扩张周期。

在本轮风电机组大型化过程中，风机制造企业通过大幅降价的方式，几乎将所有机组大型化的技术进步红利全部让给下游运营商。运营商在产业链条内博弈能力突出，有望推动新能源运营商通过充分攫取产业链技术红利的形式以降低成本和扩张ROE。随着造价大幅下行，平价时代新能源中的风电将率先出现平价新项目回报远超历史平均回报的情况，新能源运营商的ROE持续扩张可期。与此同时，新能源当前正处于高速成长周期，我们预计新能源在“十四五”期间将保持快速增长态势，预计2025年，国内风光新能源装机有望达到10亿千瓦，发电量规模有望达到1.70万亿千瓦时，相比2020年分别增长88％和134％。

▍风险因素：

用电量增速超预期下滑，煤价大幅上行，售电价格大幅下降，新能源装机增长不及预期，风光造价大幅上行。

▍投资策略：

建议遵循三条投资主线，火电转型新能源带来的商业模式重塑和价值重估；处于高速成长周期且享受技术进步红利的新能源运营商；有成长预期且性价比在火电上涨过程中持续提升的优质水电及核电。推荐华润电力（H）、三峡能源、华能国际（A&；H）、中国核电、华能水电、福能股份、川投能源、信义能源（H）等；建议关注中国电力（H）、吉电股份、龙源电力（H）等。