股权分置改革 外资股东可望得到补偿

□西南证券 周兴政
　　近日，中国证监会主席尚福林在国务院新闻发布会上答记者问时指出：一直在研究含B股和H股公司的股权分置改革问题，此类公司的股权分置改革方案的设计要充分考虑这一因素。此番讲话有两层含义：其一，在两批试点之后，含有H股或B股的A股公司的股权分置改革将逐步提上日程；其二，在相关公司的股权分置改革方案中，H股、B股等外资股东同样可能得到合理的补偿。
　　方案设计相对复杂
　　在此前进行的两批股权分置改革试点的46家公司中，并无涉及到一家含有H股或B股的外资股公司，此类公司的股权分置改革的难度由此可见一斑。从股权性质上讲，一般的A股公司拥有A股和非流通股两种不同性质的股份，而含有H股或者B股的A股公司则拥有A股、外资股（H股或者B股）和非流通股三种性质不同的股份。这些股份的原始成本不仅各不相同，而且H股和对应的A股之间还存在市场环境方面的差异。由于上述原因的存在，此类上市公司的股权分置改革的补偿问题也变得更加复杂：一方面，一些公司虽然能够给出一些理由，不对H股、B股等外资股东予以补偿，或者仅给予一些象征性的少量补偿，果真如此则有违相关法律制度中"同股同权"的原则，并将招致外资股东的强烈抗议；另一方面，H股、B股价格相对较低且获取股息无需缴税，长期以来这些外资股东一直在获取明显高于对应A股的资本收益。如果完全按照同股同权的办法"一刀切"，则势必会招致A股股东的不满。
　　外资股东应得到补偿
　　无论如何，从管理层的态度以及其它一些方面的客观情况来看，H股、B股股东在未来的股权分置改革方案中，是能够得到一些适当且合理的补偿的，主要原因在于：
　　首先，对外资股东进行补偿符合公平原则，并可保证此类股东的利益不受损害。虽然非流通股变为流通股后，将在A股市场上进行流通，但由于股权分置改革带来的A股股价的大幅波动势必会令对应的H股价格和B股价格受到影响。而且，在解决股权分置问题的方案中，A股股东获得补偿的理由除了非流通股获得流通权外，还在于两类股东持股成本的差异等，而此类问题对于H股、B股等外资股来说，同样是存在的。此外，按照证监会的相关规定，相关股权分置改革方案还需要多数流通股股东进行表决，显然，在表决过程中，外资股东不应排除在外。
　　其次，对于H股股东进行合理补偿有利于内地企业赴港融资。从近年来的情况看，并非A股市场才是内地企业的主要融资场所。比如，2003年、2004年以及2005年至今，内地企业在H股市场上的IPO融资数量分别为450亿港元、395亿港元和477亿港元，且其中包括了中国人寿、神华能源等超大型企业的融资，一定程度上缓解了A股市场的资金压力；同期A股市场的新股IPO融资数量则分别为445亿元、353亿元和58亿元人民币。由此可见，对于内地企业的融资渠道来说，H股市场显得愈加重要。从H股市场的情况来看，股东利益难以得到有效保障至今仍是令H股价值被持续低估的重要原因。如果在此次股权分置改革中，H股股东若得不到合理补偿，境外投资者必定会感到失望，未来内地企业赴港融资自然也会受到一定程度的影响。
　　第三，有利于进一步解决H股市场的股权分置问题以及有效解决B股市场的历史遗留问题。按照管理层的说法，不会继续进行股权分置改革的试点，而是要在总结经验、完善规则之后全面推开，由此来看，内地A股市场股权分置问题的全面解决将指日可待。而在A股市场之后，除含有A股的公司之外的大多数H股公司以及24家纯B股公司的股权分置改革也应该逐步提上日程。对于含有A股的上市公司的外资股东进行合理补偿，将有利于此类公司股权分置问题的解决。
　　探索切实可行的方案
　　对于同时含有H股或B股的A股公司而言，在股权分置改革方案中，同时对其H股股东或者B股股东进行合理补偿，也是可行的。比如，采取缩股加送股或者送现金的做法，缩股本身令公司的每股权益增加，这对于A股股东和外资股东而言，都是有利的，而送股或者送现金则仅针对于A股股东，这是因为非流通股在A股市场获得流通权而对原有A股股东进行的附加补偿。上面的比例如果确定合理，则可能达到令各方都感到满意的结果。