柳暗花明，上海金融旗舰企业“再出发”

浦发银行(600000)
    投资要点：
    大股东为上海国资，管理层更迭完成开新局
    浦发银行总行设在上海，2024Q1末总资产规模超9万亿元。公司第一大股东为上海国资，上海国资对其发展也给予了诸多支持。
    2023年四季度，公司完成管理层更迭。公司现任董事长张为忠在对公业务、普惠金融业务等领域具有丰富的管理经验，到任后带领公司开启“百日攻坚”、“春季攻坚”等行动，聚焦“一投三收”，加大资产投放力度，积极进行风险压降，公司经营发展整体呈现企稳向好态势。
    风险化解卓有成效，利润弹性有望释放
    公司的不良率在2015-2017年快速攀升，在2017-2019年高位盘整，2020年之后持续改善。针对存量风险压降问题，浦发银行近年来保持了较大的不良处置力度。2019-2023年，公司每年核销转出额、核销转出率均保持在550亿元、75%以上的高水位，2020年以来，不良贷款额、不良贷款率已连续四年实现“双降”。2024Q1末，公司不良贷款率1.45%，较2019年末下降60bp，存量风险接近出清。
    公司持续加强对潜在增量风险的管控，2021年以来不良贷款生成率呈下行趋势。2024Q1，公司不良贷款生成率（年化）为1.03%，已达到近10年最低水平。同业对比来看，其不良贷款生成率已降至上市股份行中位数水平。
    资产质量问题曾是压制公司估值的最主要原因。随着存量风险逐步出清、新生成不良维持稳定，风险成本耗用减少有望对公司利润增长带来正贡献。2024Q1，公司减值计提压力减轻，归母净利润同比增速显著回升。
    对公业务优势显著，发力“五大赛道”、重点区域
    浦发银行对公业务具有传统优势，公司推动全行调整结构和资源配置，深耕科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融“五大赛道”，形成新的战略突破点和营收增长点。近5年对公一般贷款占比提升近10个百分点至56.6%，对公贷款占比显著高于上市股份行平均水平。
    浦发银行从上海出发，深耕长三角，辐射全国，在长三角地区具备完善的网络布局和良好的业务基础，区位优势明显。公司加大在重点区域的信贷投放，在长三角、珠三角等重点区域贷款占比逐年提升。在长三角区域存、贷款余额均位列股份制同业第一。
    净息差未来走势有望优于可比同业
    浦发银行的净息差2022年以来跟随行业收窄，2023年降至1.52%，在上市股份行中为第2低。往后看，公司净息差下行空间有限，下行幅度有望收窄。
    从行业层面来看，稳息差逐步成为监管和银行的共识。近期监管层通过降低存款利率、禁止手工补息等方式降低银行负债成本，呵护银行净息差。
    从公司自身层面来看，浦发银行在资产端加大信贷投放力度，增加高收益资产的获取；在负债端提升低成本存款占比，压降高成本负债。公司对资负两端的结构和定价优化双管齐下，净息差走势有望优于可比同业。
    盈利预测与投资建议
    浦发银行当前正处在困境反转的阶段：
    资产质量方面，公司坚持“控新降旧”并举，存量不良接近出清，不良生成率持续下行，信用成本边际改善，利润弹性有望释放。资产投放方面，公司对公业务具有传统优势，所处区位经济动能强劲，新一届管理层干劲十足，自去年四季度起连续发起“百日攻坚”、“春季攻坚”等行动，加大资产投放力度，信贷资产投放动能的增强有望带动营收增速向上。
    净息差方面，公司主动作为，在资负两端的结构和定价共同发力，净息差降幅有望收窄，走势有望优于可比同业。
    我们预测公司2024、2025、2026年营收增速分别为0.01%、4.54%、5.45%，归母净利润增速为6.30%、4.89%、5.27%，对应ROE为6.23%、6.25%、6.29%。采用可比公司估值法，当前可比公司平均PB倍数为0.5倍。考虑公司存量风险接近出清、信贷投放力度加大、净息差精细化管控初见成效，增长动能有望显著抬升，我们给予公司2024年目标PB0.5倍，对应目标价10.9元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    资产质量反复；信贷投放可持续性不足；净息差下滑超预期。