降本增效彰显盈利韧性，北方基地助力远期成长

扬农化工(600486)
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    3月25日晚间，扬农化工发布2023年年度报告。2023年公司实现营业总收入114.78亿元，同比-27.41%；实现归母净利润15.65亿元，同比-12.77%；实现扣非归母净利润15.06亿元，同比-22.05%。2023Q4实现营业总收入22.04亿元，同比-18.63%；实现归母净利润2.04亿元，同比+31.03%；实现扣非归母净利润2.03亿元，同比+53.01%。
    农药去库周期拖累公司业绩，降本增效彰显盈利韧性
    2023年以来，全球农药市场处于去库存周期，需求不足，市场端采购观望及延迟采购加剧了阶段性供应过剩，农药价格中枢下行，2023年公司原药平均售价7.65万元/吨，同比-29.54%；2023年公司制剂（不折百）平均售价4.69万元/吨，同比-3.50%。在此背景下，公司通过深化规模客户合作，强化核心品种销售，全面加快新品布局，全年销量实现增长，彰显公司强势的渠道运营能力，2023年公司原药产品销量为9.65万吨，同比+10.43%；2023年公司制剂（不折百）销量为3.57万吨，同比+2.36%。此外，公司降本增效成效显著，从生产降耗、能源节支、维修与辅材费管理做好多点挖潜，全年节支超1亿元。深化采购统一集中管理，积极拓宽采购渠道，加大原料价格走势分析研判，2023年公司采购因原料价格下降较上年节支12.1亿元，整体来看，公司2023年实现毛利率25.60%，同比-0.08pct，实现净利率13.65%，同比+2.29pct，充分彰显盈利韧性。
    优嘉、优创项目稳步推进，优化布局助力长期成长
    公司全面打响四次创业攻坚战，多个项目实现了高效统筹推进。优嘉四期二阶段项目11月底完成调试，迅速达产达效，同步加快推进优嘉五期项目。2023年4月，公司公告投资优创项目，计划投资年产15,650吨农药原药、7,000吨农药中间体及66,133吨副产品项目，项目总投资423,781万元，项目建设期2.5年。据辽宁日报报道，目前该项目工程建设进展顺利，4月份将进行设备调试，计划今年第三季度投入试生产。项目建成投产后，预计年均营业收入为40.83亿元。优创项目的推进有助于解决子公司沈阳科创目前面临的瓶颈问题，优化公司的生产布局，形成南北均衡布局，打开远期成长空间，巩固公司龙头地位。
    投资建议
    我们充分看好公司优嘉、优创项目带来的新一轮成长，展望后市，海外市场去库存已接近尾声，农药市场节奏有望逐渐步入正轨，公司有望受益于农药行业底部修复带来的需求增量。综合考虑目前农药行业的所处的周期位置，我们下调了公司2024-2025年的盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为16.94、21.13、23.56亿元（原2024-2025年预测值为19.72、22.34亿元），对应PE分别为12X、10X、9X倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。