单壁管产品快速放量，盈利能力持续改善

天奈科技(688116)
    事项：
    12月1日，公司公告截至2025年11月30日，公司已累计回购114.24万股，累计回购金额超5569万元。国信电新观点：1）公司持续进行回购，彰显对中长期快速发展信心。2025年1月10日，公司通过了《关
    于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的议案》，同意公司进行股份回购，回购资金总额约0.5-1.0亿
    元。截至2025年11月30日，公司回购金额已超过5569万元，彰显公司对于中长期快速发展的坚定信心。2）多壁碳纳米管表现稳健，领先地位稳固。我们估计2025年前三季度多壁碳纳米管出货量超5.3万吨，同比有所回落；其中Q3出货量1.7万吨左右，环比稳定。公司与国内外领先动力储能与消费电池企业合作多年，为客户的高能量密度、快充电池持续迭代新产品，市场份额多年位居行业榜首。
    3）公司单壁碳纳米管进入快速放量阶段，显著增益公司利润。2025年以来，公司单壁碳纳米管及其相关产品已开始批量出货，我们估计前三季度单壁浆料产品出货量超2600吨，其中Q3出货量约1600吨、环比翻倍增长。展望后续，伴随客户新一代电池产品陆续量产以及对快充等性能要求的持续提升，公司单壁碳纳米管产品将进入快速放量阶段，并显著增益公司利润。
    4）投资建议：维持优于大市评级。公司多壁管业务稳健增长、单壁管快速放量增益利润，各项业务持续向好。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为3.06/6.63/8.94亿元，同比+22%/+117%/+35%；EPS为0.83/1.81/2.44元；动态PE为59/27/20倍；维持“优于大市”评级。
    评论：
    多壁碳管经营稳健，单壁管放量增益利润
    公司多壁碳纳米管业务经营稳健，领先地位稳固。我们估计2025年前三季度多壁碳纳米管出货量超5.3万吨，同比有所回落，主要系公司进行结构调整、一代产品出货下降所致；其中Q3出货量1.7万吨左右，环比稳定。公司与国内外领先动力储能与消费电池企业合作多年，为客户的高能量密度、快充电池持续迭代新产品，市场份额多年位居行业榜首。
    公司单壁碳纳米管进入快速放量阶段，显著增益公司利润。单壁碳纳米管管径更小、比表面积更高、导电性能更优，其在正极体系中能够提升电池能量密度、安全性、放电功率和极片附着力，在硅负极中能够实现更高硅碳的添加量，助力电池实现能量密度的新突破。2025年以来，公司单壁碳纳米管及其相关产品已开始批量出货，我们估计前三季度单壁浆料产品出货量超2600吨，其中Q3出货量约1600吨、环比翻倍
    增长。同时，单壁碳管制备难度高、可量产企业少，产品盈利能力可观、浆料产品单吨盈利有望超1万元。展望后续，伴随客户新一代电池产品陆续量产以及对快充等性能要求的持续提升，公司单壁碳纳米管产品将进入快速放量阶段，并显著增益公司利润。
    公司持续拓展产品应用领域，丰富客户矩阵。在导电塑料领域，公司已经和SABIC、Avient和上海普利特等知名国际化工企业展开合作，取得了技术突破并已经基本完成了相关产品的商业化测试。在碳纳米管纤维方面，公司一方面独立研发干法纺丝工艺，随时具备量产可能；一方面与国内知名高校及研究机构合作，开发适合湿法纺丝工艺的特种单壁碳纳米管产品。未来碳纳米管纤维主要应用于人工肌肉，可穿戴设备，机器人传感器等领域。
    盈利预测
    碳纳米管导电浆料及粉体
    公司碳纳米管浆料主要应用于锂电池、导电塑料等领域。近年来，锂电池对于高能量密度、快充等要求持续提升，碳纳米管需求收入有望稳中向好。同时，公司单壁碳管产品开始批量出货，带动收入快速提升。基于上述原因，我们假设公司2025-2027年碳纳米管导电浆料及粉体收入为14.52/26.88/34.91亿元。
    毛利率方面，公司多壁管浆料出货结构持续优化、二三代产品出货占比提升，同时高盈利单壁碳管产品出货快速增长，助力盈利能力稳中向好。我们假设公司2025-2027年碳纳米管浆料及粉体毛利率为38.3%/40.5%/41.0%。
    正极材料及其他
    公司开发的新型复合正极材料，能量密度高、循环稳定性优异，有望在2026年开始陆续出货，助推收入持续增长。我们假设公司2025-2027年正极材料及其他业务收入为0.01/1.15/3.81亿元。
    毛利率方面，公司正极项目2026年投产后产能陆续爬坡，盈利能力有望持续向好。我们假设公司2025-2027年正极材料及其他业务毛利率为60.0%/6.5%/10.1%。
    综上所述，我们预计公司2025-2027年实现营收14.5/28.0/38.7亿元，同比+0%/+93%/+38%；毛利率分别为38.3%/39.1%/37.9%。
    费用率假设如下：
    销售费用： 考虑到公司正积极导入单壁管等新产品并持续开拓国内外客户， 未来几年销售费用或小幅增长，但收入增长对费用率有望起到显著摊薄效果。 由此， 我们假设 2025-2027 年公司销售费用率为1.00%/0.80%/0.75%。
    管理费用： 考虑到公司生产规模稳中有增， 管理费用或稳步提升； 而收入增长对费用率具有一定摊薄效果。由此， 我们假设 2025-2027 年公司管理费用率为 5.70%/4.40%/4.10%。
    研发费用： 考虑到公司属于技术密集型行业， 且需持续对产品进行迭代升级并开发新产品， 研发费用仍将持续投入。 由此， 我们假设 2025-2027 年公司研发费用率为 7.65%/5.40%/5.10%。综上所述， 我们预计公司 2025-2027 年实现营收 14.5/28.0/38.7 亿元， 同比+0%/+93%/+38%； 毛利率分别为 38.3%/39.1%/37.9%； 实现归母净利润分别为 3.06/6.63/8.94 亿元， 同比+22%/+117%/+35%。
    投资建议： 维持“优于大市” 评级
    公司多壁管业务稳健增长、 单壁管快速放量增益利润， 各项业务持续向好。 我们预计公司 2025-2027 年实现归母净利润分别为 3.06/6.63/8.94 亿元， 同比+22%/+117%/+35%； EPS 为 0.83/1.81/2.44 元； 动态 PE为 59/27/20 倍； 维持“优于大市” 评级。
    风险提示
    电动车销量与储能需求不及预期； 单壁管产能建设 进度不及预期； 单壁管放量进展不及预期； 碳纳米管行业竞争加剧等。