全球化布局构建战略纵深，自有品牌倍道而进

中宠股份(002891)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收44.65亿元，同比+19.15%；实现归母净利润3.94亿元，同比+68.89%；实现扣非归母净利润3.86亿元，同比+71.74%。分红预案：每10股派现金红利1.5元（含税）。2025年一季度公司实现营收11.01亿元，同比+25.41%；实现归母净利润0.91亿元，同比+62.13%；实现扣非归母净利润0.88亿元，同比+63.75%。事件点评
    聚焦战略再升级，海外业务稳定增长。2024年公司以自有品牌为主的境内业务实现营收14.14亿元，同比+30.26%，毛利率35.18%，同比提升4.00个百分点。Wanpy顽皮通过精准的渠道策略与产品优化，实现品牌持续升级
    与增长，与领先、ZEAL品牌共同带动公司境内业务营收及盈利水平共同增长。境外业务方面，公司2024年实现营收30.51亿元，同比+14.62%，随着公司加强欧洲、东南亚地区客户开发以及未来北美工厂逐步投产，公司海外营收规模将持续提升。
    主粮产品高速增长，直销占比进一步提升。分产品来看，24年公司零食/主粮分别实现收入31.32/11.07亿元，同比+4.92%/+91.85%，占总营收的比例为70.2%/24.8%，随着顽皮、领先等公司自有品牌快速增长，公司产品结构不断优化，主粮产品占比持续提升。分销售模式看，OEM/经销/直销营收分别为26.16/11.95/6.54亿元，同比分别+21.21%/+6.33%/+40.50%，占比分别为58.59%/26.76%/14.65%，直营比例逐年增加，反映了公司旗下自有品牌矩阵的品牌力不断增强。
    费用持续投放，稳步推进全球化布局。2024年公司管理/销售/财务费用分别同比+46.30%/+27.91%/-38.50%，主要是由于公司境内境外业务对于自有品牌持续加强市场开拓。公司2024年研发费用支出7267.94万元，同比
    51.70%，通过加大研发力度赋能技术壁垒与产品迭代双轮驱动。公司通过“自主建厂+并购整合”双模式，运营全球22个现代化生产基地（国内14个、海外8个），其中美国、新西兰、加拿大工厂主要负责高端产品供应，加拿大工厂二期项目、美国工厂二期项目以及国内的“年产4万吨宠物湿粮项目”、“年产6万吨高品质宠物干粮项目”等新产能均在陆续实施中，在贸易壁垒存在巨大不确定性的当下，公司稳健运营的国内+海外产能更加凸显公司全球化布局的抗风险韧性。
    投资建议
    我们认为公司自有品牌业务调整卓有成效，今年国内业务营收规模及盈利能力将进一步发展，股权激励目标亦有望实现。我们再次强调需重视公司在全球化战略布局的领先优势以及顽皮、领先等自有品牌高增长势能，同时看好海外工厂进一步抬升公司境外盈利水平，我们认为股权激励全年目标有望实现。我们预计公司2025-2027年归母净利润为4.65/5.51/6.77亿元，EPS分别为1.58/1.87/2.29元，目前股价对应公司2025、2026年PE分别为33.9倍、28.6倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；政策管理风险；因管理不当导致出现食品安全的风险；动物疫病风险；全球贸易摩擦加剧的风险；汇率波动风险；产品销售不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；海外竞争加剧导致公司全球化战略推进受阻的风险。