矿服业务稳定强增长，铜磷资源进入加速扩张周期

金诚信(603979)
    事件：公司发布2023年度报告。公司2023年实现营业收入73.99亿元，同比增长38.2%；实现扣非归母净利润10.28亿元，同比增长67.45%；基本每股收益+67.7%至1.71元，其中公司23H2营收及净利分别环比增长25.7%及59.6%至41.2亿元及6.32亿元。此外，公司24Q1实现营收+33.67%至19.73亿元，扣非归母净利润+46.03%至2.699亿元，矿山开发服务业务稳定强增长及矿山资源业务销量放大推动公司进入强成长阶段。
    矿山开发服务业务维持稳定强增长势头。公司矿山开发服务业务延续稳定的强增长态势，从增速角度观察，2021-2023年间公司采供矿量CAGR11.1%，掘进总量CAGR达到16.6%。从完成角度观察，2023年掘进量及采供矿量再创新高，全年实现采供矿量3933.1万吨（+15.7%），掘进总量458.58万立方米（+31.9%），分别达到全年计划完成率的106.88%及94.13%；此外，23H2公司掘进及采供矿提速，分别环比+16.8%及9.8%至247.06万立方米及2058.69万吨，综合反映出公司矿服项目稳步上升的态势。此外，公司海外矿服业务占比持续增长，23年海外矿服实现营收+28.83%至41.6亿元，占矿服营收板块业务比重增至62.96%。这既反映公司在海外市场成长性及竞争优势的持续显现，亦暗示公司利润率仍有继续提升的空间。从实际矿服合同签署角度观察，公司已在境内外承担39个大型矿山的建设及运营管理项目，矿服业务新签及续签合同总额已达约66.07亿元（+26.4%）。公司年内完成塞尔维亚铜金矿超深双千米竖井、顺利下掘国内最大直径竖井焦家金矿，承接纱岭金矿1,459m副井掘砌工程亦获评部级新技术应用示范工程等凸显公司矿服业务的专业性及开拓性，鉴于公司大中型矿山运营管理项目数量及规模的持续增长，预计公司2024年采矿量增至4441.58万吨的目标大概率有效实现（+12.9%），公司在矿山开发服务领域将延续稳定的强增长态势。
    矿山资源开发业务已实现有效的业绩推动。公司矿山资源开发业务主要产品为铜及磷矿石，该业务营收占主营比例升至8.46%（6.26亿元），平均毛利率达48.37%。从矿山储量角度观察，截止2023年公司矿产保有权益资源储量分别为：铜金属120万吨(+13.2%)，银金属179吨(-28.1%)，金金属19吨(+171.4%)，磷矿石1910万吨（-0.5%）。从矿山产出角度观察，2023年公司刚果（金）Dikulushi矿山项目已实现年产1万吨铜的运营能力，实际产出铜精矿含铜约9777.49吨，有效实现5.06亿元销售收入（占主营比例6.84%）。此外，公司刚果（金）Lonshi项目提前一个季度投产，并在23年四季度实现生产阴极铜4621.82吨，考虑到产能爬坡及外销的进行，预计该矿在2024年会形成有效的利润贡献（当前100%权益，当前权益铜金属87万吨@2.82%，达产后年产约4万吨铜，找矿潜力较大）。另一方面，公司在23年5月完成艾芬豪旗下CMH的50%权益交割，与艾芬豪集团合作开发的哥伦比亚San Matias铜金银矿项目。当前该项目已顺利完成Alacran铜金银矿床可行性研究，并且在23年12月提交了Alacran铜金银矿床环境影响评估（EIA）。当前公司已正式承接该矿的设计采购及建设开发业务。（原矿石量1.02亿吨，品位@铜0.41%，金0.26g/t，银2.3g/t）。除境外矿山，公司境内贵州两岔河项目南采区有效完成全年生产销售15万吨磷矿石经营项目，实现收入1.2亿元（占主营比例1.62%），北采区已进入下掘阶段（年产50万吨，计划建设期3年）。从矿山资源项目成长性观察，我们仍然预计2025年后公司或将形成近5万吨铜+80万吨的P2O5生产能力，这将极大优化公司业绩弹性的释放。
    公司财务指标稳定，企业盈利能力明显提高。公司矿服规模增长及矿产品销售增加推动2023年公司经营活动产生的现金流量净额增长13.38%，同期公司投资活动现金流量净额增长17.67%主因Lonshi铜矿及两岔河矿段磷矿基建支出及收购San Matias铜金银矿项目所致。此外，23年公司财务费用受矿山项目基建投资结束后相应借款利息不再资本化及汇兑收益变动+317.3%。尽管公司报告期内各项费用出现不同程度增长，但同期销售费用率降至0.38%，管理费用率降至5.29%，平均ROE升至15.45%，整体反映公司矿服+矿采双轮驱动策略的有效执行带动企业整体盈利能力显著提高。
    多项核心竞争力构筑公司成长优势。公司坚持科技创新驱动具有业内成熟且领先的矿采矿服科研技术优势；公司具备矿山工程建设、运营管理、设计开发及矿山设备制造的一体化优势；具有超千米深部资源等深井工程综合开发服务优势及项目增值优势（竣工竖井最深达1526米，斜坡道最长达8008米）；矿山采选服务业具有20年的高认可度品牌影响力等。
    公司成长性将受益于：矿业资本开支仍处强景气周期（行业强成长性），公司主营矿服项目的持续稳定扩张及海外市场市占率的持续攀升（提升公司成长性），公司自身矿山项目的逐步释放（提升公司业绩及估值弹性）。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为112.04亿元、138.97亿元、177.22亿元；归母净利润分别为17.91亿元、24.85亿元和30.4亿元；EPS分别为2.97元、4.13元和5.05元，对应PE分别为18.7、13.47和11.01，维持“推荐”评级。
    风险提示：全球矿山资本开支计划不及预期；项目国政治风险；客户集中度偏高风险；应收账款风险；公司矿端项目产出不及预期。