打造私有化部署的AI全栈能力

深信服(300454)
    高效管理下报表质量高，为利润向上弹性提供良好基础
    2025H1营收30.09亿元，同比+11.16%；归母净利润为-2.28亿元，同比+61.54%；扣非净利润-2.59亿元，同比+60.44%。单2025Q2，营收17.47亿元，同比+4.5%；净利润0.22亿元，同比+121.3%，自2020年以来首次在Q2实现盈利。
    25Q2销售/管理/研发费用率36.22%/4.01%/28.29%，同比分别-1.31%/-1.97%/-4.38%。公司持续提升内部管理效率，报表持续体现较高质量。若宏观经济进一步复苏，公司国内业务收入增速有望进一步提升。
    长期看，“出海+大客户+AI”驱动，公司新增长曲线正在清晰
    出海：2025H1公司国际市场实现收入2.54亿元，同比+35.33%，占总收入比重约为8.44%。2022~2024年海外收入复合增速为43.4%，2024年推出XDR海外正式版。考虑海外渠道建立深入，公司海外收入有望持续快速增长。
    大客户：截止25H1末，公司合同负债同比增长22%，反映XaaS业务的后续增长动力。截止2025年H1，MSS/XDR客户数达到5500个；XAAS牵引，公司客户上攻效果有望持续体现。
    AI：一方面，公司安全GPT已在130+家真实环境测试/应用（截止2024.5月）；另一方
    面，针对DeepSeek等模型提供一键部署，通过AICP算力平台部署方案在多实例、并发推理场景中可实现5-10倍性能提升，AICP平台能力有望持续提升，构建TO B Agent入口。
    公司AI能力具备潜力，AI底座+AI PaaS+AI应用构建三大基础能力
    AI底座：HCI+AICP组成承载与算力编排，客户在HCI集群中只需添加一台GPU节点，就能基于本地集群快速部署并承载DeepSeek在内的企业级大模型。
    AI中台：AI应用创新平台内置RAG引擎，提供智能分片、直连企业知识库与“运营→评估→调优闭环”，生成高可信内容，场景问答准确率达到90%以上。
    AI-Native应用：客户可基于深信服AICP将企业的知识资产信息进行整合，构建企业智慧库。并结合NLP实时解析各类知识，进行解答。
    我们认为，若To B端Agent进入规模放量期，凭借AI底座+AI PaaS+AI应用创新平台，深信服AICP平台有望成为私有化部署的AI全栈入口。比如，基于AICP平台，可实现AI质检分析、决策支持、AI编码等应用的落地。以深信服与瑞铭医疗的合作为例，AI编码准确率超95%
    盈利预测：
    预计公司2025-2027年收入为85.17/99.11/111.53亿元，同比增速为13.26%/16.37%/12.53%，我们认为2025年收入有望进一步提速（在海外与大客户需求
    增长、云业务+XaaS产品发力等多重驱动下），公司利润弹性有望进一步释放，预计25-27
    年归母净利润达4.05/7.44/8.58亿，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、行业景气度下行风险、供应链紊乱风险、大客户进展及订单不及预期、盈利预测与估值偏差等。