2025年半年报点评：做小做散，分红率提升至25%

常熟银行(601128)
    核心观点
    业绩韧性较强，分红率提升至25%。公司此前已披露业绩快报，2025年上半年实现营收60.6亿元，同比增长10.1%，归母净利润19.7亿元，同比增长13.5%。公司中期分红率为25%，前两年年度分红率约为20%。
    非息收入高增，净息差降幅收窄。上半年净利息收入和非息收入同比分别增长0.8%和57.3%，非息收入延续高增态势，占收入比重达到23.5%，较去年同期提升了约7个百分点。上半年公司披露的净息差2.58%，较一季度下降3bps，较2024年全年收窄13bps。公司净息差降幅收窄主要得益于存款成本大幅下降，一是存款挂牌利率调降后的重定价，二是存款结构的优化。期末储蓄存款中三年期以上定期存款占比为49.5%，较年初下降了3.5个百分点。公司夯实小微发展根基，个人经营贷依然承压。期末资产总额4013亿元，贷款总额2515亿元，较年初分别增长了9.5%和4.4%，上半年新增信贷106
    亿元，较去年同期少增了约59亿元。其中，对公贷款、个人经营性贷款、其他零售贷款和票据贴现分别新增了约57.3亿元、10.3亿元、3.3亿元和35.2亿元，个人经营性贷款较去年同期少增了约31.7亿元。除了零售信贷需求疲软外，也与公司主动降速深化做小做散有关，期末个人经营性贷款户均规模降至29.89万元，户均30万元以下、30万元~100万元的客户数较年初分别增加4852户和874户，户均100万元以上的客户数则下降87户。继续加大个人经营贷不良核销处置力度，不良率和拨备覆盖率整体维持平稳。期末公司总体不良率0.76%，与3月末持平，较年初下降1bp；关注率和逾期率分别为1.57%和1.62%，较年初分别提升8bps和20bps，主要是个人经营贷不良还在暴露，对公和其他零售贷款不良率下降。期末个人经营性贷款不良率1.13%，较年初提升18bps。公司继续加大核销力度，上半年累计核销16.2亿元（2023-2024年全年分别核销16.7亿元和30.0亿元）。受益于总体不良率下降，公司贷款信用减值计提同比下降22.5%，不过基于审慎原则增加了非信贷资产信用减值计提。期末拨备覆盖率490%，与3月末持平，较年初下降了约11个百分点。
    投资建议：零售信贷需求复苏低于预期，小幅下调2025-2027年归母净利润至43/50/58亿元（原预测44/52/62亿元），同比增速为13.1%/15.5%/16.4%，当前股价对应2025-2027年PB值为0.81x/0.72x/0.63x。公司微贷依然承压，但中长期成长性好于同业，且分红率提升，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。