2025年半年报业绩预告点评：25H1业绩承压，未来受益于成品油反内卷与消费税改革

中国石化(600028)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报业绩预告，2025H1，公司预计实现归母净利润201-216亿元，同比下降39.5%至43.7%，主要受国际原油价格大幅下跌、石油石化市场竞争激烈、化工市场毛利低迷等因素影响。2025Q2单季度，公司预计实现归母净利润68-83亿元，同比下降52.1%至60.7%，相比于2025Q1归母净利润133亿元，环比下滑37.2%至48.5%。
    公司公布2025H1生产经营数据：1）上游油气勘探开发：天然气贡献油气产量增量。2025H1，油气当量产量263百万桶油当量（同比+2%），其中石油净产量140百万桶（同比-0.3%），天然气净产量208亿立方米（同比+5.1%）。2）下游炼油：原油加工量同比下滑，汽油&柴油产量同比下滑。2025H1，原油加工量1.2亿吨（同比-5.3%）；汽油产量0.31亿吨（同比-4.8%），柴油产量0.24亿吨（同比-17.2%），煤油产量0.16亿吨（同比+4.3%）。3）下游化工：乙烯产量同比增加。2025H1，乙烯产量756万吨（同比+16.4%）；合成树脂产量1104万吨（同比+12.8%）；合成纤维产量60万吨（同比-5.1%）；合成橡胶产量80万吨（同比+18.6%）。4）境内成品油销售：境内成品油销售量同比下滑。2025H1，境内成品油总经销量0.87亿吨（同比-3.4%），其中零售0.55亿吨（同比-4.3%），直销及分销0.33亿吨（同比-2.0%）。
    严厉打击黑加油站&加大成品油消费税监管力度，炼油及销售行业集中度有望进一步提高：1）我国部署从2025年6月至12月，在全国范围内开展黑加油点“大扫除”专项整治行动，专项整治行动严厉打击非法成品油生产和销售行为。2）国家继续推进成品油消费税改革。合法经营的企业将面临更公平的竞争环境，而非法经营的企业或将被逐步清除，导致行业集中度提高。3）国有石油公司拥有更完善的供应链和销售网络，消费税改革后，这一优势将更加凸显。主营企业通过优化服务和提升技术，核心竞争力将进一步增强，市场份额有望扩大。
    公司注重股东回报：我们预计公司2025年归母净利润502亿元，按73%的派息率，按2025年7月31日收盘价，中石化A股股息率为5.0%；中石化H股税前股息率为7.2%，按20%扣税，中石化H股税后股息率为5.8%。
    盈利预测与投资评级：根据油价上半年单边下行对经营的负面影响，我们调整盈利预测，2025-2027年公司归母净利润分别为502、604、723亿元（前值为546、603、655亿元）。根据2025年7月31日收盘价，对应A股PE分别14.5、12.1、10.1倍，对应H股PE分别10.1、8.4、7.0倍。我们看好油价基本见底情况下，成品油消费税加快推进，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治风险；宏观经济波动；成品油需求复苏不及预期。