守正创新，以更强决心深化变革

五粮液(000858)
    投资要点
    事件：公司近期召开12.18年度经销商大会，会上发布年度营销工作报告，定位2026年为“营销守正创新年”，表示将尊重市场规律、商家利益及消费者权益，以强化营销变革、应市策略、执行能力为路径，目标实现高质量市场动销和市场份额的有效提升。
    2026围绕渠道、产品、机制多维发力，全面落实高质量市场动销。2025年作为“营销执行提升年”，公司提出“稳价格、抓动销、提费效、转作风”12字营销方针。2026年定位“营销守正创新年”，公司继续围绕渠道、产品、机制多维发力。1）渠道建设方面，公司将持续调整优化传统渠道，大力培育新型渠道。传统渠道将继续聚焦终端建设，坚决整顿低价窜货，并建立经销商反向激励机制，规划新增专卖店80家至1700家，新增集合店300家；电商渠道则着手逐步扭转乱商无序的供货局面。2）产品布局方面，公司规划全力攻坚细分市场，创新开拓年轻市场。①主品牌以第八代五粮液为核心，继续强化千元价位份额。②以超高端经典系列、紫气东来为品牌引擎，经典系列推动“布新卖老”，新老产品分别占位1500、2000元价位。③以1618五粮液、39度五粮液为新增长点，规划打造为百亿级大单品。前者定位千元第一宴席品牌，将打造成都、重庆、兰州等20个根据地市场；后者规划夯实700元价位段产品地位，攻坚环渤海、环太湖区域等重点市场。④以五粮液一见倾心为新锐，创新年轻化产品运营模式，并推动300元价位小五粮加快重启。3）机制体制方面，公司持续深化营销体制改革及市场管理体系。①通过全员竞聘上岗、“双池”运转、末等调整机制，加快提升营销团队应市能力。②通过建立数字化风控机制及订单溯源管理系统，加强市场秩序管控。
    营销变革持续深化，渠道优化久久为功。面对白酒行业深度调整，公司以巩固自身发展的确定性应对外部环境的不确定性。1）产品方面，明确并坚持构建“一核两擎两驱一新”产品体系，深化普五份额护城河。公司主品牌持续强化1618及39度产品的千元价位守门员卡位，公司预计1618在未来2~3年内有望增至百亿规模，以便普五延续量价平衡、动态供需匹配的灵活调控策略，进一步夯实千元价位主导地位。2）渠道方面，规划启用数字扫码及会员体系，进一步完善多元渠道布局。面临价格倒挂、无序窜货乱象，五粮液流通渠道不破不立，一方面通过建立专营公司帮助传统渠道纾压，并完善“一商一策”算细账的能力以解决渠道盈利问题；另一方面亦及时启用开瓶扫码等数字化工具，帮助更好落实流通跟踪及营销管控。在理性务实的经营基调下，期待公司以锐意改革来强化市场管控及品牌培育，为长期稳健发展夯实基础。
    盈利预测与投资建议：参考公司2025年去库调整节奏及2026年打款政策，我们调整2025~27年归母净利润预测为225、225、251亿元（前值244、247、276亿元），当前市值对应2025~27年PE为19、19、17X，考虑公司短期去库有利于夯实长期发展基础，中长期利润中枢有望企稳修复，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观继续承压消费不振；高端竞争加剧；改革效果不及预期。