2025年三季报点评：海外营收高增长，关注多联多价苗研发进展

康泰生物(300601)
    事件：公司2025年前三季度主营收入20.63亿元，同比增长2.24%；归母净利润4915.77万元，同比下降86.0%，主因销售产品结构变化相应的成本增加所致；扣非归母净利润2787.89万元，同比下降90.82%。经营活动产生的现金流量净额3.62亿元，同比增长53.45%，主因销售回款增加所致。2025年第三季度公司单季度主营收入6.71亿元，同比下降17.74%，2025年的百白破疫苗免疫程序调整影响部分产品销售；归母净利润1162.49万元，同比下降93.74%；扣非归母净利润942.03万元，同比下降94.82%。
    公司持续推进国际化战略，多重举措拓展海外业务版图。今年前三季度，公司实现海外收入4190万元，同比增长324.27%。2025年6月，13价肺炎球菌多糖结合疫苗获得由土耳其GMP证书。7月公司在印尼实现本土化生产的康泰生物“双载体”13价肺炎疫苗获批上市，意味着康泰生物首个海外技术转移项目正式落地，开启了半成品原液商业出口；8月公司13价肺炎疫苗成品在尼加拉瓜获批上市，开拓了公司在拉美地区的业务布局；9月公司水痘减毒活疫苗成品在巴基斯坦获批上市，进一步拓展了南亚疫苗市场，标志着公司在全球人口前十市场的布局再落一子，对完善公司疫苗产品海外市场布局、推进国际化战略具有积极意义。截至目前，康泰生物国际化版图已覆盖全球20多个国家，针对多个重磅品种的海外注册、商业推广、技术转移等方面，与“一带一路”等人口稠密的区域市场开展广泛合作，未来海外布局有望覆盖全球近半新生人口。
    持续高水平新品研发，多联多价疫苗处于全球领先地位。2025年前三季度，公司研发费用4.2亿元，同比增长34.74%，研发费用率20.36%,主因部分研发项目进入Ⅲ期临床相应的研发费用增加。多个产品进入关键临床阶段：Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero 细胞）获得药品注册证书，五联苗或即将进入III期临床；口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）处于III期临床、20价肺炎球菌多糖结合疫苗处于Ⅰ期、Ⅱ期临床；吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗、四价肠道病毒灭活疫苗（Vero细胞）处于Ⅰ期临床。此外，公司还前瞻性布局了肺炎克雷伯菌疫苗、带状疱疹疫苗、呼吸道合胞病毒疫苗等创新产品的研发，其中肺炎克雷伯菌是临床中耐药性与致病力极强的细菌之一，对碳青霉烯类抗生素耐药的肺炎克雷伯菌（CRKP），因其超强的耐药性和致病性，被称为“超级细菌之王”，公司的前瞻性布局填补了该领域全球空白。
    投资建议：公司持续推进多个产品研发，狂犬疫苗等产品的陆续上市销售为公司贡献业绩增长点，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润1.22/4.21/5.10亿元，对应PE分别为151/44/36倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：疫苗降价风险，产品销售不及预期的风险，新品研发失败的风险，海外拓展不及预期的风险。