25Q1毛利率改善，募投项目逐步投产

鼎龙科技(603004)
    主要观点：
    事件描述
    事件一：4月28日，鼎龙科技发布2024年报，公司2024年实现营收7.00亿元，同比-5.58%；实现归母净利润1.63亿元，同比-6.11%；实现扣非归母净利润1.53亿元，同比-13.78%。其中，第四季度，公司实现营收2.15亿元，同比-0.44%，环比+30.16%；归母净利0.55亿元，同比+4.70%，环比+52.34%；扣非净利润0.50亿元，同比-3.52%，环比+57.87%。
    事件二：同日，公司发布2025年一季报，公司实现营收1.52亿元，同比+3.42%，环比-29.24%；归母净利0.36亿元，同比-15.04%，环比-35.07%；扣非净利润0.33亿元，同比-24.30%，环比-34.64%。
    2024年经营稳健，毛利率稳固
    2024年行业处于去库，公司毛利率较稳健。分产品来看，染发剂原料/植保材料/特种工程材料单体毛利率分别为43.34%/29.85%/30.64%，环比-0.50pct/+1.12pct/-7.40pct。2024年，整体市场需求较弱，同时下游客户仍处于去库存过程中，市场竞争也日趋激烈。在市场情况不佳的情况下，公司依靠综合竞争力，规避无序价格竞争，虽然总体收入有所下降，但核心产品毛利率、销量依然稳固。特种工程材料单体销量增加，产品销售结构和整体毛利率因销售策略调整有所变化。PI单体持续研发改进，通过系列化产品策略和高纯化等技术方案，覆盖更广、更先进的应用场景；PBO纤维的性能优势进一步为市场所知，终端应用领域有愈发广泛的趋势，公司在保障PBO单体稳定供应的同时，继续加强研发，优化工艺技术；杂环芳纶的应用领域逐渐明晰，市场需求呈现日益增长趋势，公司的单体业务也在积极进行市场拓展。
    24Q4染发剂量价齐升，植保材料及特种工程材料单体放量。公司主营产品部分通过年度框架协议商定，受产品结构调整影响，每季度产品量价存在差异，Q4染发剂销量环比增加17.46%，单价环比上涨6.40%，量价齐升；特种工程材料单体放量明显，销量环比增加94.23%，单价环比下降8.42%；植保材料销量环比增长157.15%，单价环比下降44.86%。Q4销售毛利率35.08%，环比变化-5.49pct。三大产品销量均实现环比上涨是盈利改善的核心因素。
    25Q1产品结构优化，毛利率改善。Q1染发剂销量环比减少19.12%，单价环比上涨6.38%；特种工程材料单体放量明显，销量环比下降45.51%，单价环比下降13.66%；植保材料销量环比下降81.67%，单价环比上涨49.13%。Q1销售毛利率39.31%，环比变化+4.23pct。
    募投项目逐步落地，产品矩阵继续完善
    2024年，公司杭州生产基地西厂区即募投项目7、9车间于6月底开始试产，8车间于12月开始试产，各产线逐条陆续调试，共计产能860吨，预计将于2025年6月底完成竣工验收。内蒙基地原计划的第二批建设的1,200吨产能因根据公司总体产能布局和订单排布情况、市场情况，尚需进一步调整产品、完善设计。随着产能逐渐落地，公司产业链布局将更加完善，产品矩阵更加齐全。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润1.85、2.11、2.43亿元（2025-2026原值为2.74、3.19亿元），对应PE为26.28X/23.03X/19.98X。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。