磁材龙头顶点起跳，差异化产品战略打造光伏优势

横店东磁(002056)
    投资要点
    磁材龙头双翼驱动，新能源业务促发展：公司创立于1980年，于2006年在深圳证券交易所上市，主营业务为磁性材料，分别于2009、2016年切入光伏和锂电业务，逐步形成“磁材+器件”、“光伏+锂电”的双轮驱动战略格局。21年营收突破百亿大关，同时光伏业务占比达到65%，成为支柱业务，22年营收接近200亿。2023年光伏行业竞争加剧，公司实现营收/归母净利润197.21/18.16亿元，同增1.39%/8.80%，24H1实现营收/归母净利润95.67/6.39亿元，同比-6.62%/-47.28%。
    光伏行业稳步发展，深耕海外拥抱高盈利：24H1欧洲市场组件出货占比超50%，其次是中国出货超三分之一，剩余部分为日韩、巴西、澳洲等市场。公司凭差异化产品获得竞争优势，深耕海外高毛利市场保障盈利。1）国内市场需求端放缓、行业竞争激烈，公司专注高价值差异化市场带动项目型出货，以保持经营韧性。2）欧洲市场即将完成去库，需求预期复苏，有望助力公司业绩回升。海外市场对组件品质要求较高、对高品质产品溢价接受度更高，有助于公司保障光伏业务较高毛利运营。
    坚持差异化产品战略，黑组件主力光伏业务逆流而上：公司的差异化产品战略，是其在市场极致竞争中立于不败的关键因素。差异化产品使公司组件24Q1保持7-8分的单瓦盈利，24Q2单瓦盈利约4-5分，其黑组件产品在欧洲市场出货占比较高，溢价约0.5-1欧分，保障公司经营。同时差异化战略使公司产品价格韧性强，公司光伏板块毛利率从22年的14.86%大幅提升至23年的21.21%，毛利率涨幅超越大部分龙头组件厂商。2024H1，公司光伏板块毛利率11.86%，毛利率仅次于阿特斯。
    理性扩产保障稳健经营，海外布局剑指美国市场：截至23年末，公司具有年产14GW光伏电池产能，其中6GW+TOPCon、7GW+PERC，12GW组件的产能，公司规划24年底电池产能达22GW、组件产能达17GW，扩产速度较其他厂商更为稳健。同时公司快速布局TOPCon产能，预计24年底将具备15GW的TOPCon产能，同时还储备有0BB、HJT、XBC等技术，紧跟前沿技术。在针对美国制裁的对策方面，公司提前在印尼布局3GW的N型高效电池产能，预计加速抢占新竞争格局下的美国市场。Top5组件厂商在美国主要为组件产能，仍需进口电池片，美国将电池片关税配额提升到12.5GW，公司将印尼电池片出口美国，或将取得超额收益。
    稳居磁材龙头地位，新能源助力磁材持续增长：公司提供从材料到器件的一站式解决方案。截至24H1，公司具有年产约23.8万吨磁材产能。销售端：23年营收44.83亿元，其中磁材出货19.85万吨，器件出货4.76亿只；24H1营收21.94亿元，其中磁材出货11.67万吨，同增26.77%。应用端：传统需求略有萎缩，新能源创造磁材新需求。永磁材料的应用场景变迁，下游需求总体稳定。软磁下游应用持续增长，新增需求主要来源于新能源车、充电桩、光伏逆变器等新能源场景。
    锂电锚定小动力应用场景，电动工具市场成为新驱动：主要产品有三元圆柱电池、小动力PACK系统及储能产品。截至24H1，公司具备7GWh锂电池产能。销售端：24H1锂电收入12.36亿元，同增31.63%，出货2.68亿支，同增接近翻番。应用端：公司专攻小动力应用市场，主要应用领域有电动两轮车、便携式储能、智能家居产品、电动工具等。其中电动工具市场需求预计复苏，带动电动工具用锂电出货增加。
    盈利预测与投资评级：基于公司产品差异化优势带来盈利保障，我们预计公司2024-2026年归母净利润为18.63/20.76/23.70亿元，同比+2.6%/+11.4%/+14.2%。考虑公司深耕欧洲市场，具备渠道+品牌优势，同时印尼产能对美出货有望增厚公司业绩，我们给予公司2025年15xPE，对应目标价19.2元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，国际贸易及行业政策变动，全球化拓展不及预期等。