欧普照明(603515)：阶段性低点已过 关注转型进展
类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：纪敏/汪浩 日期：2021-04-28
2020 年在疫情、出口专利多重影响下，公司表现整体承压。但压力下，公司坚持投入长期正确的方向，供应链解决方案中心在模块式生产提升效率下已经开始兑现效果，带动公司毛利率逆势四个季度提升。一季度以来，公司已经接近常态化增长，且预计伴随经销商转型、营销转型等持续投入和效果兑现，期待公司市占率的提升。
2020 年成阶段性低点，一季报业绩恢复超预期。公司2020 年收入79.7 亿元，同比-5%，归母利润8.0 亿元，同比-10%，扣非利润6.6 亿元，同比-2%；四季度公司收入27.4 亿元，同比+6%，归母利润2.9 亿元，同比+1%，扣非利润2.8亿元，同比+11%。2021 年一季度收入17.6 亿，同比+ 70%，较2019Q1 +6%，归母利润1.3 亿元，同比+1996%，较2019Q1 +57%，扣非利润8504 万元，同比+112%，较2019Q1 +121%。整体节奏上，2020 年因为疫情影响经营呈现出阶段性低点，一季度收入基本符合预期，而盈利在原材料价格大幅上行下取得超预期表现实属不易。全年来看，预计收入端能呈现良好的恢复趋势。
阶段性低点已过，期待公司转型效果落地。分业务来看，2020 年三季度开始公司核心业务均有显著改善，四季度略有放缓，但今年一季度开始又逐渐恢复常态化增速，一季度四大业务均呈现大几十增长，较2019 年已经全面恢复正增长，且考虑家居渠道门店改造、营销转型，商照细分领域开拓等投入的加大和效果开始显现，预计2021 年公司各业务较2019 年有较好的恢复。
供应链提效，公司盈利能力提升显著。2020 年虽然疫情承压，但公司毛利率表现较好，尤其是从2020 年二季度开始至今，毛利率基本维持在每个季度的最高水平，如今年一季度公司毛利率达37.3%，较2019Q1/2020Q1 分别+1.0/3.1pcts，主要受益于公司持续解决方案中心的持续投入，率先优化了商用、出口等业务占比较大的基础性产品成本，此块效果有望持续，提升公司产品性价比、响应速度。全年来看虽然原材料有所涨价，但公司毛利率有望持平。销售费用、管理费用等方面，一季度有所下降，考虑今年仍是公司转型投入期，预期这块费用率将持平或小幅提高。
长期份额提升空间大，短期行业经营观点已来。打造高性价比的泛“标品”仍是公司长期重点经营策略，公司将继续通过模组化、柔性化等生产技术充分发挥规模效应优势，继续集中力量发展少数爆款装饰灯“标品”+传统标品(如吸顶灯、光源等)，以低成本+高性价比抢占众多中小品牌市场份额，目前执行较好，尤其是天猫市占率已经比较稳态维持双位数。
风险因素：房地产行业波动；汇率波动；原材料成本超预期。
投资建议：调整公司2021/2022/2023 年EPS预测至1.24/1.43/1.65 元(原21~22年预期为1.36/1.59 元)，现价对应24/21/18 倍PE。公司是照明领域龙头，短期公司、行业经营拐点已来，且公司产品、技术、渠道壁垒优势领先，长期市占率提升空间大。参照公司估值中枢+家电同行，给予目标价36 元，对应2021年约29 倍PE。重点推荐，维持“买入”评级。
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