华东医药(000963)：工商一体医药龙头 抢滩高端医美蓝海
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：余剑秋 日期：2021-04-02
报告导读
医美篇：通过收购全资子公司+参股+战略合作等方式，开启“微创+无创”医美新时代，形成包含玻尿酸、胶原蛋白刺激剂、A 型肉毒素、埋植线、能量源设备的综合化产品集群，产品管线布局、技术水平及覆盖领域均处于行业前列。
投资要点
华东医药如何抢滩医美蓝海 ——收购全资子公司+参股+战略合作等，依托四大研发中心+5 大生产基地
医美赛道步步为营，从经销商转型产品供应商。1)2013 年成功取得韩国玻尿酸伊婉品牌独家代理权公司，将其塑造为中国最热销玻尿酸(按入院价口径)；2)2018 年收购英国医美公司Sinclair 全部股权，布局长效微球、玻尿酸以及面部提拉埋线等产品；3)2019 年入股美国R2，布局医美领域冷冻祛斑和美白相关医疗器械；4)2020 年与瑞士专业医美研发公司Kylane Laboratoires 签署协议，获得其MaiLi 系列新型含利多卡因透明质酸填充物(玻尿酸)产品的全球独家许可；5)2020 年与韩国上市公司Jetema 签署战略合作协议，获得其A 型肉毒素产品在中国的独家代理权；6)2021 年收购西班牙能量源型医美器械公司High Tech，布局冷冻溶脂及激光脱毛等系列产品。
开启“微创+无创”医美新时代。玻尿酸(2023 年起代理伊婉，2020 年引入MaiLi玻尿酸，定位高端并对标乔雅登丰颜，预计2024E 有望获批)+少女针(预计2021H1 有望获批，与童颜针同台竞争)+埋置线(首款3D 锥形埋线，临床阶段，预计2023E 有望获批)+肉毒素(代理韩国JetemaA 型肉毒素，预计2025E有望获批)+利拉鲁肽注射液(2020 年肥胖适应症进入三期临床试验，预计2022E有望获批)+医疗器械(布局冷冻减脂、祛斑和脱毛等市场，部分产品已在国外上市，预计2021E-2025E 及以后全球范围内陆续获批上市)。
为什么看好医美赛道 ——颜值经济崛起大趋势下，成长确定性和爆发性凸显的极佳赛道
颜值经济下，美容变迁历程为“基础护肤品→功能性护肤品→医美”，医美是能代表下一阶段美容时代性机遇的赛道。目前我国美容市场处于基础护肤品普及、功能性护肤品高增长、医美消费爆发阶段。Euromonitor 数据显示，近5 年化妆品市场复合增速约10%，其中功能性护肤赛道复合增速约20%，而Frost&Sullivan、ISAPS 和新氧大数据等均显示医美行业复合增速高于20%。
细拆医美行业，注射项目增速高于行业平均，是“功能性护肤品→医美”过渡最顺利的项目。三大原因解读注射类高增长：1)效果佳：相比护肤品，注射医美效果可谓立竿见影，极大激发消费欲望。2)心理负担低：耗时短(通常5-30 分钟)、风险低、恢复快、线上平台分享多，降低消费者顾虑。3)财务有支撑：
单次价格集中500-5000 元/次，与护肤套装价格重合度高，消费能力过渡自然。
医美赛道适合投资产业链什么环节 ——上游供应商，集中度高、议价能力强，受益确定性和强度相对有保障
上游技术壁垒和资质壁垒高筑，寡头竞争格局下受益确定性和受益强度相对有保障。医美产业链可以分解成供应商、经销商、医疗服务机构和获客渠道。其中经销商、医疗服务机构市占率相对分散，难以形成标准化，且格局更替较快。
而上游供应商技术壁垒和资质壁垒较高，研发和注册流程可长达3-8 年，个别项目达到10 年以上，因此供应商竞争格局相对稳定，对分散的下游客户具有较强议价能力。
盈利预测及估值
公司积极抢滩医美蓝海市场，在产品差异化和稀缺性、以及项目储备方面可圈可点，未来医美领域看点多多，潜力大空间广。预计2020-2022 归母净利润分别为归母净利润分别为29、31、37.2 亿元，同比增长3.2%、6.7%、20.2%；对应EPS 分别为1.66、1.77、2.13 元/股，给予买入评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险、产品注册批件无法获批的风险、新药研发风险、公司战略失误的风险、医美业务占比较低有一定不确定性等。
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