联泓新科(003022)：布局烯烃新材料 迎来光伏产业需求爆发
类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：杨林/龚诚/薛聪/商艾华 日期：2021-01-12
投资摘要
估值与投资建议
我们认为公司是一家产业布局清晰、重视研发投入的优秀化工新材料企业。公司作为中国科学院控股的新材料上市平台，借助其丰富的研发资源，围绕烯烃下游衍生物，重点布局先进高分子材料(EVA和聚丙烯薄壁注塑专用料)和特种化学品(环氧乙烷及其衍生物)。十四五期间国内光伏产业链预计将高速发展，EVA树脂需求迎来快速增长。我们预计在国内新增供给不确定的情况下，未来2年EVA将保持较高景气。同时公司在环氧乙烷下游衍生物持续布局新品种，在公司持续向下游产品布局的趋势下，公司盈利能力将稳步提升。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.61/0.89/1.14元/股，同比增长17.6/45.5/29.0%，结合绝对估值法和相对估值法，未来一年的合理估值区间在24.8-26.6元，较当前股价溢价31-40% ，首次覆盖给予“买入”评级。
核心假设与逻辑
一、受光伏产业链需求的爆发式增长，我们预计2021-23年EVA光伏料需求量分别为75.1/94.9/107.1万吨，每年新增15-20万吨消费量，21/22年的不含税均价在1.45万元/吨。
二、公司环氧乙烷衍生物的21/22年的增量主要来源于并购的江苏超力持续扩大减水剂的销售量，假设每年15%以上的增长。
三、公司技改项目和新建特种化学品项目预计在2022年及以后才能带来明显的新增产量，但是随着高端差异化产品的销售占比越来越大，整体毛利率呈现上行趋势，盈利状况稳步改善。
与市场差异之处
一、市场对EVA供需紧张的格局认识还不充分，对未来1-2年有望维持高景气缺少预期，而公司作为二级市场稀缺的EVA标的企业，将受益于市场关注度提升所带来的估值提升。
二、市场认为公司属于传统的甲醇制烯烃(MTO)行业，产品结构较为传统，因此对公司盈利能力的预期较低。我们对公司的产品结构进行了分析，公司以烯烃为原材料，重点布局烯烃下游衍生物环节的高端产品，EVA和聚丙烯薄壁注塑专用料都是近年市场需求增长较快、国产替代趋势明确的产品。公司产品毛利率有望长期维持在较高水平。
股价变化的催化因素
一、美国重返巴黎协定后对光伏发展更加明确的量化目标出台，加强市场对全球光伏产业链发展预期；二、国内EVA新建装置投产低于预期，导致EVA供需紧张格局加剧，EVA价格上涨幅度超出预期。
核心假设或逻辑的主要风险
一、美国光伏相关政策出台进展或规模不及预期，导致全球光伏产业链的发展速度低于预期；
二、十四五国内光伏发展规划不及预期，导致国内光伏产业链对EVA需求低于预期；
三、EVA新建装置投产进度超出预期，导致供需紧张格局环节；
四、先进高分子材料和特种化学品行业竞争激烈，导致公司盈利能力低于预期。
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