苏宁易购(002024)年报点评：品类、渠道多样化 长期竞争力仍在
类别：公司 机构：平安证券股份有限公司 研究员：文献 日期：2020-04-19
投资要点
事项：
苏宁易购披露年报：2019年实现收入2692.3亿元，同比增长9.9%；归母净利润98.4亿元，同比增长-26.1%；每股收益1.06元，每股净资产9.44元。拟每10股派发现金股利0.50元(含税)。
平安观点：
3C 家电依赖度降低，品类丰富利好长期发展。分产品看，公司3C、大家电产品营收的占比从2016 年的近80%下降至2019 年的61%。在并购家乐福后，公司日用百货(家具、母婴、百货、超市、食品等)2019 年营收达45.57 亿元、同比+115.44%，占总营收比重达到16.93%，仅次于通讯产品占比。近年来3C、家电行业景气度下滑、竞争日趋激烈，产品价格透明度高且毛利率低，而日用百货因其必需属性，在经济下行周期也能保持稳健增长。展望未来，公司将逐步加码日用百货的销售渠道、供应链体系建设，对电子、家电产品的依赖度有望进一步下滑，品类丰富度的提升或将持续利好公司成长。
线下门店数继续上升，积极参与下沉市场竞争。分线下业态看，公司在报告期内拥有3,630 家各类型自营门店与4,586 家零售云加盟店，在城市核心商圈、社区周边，和县城、农村等下沉市场均有布局。公司传统电器店已达2,307 家，较2018 年净增202 家，新开店主要为在大润发等超市中的店中店。此外，2019 年公司零售云店数已达5,419 家、较2018 年净增980 家，其中直营店数大幅下滑、加盟店数翻倍增长。通过超市店中店与零售云加盟店，公司有望在节约开店费用的同时，加快抢占下沉市场份额的步伐，稳住3C 家电品类的销售。
快速整合家乐福，补日用百货短板。苏宁成功并购家乐福后，快速开展整合工作。家乐福已与苏宁物流仓储资源进行整合，并配合苏宁小店进一步完善日用百货的供应链与销售渠道。在苏宁对场景创新、供应链融合、产业融合、数字化等方面升级改造的支持下，2019 年四季度家乐福实现了7 年来首次单季盈利。2020 年新冠病毒疫情期间，苏宁+家乐福的组合也取得了不俗的成果，2 月到家业务订单增长412%。家乐福正成为苏宁全渠道零售和“一小时场景生活圈”的重要支柱，苏宁品类销售、渠道建设或更为均衡。
线上平台维持竞争能力，非自营占比持续提升。苏宁2019 年线上GMV 达2,387.5 亿元、同比+14.6%，会员数达5.5 亿、同比+36.4%，年度活跃用户数同比+20.52%。整体看，公司线上平台仍具一定竞争力。此外， 线上非自营GMV 达803.14 亿元、同比+37.14%，占总GMV 的比重提升至33.6%，有利于进一步提升线上平台的品类丰富度。
疫情冲击线下门店经营，一季度预亏4-6 亿。2020 年一季度受到新冠肺炎疫情的影响，公司各地电器店、百货门店暂停营业或者缩短营业时间，销售受到较大影响。3 月复工复产以来，线下客流虽逐步恢复，但仍有所下滑。由于租金、人员等费用支出相对固定，公司预计一季度亏损4-6 亿元。但若2019 年同期不考虑非经常性损益的影响，报告期内归母净利润实现同比改善，环比2019 年第四季度亦有所改善。我们认为，家乐福、线上平台对此起到了积极作用，或证明公司全场景零售建设思路的正确性。
短期盈利能力下滑，长期竞争力仍在。预计公司2020 年盈利能力将受到疫情+全球经济不景气的负面影响。但从长期看，家乐福等新业务发展机遇大、线上平台建设日益完善，公司长期竞争力仍在。我们下调20-22 年公司EPS 至0.22、0.30、0.35 元(原20、21 年EPS 预测为0.35、0.47 元)，对应PE39、29、26 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：1)宏观经济持续下行，消费低迷的风险：零售行业表现与宏观环境密切相关，若宏观增速持续下行，消费持续疲弱，则公司发展受严重负面影响；2)疫情防控长期化的风险：国内疫情虽逐渐平息，但外部输入风险日益明显，若疫情防控长期化，消费行为或再受抑制；3)家乐福整合存在设想外困难的风险：家乐福归属超市大卖场行业，苏宁在此领域探索不多，或存在整合效果不如预期的风险；4)新业务模式探索期长，投资回报期不确定的风险：零售云、拼购、苏小团等新模式仍在探索期需持续投入，或存在投资收回期长、乃至新模式不成立的风险。
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