东珠生态(603359)：战略调整业务模式 订单放量成长可期
类别：公司机构：安信证券股份有限公司研究员：苏多永日期：2020-02-11
聚焦国家湿地公园，布局国储林等业务。公司拥有园林行业“双甲”
资质、市政公用工程施工一级资质和生态修复甲级资质，主要从事生态湿地修复业务和市政景观绿化业务。公司聚焦国家湿地公园，成功打造杭州 G20、徐州潘安湖、淮安白马湖等具有代表性的国家湿地公园，成为国家湿地公园龙头企业，生态湿地业务占比快速提升。同时，公司积极发展市政景观绿化业务，连续 2 年实现翻倍增长，未来仍有较强增长动力。公司毛利率较高，期间费用控制良好，净利率居行业前列，且生态湿地修复项目回款条件好，公司经营性现金流相对较好。
生态建设持续加码，行业生态有望改善。党的“十八大”将生态文明纳入“五位一体”总体布局的战略目标，生态文明建设上升新的高度；党的“十九大”提出生态文明建设功在当代、利在千秋，并将“美丽中国”列入强国目标，生态文明建设再上新台阶。在政策的大力支持下，生态环境建设投资屡创新高，生态保护和环境治理业投资完成额从 2013 年的 1416 亿元增加到 2018 年的 4498 亿元，复合增长率达到26%，投资增速位居基建各子行业之首。当前，国家积极推动基建补短板，并加大地方专项债发行，有助于改善行业发展生态，生态湿地修复和国家湿地公园建设迎来机遇。
区域深耕生态湿地发力，模式创新打造全国网络。公司致力于成长为“国内一流的生态湿地综合服务运营商”，通过区域深耕战略迅速抢占市场。公司聚焦国家湿地公园，打造了具有业内影响力的国家湿地公园，生态湿地业务持续发力。同时，公司积极创新商业模式，大力发展控股子公司，与央企、区域龙头企业、设计类公司和有资源的个人进行战略合作，通过发挥上市公司平台优势和合作伙伴的项目资源优势，实现项目的顺利落地。目前，公司已经在全国范围内成立了约30 家控股子公司，初步完成了全国网络的布局，其中 7 家子公司实现了项目落地，成为 2019 年公司订单增长的一大推动因素。
负债率低现金流好，盈利能力行业居首。公司货币资金和可供出售的金融资产占比较高，应收账款+存货+长期应收款处于可控范围之内，截止 2019 年 9 月末，资产负债率46.13%，处于行业较低水平，且公司无有息负债，未来扩张空间较大。公司收现比相对较高，2015-2017 年连续三年经营性净现金流为正值，在一定程度上实现了“自身积累式扩张”，有助于公司长期健康发展。从盈利能力来看，公司净利率居于行业前列。2017-2019 年 9 月公司毛利率分别为 28.39%、28.16%和27.15%，期间费用率分别为 6.06%、5.28%和 5.41%，净利率分别为19.85%、20.41%和 18.52%，远超行业可比公司 新签订单放量增长 ，现金充裕成长无忧。公司 PPP 战略顺势调整，PPP 项目占比持续下降，PPP 规范整顿对公司有限。同时，公司加大EPC 项目拿单力度，EPC 项目放量增长，2018 年以来EPC 项目中标金额合计 77.71 亿元，2019 年新中标订单 90.61 亿元(其中，EPC 项目占比 70.36%)，新签约合同67.76 亿元，分别同比增长172.19%和 162.89%。
2018 年和 2019 年新签合同分别是 2018 年营业收入的1.62 倍和4.26 倍，新签订单放量增长增强了业绩弹性。同时，公司负债率较低，无有息负债，加杠杆的空间较大，且货币资金较为充足，有力地保证了公司项目的有序推进，公司未来成长性较好。
投资建议：高增长低估值，维持“买入- -A A ”评级。预计 2019-2021 年公司营业收入同比增速为 23.7%、33.7%和43.7%，归属于母公司股东的净利润同比增速为 21.1%、39.6%和 48.1%；EPS 分别为为 1.24 元、1.73元和 2.56 元，对应 2019 年 2 月 10 日收盘价 PE 为 13.6 倍、9.7 倍、6.6倍，PB 分别为 1.9 倍、1.7 倍和 1.4 倍。公司作为“国家湿地公园第一股”，在湿地修复领域的具备核心竞争力，新签订单放量增长，订单收入比和现金收入比较高，且资产负债率低，无有息负债，未来发展动力十足。维持公司“买入-A”评级，目标价 24.3 元，对应 2019 年 19.6倍的 PE。
风险提示：固定资产投资增速放缓、政府财政收入下降、应收账款高企、业绩不达预期等风险。
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