华电国际(600027)公司深度：燃煤、财务成本双降 盈利改善估值有望回归
类别：公司 机构：国金证券股份有限公司 研究员：孙春旭 日期：2019-12-31
投资逻辑
电价微涨煤价下行，3Q2019 业绩持续改善：3Q2019 公司发电量受山东省发电量下滑因素影响较大，但总发电量仍然增长2%，结算电价上升2%。
用煤价格持续下行，3Q2019 实现归母净利25.13 亿元，同比增长60%。
利好利空多重因素影响，预计公司整体营收稳中有升：受贸易 摩擦和凉夏影响，2019 年用电增速下滑，但三产和居民用电韧性足，预计在2019 年的低基数上，2020 年用电量仍将保持5%左右的增速。2020 年非化石能源电源发电量预计普遍降低，全国火电利用小时增加66 小时。公司受山东省火电供需格局较差影响，预计2020 年火电利用小时数下降不超过70 小时。近年公司市场化结算电价不断回升，且根据公司在建工程进度和投产计划，预计2020、2021 年每年100 万千瓦装机容量投产，在多重利好利空因素下，我们预计公司整体营业收入稳中微升。
煤炭供给宽松预计下降50 元/吨，浩吉铁路投产，公司用煤成本持续下降：
3Q2019 动力煤进口量、产量累计增速分别为17%、6%；煤炭固定资产投资完成额累计增速26%，动力煤价格持续下行，煤炭供给宽松格局确定，预计中长期煤价将继续下跌。浩吉铁路已经通车，相较于通车前运输路线，内蒙运至湖北的煤炭单吨运费节省20 元以上。公司用煤成本对QHDQ5500 弹性为1.25，在可比同业公司中最大，将从煤价下行中持续获益。
财务费用持续下降现金流充裕，估值处于历史底部有望均值回归：公司在建装机规模逐渐减小，由2017 年的1200 万千瓦降至1H2019 的512 万千瓦；3Q2019 资本开支较去年同期减少37%，未来公司现金流将愈加充裕。
目前公司PB 估值仅0.82 倍，在14 家火电公司中排名倒数第三。
投资建议
预计2019-2021 年公司营收分别为927.20、953.10、974.07 亿元，对应归母净利润分别为35.77、44.20、55.16 亿元，对应EPS 分别为0.36、0.45、0.56 元。公司目前市净率为0.80，我们给予其目标股价4.5 元，相当于1 倍PB。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
电价超预期下降；山东省外来电量超预期；省内核电机组提前投产；经济增长不及预期；全国装机增速超预期；限售股解禁。
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