顺网科技(300113)重大事件快评：牵手浩方在线成立合资子公司，顺网云有望加速落地
事项：
1) 4 月 10 日， 顺网科技与与上海浩方在线信息技术有限公司(浙数文化全资子公司)签署了《合资协议》，拟共同投资设立合资公司杭州云莱信息技术有限公司， 合资公司注册资本为人民币 10,000 万元。公司以货币形式出资人民币 6,500万元，占注册资本的 65%；上海浩方以货币形式出资人民币 3,500 万元，占注册资本的 35%。2) 公司审议通过了《关于调整回购公司股份预案的议案》，将回购的股份的用途由“用于公司股权激励计划、员工持股计划或依法注销减少注册资本等”调整为“用于公司股权激励计划、员工持股计划”；将回购资金总额的上下限由“不超过人民币 8 亿元(含 8 亿元)且不低于人民币 1 亿元(含 1 亿元)”调整为“不超过人民币 5 亿元(含 5 亿元)且不低于人民币 2.5 亿元(含 2.5 亿元)”。
国信传媒观点： 1)牵手浩方在线成立合资公司， 强强联合有望推动“ 顺网云” 加速落地： 公司在 2018 年正式发布新一代基于边缘计算的顺网云产品，目前在全国 42 个城市建成近百个云计算 POP 节点，为已经接入的近千个公共上网场所提供稳定的服务； 上海浩方系浙数文化全资子公司， 浙数文化深耕云业务多年， 此次双方合作成立合资公司，有望进一步提升公司在网吧领域云计算市场的竞争力，推动加速云计算 POP 节点的建设，并为开拓其他领域云计算市场打下坚实基础。 2) 长期将推动公司互联网平台入口价值提升：“顺网云”及“云 PC”的落地，将大幅提升顺网科技的渠道粘性和网吧场景下的互联网平台入口价值， 在实现服务费增量收入的同时，远期将持续强化公司当前商业模式、 提升其互联网业务变现深度(如游戏及广告业务)。 3)投资建议： 通过成立合资公司有望推动公司云业务加速落地，中长期来看平台属性有望得到显著提升，后端广告、游戏等业务变现空间广阔。我们维持盈利预测，预计 18/19/20 年 EPS 为0.52/0.88/1.14 元，当前股价分别对应同期 35/21/16 倍 PE；继续维持 30.8-35.2 元合理价值判断(对应 19 年 35-40 倍PE，具体逻辑参见 3 月 20 日发布的深度报告)，维持“买入”评级。
评论：
牵手浙数文化优势互补， 顺网云业务有望加速落地
上海浩方系浙数文化子公司，浙数文化深耕云业务多年，于 2016 年投建“富春云”互联网数据中心项目，已完成 4,000组机柜的建成投产，预计 2019 年可建设完成全部 6,900 组机柜，将成为目前华东地区单体规模居前的互联网数据中心。顺网科技深耕网吧行业多年，是国内领先的网吧平台服务商，旗下管理软件整体市占率超过 70%，居行业第一， 2018年推出“顺网云”业务后进展顺利。 此次双方投资设立的合资公司主营业务是向公共上网行业提供基于城域网边缘计算的顺网云整体解决方案，通过运营商光纤网络(未来可使用 5G 网络)与 SDWAN 优化进行结合，将存储服务器移到边缘侧，在保持目前带宽成本的基础上，能实现百倍网络带宽的提升。
业务进展：已在全国 42 个城市建成近百个云计算 POP 节点，为近千个网吧提供稳定服务。 顺网科技从 2016 年预研云无盘产品开始一直深耕云技术领域， 经过不断地研发与整合，公司在 2018 年正式发布新一代基于边缘计算的顺网云产品。截至 2019 年 3 月底，公司已通过渠道商， 在全国 42 个城市建成近百个云计算 POP 节点，为已经接入的近千个公共上网场所提供稳定的服务， 此次成立合资公司， 旨在进一步提高公司在网吧领域云计算市场的占有率，推动加速云计算 POP 节点的建设，并为开拓其他领域云计算市场打下坚实基础。
云业务推进顺利，将大幅提升公司互联网平台入口价值，增强广告及游戏的变现能力公司云业务顺利推进： 1) 2018 年 7 月，顺网科技发布了基于边缘计算的云产品“顺网云”，实现了网吧行业的“数据上云”，帮助网吧行业实现“多快好省”的同时，显著增厚中间渠道商利润，同时提升公司技术服务收入及与客户的粘性。 2) 2019 年 3 月，公司发布 “云 PC”，实现了网吧行业的“算力上云”，进一步提升网吧行业云化水平。3) 2019 年 4 月，公司与上海浩方成立合资子公司，致力于向公共上网行业提供基于城域网边缘计算的顺网云整体解决方案。
互联网入口价值有望显著提升： 我们认为，对顺网科技而言，“ 顺网云” 首次实现了存储上云， 提升了网吧的运营效率和渠道商的营收水平； “云 PC” 则实现了“算力上云”，进一步提升了网吧的运营效率、降低投资规模及提升渠道商营收能力，对网吧及渠道商的粘性大幅增强，基于网吧场景的互联网娱乐平台价值将进一步提升。若网吧连接进展顺利，公司将深度绑定上亿级重度游戏用户，辅以公司前期所积累的用户多维数据，游戏、广告等业务想象空间较大。
远期空间测算：广告及游戏业务均具有大幅提升空间
广告业务空间测算：规模优势叠加精准推荐算法，有望大幅提升公司广告业务弹性。目前， 公司已完成大数据基础平台建设，可基于大数据分析平台对用户在网吧场景下的浏览行为的分析，实现千人千面广告精准投送。我们利用顺网云 MAU×单用户广告价值测算公司广告业务的空间： 1)顺网云 MAU： 我们判断网吧行业用户规模将基本维持稳定，顺网科技通过顺网云业务可加深对网吧的绑定，其市占率有望进一步提升，保守假设顺网科技用户 MAU 天花板为当前的 110%； 2)单用户广告价值： 广告行业具有较强的规模效应，顺网云业务完成后，公司的平台属性有望得到大幅提升，叠加“千人千面”的广告精准推荐业务，同时考虑到公司核心用户为重度游戏用户，用户属性垂直且付费动力较强，与汽车之家用户相似，我们以 2017 年微博的单 MAU 广告收入为下限，汽车之家的单 MAU 广告收入为上限，测算顺网科技广告业务增长空间：
游戏业务空间测算：平台级流量入口形成后，单用户游戏价值有望大幅提升。 2018 年上半年，公司以用户思维为导向，基于大数据分析平台对用户在网吧场景下的浏览行为的分析，打造 Gamelife 平台，实现了“千人千面”游戏分发的初步试探。我们利用顺网云 MAU×单用户游戏价值测算公司广告业务的空间： 1) 预计顺网云 MAU 保持小幅增长； 2)单用户游戏价值： 网吧用户多为重度游戏用户， 数据显示， 2018 年网吧内各类游戏人均上网时长仍在增长， 游戏消费能力显著高于其他互联网平台，因此，平台级入口形成后，其渠道价值得到显著提升。我们以 2018Q3小米单 MAU 游戏收入作为底线(6.19 元/季度)，假设单 MAU 游戏价值上限为小米游戏中心的 2 倍，则其游戏收入空间的敏感度分析如表 4 所示：
投资建议： 看好云业务潜力，维持盈利预测，维持 “买入”评级
此次成立合资公司，公司云业务有望加速落地，中长期来看平台属性有望得到显著提升，后端广告、游戏等业务变现空间广阔。我们维持盈利预测，预计 18/19/20 年 EPS 为 0.52/0.88/1.14 元，当前股价分别对应同期 35/21/16 倍 PE；继续维持 30.8-35.2 元合理价值判断(对应 19 年 35-40 倍 PE，具体逻辑参见 3 月 20 日发布的深度报告)，维持“买入”评级。
风险提示
1、 新成立合资公司可能存在公司管理、资源配置、人力资源及政策等风险；
2、“顺网云” 商业化应用不被广泛认可的风险；
3、“云 PC”业务成本降低不及预期的风险；
4、 游戏行业监管趋严的风险；
5、 棋牌类游戏监管趋严的风险；
6、 网吧管理软件行业竞争加剧的风险等。
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