韵达股份(002120)贯彻轻量化策略，电商系快递的领跑者
投资要点
业务量方面，持续高速增长显著跑赢行业。2018年12月业务量为7.6亿票，(同比+45%)；2018年全年累计完成业务量69.9亿件，(同比+48%)，全行业2018年总件量507亿件(同比+26.6%)，韵达增速较行业增速高22个百分点。从市占率来看，市场份额扩张0.1个百分点至13.8%，在“通达系”中排名第二，与第一的中通市占率相差4.16个百分点、差距较2017年的3.96个百分点有所扩大。
价格方面，ASP环比下降。韵达2018年12月快递业务收入13.2亿元(同比+35%)，ASP为1.74元(同比-7.3%)，环比11月变化-10.3%，我们判断为应对后位快递公司的件量竞争公司对提价控量的策略有所调整。全年来看，2018年完成收入120.5亿元(同比+32%)，全年单价同比下跌11.6%至1.73元。我们认为ASP的下降部分归结于行业价格竞争，亦归结于公司持续贯彻轻量化策略。18H1公司快递单重下降13.7%，我们判断下半年公司单重变化延续了这一趋势。
轻量化策略受益于拼多多持续放量，未来业绩高增速有望保持。2018年Q4拼多多GMV达到2056亿元，同比增速161%、环比增长73.9%，活跃用户数增长与客单价提升共同造就当季GMV超预期，同时拼多多拟增发融资11亿美元加速供给端改造，有望为中长期增长拉开空间。我们认为拼多多所出售商品具备货值较低、货重较轻的特点，十分契合韵达的轻量化发展策略。考虑到拼多多的高速发展和低值电商的需求韧性，我们判断公司2019年件量增速有望继续超过行业增速15个百分点以上。
盈利预测与评级。公司成本管控及服务品质在高度竞争的电商件市场下得到了持续验证，随着公司智能化投入的深入及产品分层的铺开，未来有望在行业竞争中继续把握主动权。预计2018-2019年公司盈利分别为25.1亿、26.2亿，考虑韵达在成本、口碑、件量增速方面均优于A股可比公司，参考美股快递龙头中通约24.7X估值水平，给予韵达10%估值溢价，目标市值711亿(对应目标价41.5元)，上调至“买入”评级。
风险提示：价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
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