类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：孙金琦,花小伟日期：2018-09-11
事件
8 月27 日晚间,太阳纸业发布半年报,公司2018 年上半年实现营业收入为104.74 亿元,较上年同期增20.43%,实现归属于母公司所有者的净利润为12.28 亿元,较上年同期增40.38%;
分季来看,公司2018Q2 实现收入54.32 亿,同比增26.76%,实现利润6.11 亿,同比增40.63%。
此外,公司预计2018 年1-9 月归属于上市公司股东的净利润16.49 亿-19.24 亿,同比增长20.00%-40.00%。
我们的分析与判断
新产能有序推进,林浆纸一体化,驱动业绩稳健增长。
(1)公司2018H1 各新增产能项目有序推进。2018 年3 月8 日,公司年产20 万吨高档特种纸项目一次开机成功;老挝年产30 万吨化学浆项目已经于2018 年6 月份投产并在公司国内基地使用。该项目的配套项目也正按照计划正常推进中;邹城80 万吨高档板纸改建及其配套工程项目按照项目计划稳步推进;该项目包括两台箱板(瓦楞)纸机,其中一条纸机暨36 号机已经在2018 年7 月2 日正式投产,第二条纸机暨37 号机也于8 月份进入试产阶段;新型纤维原料项目实施进展方面,木屑浆生产线已经于2018 年4 月底投产,半化学浆生产线于2018 年8 月份投产;公司新型纤维原料各项目的顺利陆续投产将有效保障公司邹城80 万吨高档板纸项目的顺利实施,可以大幅度降低公司废纸的采购量,减少对国废的依赖度,并对提升公司箱板纸的产品品质有很大的促进作用。
(2)量价齐升下,驱动浆纸收入稳健增长。由于产品售价提升和新增产能释放等原因,公司2018H1 各纸种收入均稳健增长,其中非涂布文化用纸实现收入36.83 亿,同比增38.02%,铜版纸实现收入21.53 亿,同比增10.19%,化机浆实现收入7.48 亿,同比增30.89%,溶解浆实现收入14.45 亿,同比增6.01%,牛皮箱板纸实现收入11.86 亿,同比增12.34%。 “走出去”战略造纸行业领先,国外产能继续夯实成本优势 目前公司“走出去”战略已经走在行业前列,在老挝深耕十年,年产30 万吨化学浆项目已经于2018 年6 月投产,同时老挝30 万吨化学浆配套项目也按照计划正常推进中。老挝年产120 万吨造纸项目已经获得公司股东大会的批准。
此外,2017年,公司全资境外子公司太阳生物材料(美国)公司设立,将负责运作公司在美国阿肯色州实施的70万吨生物精炼项目,公司将根据项目审批进度和市场需求情况审慎确定该项目的实施时间和产品规划,预计项目建成后,将成为北美制浆造纸行业中现代化程度高、效率高且绿色环保的木浆或纸产品生产线。
我们认为,公司海外扩充产能,将有效打破环保总量限制和原材料制约天花板,老挝“林浆纸一体化”项目将成为太阳纸业的一个重要战略突破点,依托老挝当地丰富的林地资源、区位优势及税收优惠等优势,公司可持续成长可期。公司借助国际化之路(老挝和美国项目),打造最优的林浆纸一体化体系,对原料的掌控力再上台阶,将打破纸品之间的壁垒,迈向对全行业的整合,开启更广阔的成长空间。
毛利率同比提高,期间费用率控制良好,经营现金流优良。
(1)毛利率上,一方面,造纸行业2018年H1价格仍高位景气,其中木浆2018年H1均价6062元/吨,同比2017年价格上涨21.71%;废纸2018年H1均价2720元吨,同比提高57.34%;双胶纸2018H1均价7350元/吨,同比提高18.41%,双铜纸2018H1均价7340元/吨,同比提高11.45%;箱板子2018H1均价5159元/吨,同比提高22.73%。溶解浆截至2018H1价格7500元/吨,同比2017H1的7000元/吨提高7.14%。
造纸行业维持景气高位驱动公司毛利率继续提高,公司2018年H1毛利率26.92%,同比继续提高1.95pct。
(2)期间费用率上,公司2018年H1销售费用率同比下降0.69pct至3.04%;财务费用率同比提高0.09pct至3.35%;管理费用率同比下降0.01pct至3.01%。整体期间费用率下降0.61pct至9.40%。
此外,公司经营活动产生的现金流量净额大幅提高208.4%至20.79亿,主要原因是公司销售商品提供劳务收到的现金增加,而经营活动现金销售商品流入高于购买商品支出较多,致使经营活动产生的现金流量净额同比增加。
投资建议:
我们预计:2018-2019 年公司营业收入为231.46、278.67 亿元,同比增长22.50%、20.40%;净利润为27.41、33.03 亿元,同比增长35.43%、20.50%,对应PE 为8.2、6.8倍。
太阳纸业作为工业纸板块里面,产能投放最确定的公司,同时管理最优秀、最稳健,维持“买入”评级。
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