类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：张芳日期：2018-06-27
事件
公司公布重大事项提示性公告
公司于2018年6月25日接到实际控制人帝亚吉欧书面通知,告知:帝亚吉欧拟通过要约收购的方式将其持有的四川水井坊股份有限公司的股份比例从目前39.71%提高至最多不超过60.00%。
简评
实控人要约收购增加持股比例,彰显对公司长期发展信心
公司实际控制人帝亚吉欧此前通过全资间接子公司GrandMetropolitanInternationalHoldingsLimited持有公司39.71%的股份,此次预定收购股份占水井坊总股本的20.29%,完成要约收购后,公司实控人持有公司的股份比例将提高至最多不超过60.00%。
本次要约收购的要约价格为62.00元/股,在提示性公告之日前30个交易日每日加权平均价格的算术平均值基础上溢价24.97%,较2018年6月25日收盘价溢价22.63%。此次公司实控人以较高的溢价要约收购大量公司股份,充分彰显其对于公司未来长期发展的信心。
消费升级趋势持续深化,水井坊充分受益于次高端价格带扩容
以安徽和江苏省白酒市场消费升级为例,安徽省白酒消费已由100元以下快速提升至100-300元价格带,江苏省白酒消费由100-300元价格带快速提升至300元以上价格带,表现为安徽省内古8/古16,口子窖10年/20年快速放量,江苏省内M3/M6及国缘A+类产品放量明显。我们认为消费升级较为刚性,趋势仍将持续。水井坊核心大单品井台和臻酿八号未来仍将充分受益于次高端价格带扩容。
业绩持续高增长,产品结构升级带动盈利能力进一步提升
自2015年行业复苏以来,公司业绩呈现高增长状态,在主力单品高增长的带动下,2014-2017年,公司营收年复合增长率77.7%,归母净利润于2015年扭亏为盈,2015-2017年年复合增长率95.1%,在收入端和利润端均实现了快速增长。在公司主力产品高增长,带动产品结构升级的促进作用下,
公司盈利能力不断提升。销售毛利率从2014年的68.09%增长到2017年的79.06%,并于2018Q1进一步提升至80.79%,销售净利率由2015年的10.29%提升至2017年的16.38%,2018Q1进一步提升至20.69%。2015年的10.29%提升至2017年的16.38%,2018Q1进一步提升至20.69%。
新总代模式持续推行,全国各区域全面开花
销售端,公司新、老总代并行,并将原有的扁平化分销模式逐步转变为新总代模式,2017年末,公司经销商共48家,相比2016年末净减少29家。2017年,公司在全国各大区全面开花,东、南、西、北区销售收入分别同比增长67.24%、86.64%、53.03%和78.05%,同时,公司17年重点打造的电商和KA渠道,销售收入同比大幅增长85.06%,收入占比达到了11.98%,逐渐成为公司的重要销售渠道。
未来,公司将更加专注于新总代模式,聚焦“5+5+5”必赢市场,并采取蘑菇战略增加二、三线城市的铺市,同时通过品鉴会等形式进一步提升公司品牌力,逐鹿不断扩容的次高端白酒市场。
盈利预测与估值
公司水井坊品牌产品结构优化明显,高端产品占比进一步提升,新总代模式稳步推进,全国区域全面开花,18年预计将延续高增长态势。此次实控人要约溢价收购20%以上的股份,更是彰显出其对于公司未来长期发展的信心。不考虑诉讼案件对18年业绩的影响,我们预测公司2018-2020年度的营业收入增速分别为63.5%、43.7%和38.6%;归母净利润增速分别为98.7%、58.6%和42.2%,对应EPS分别为1.36/2.16/3.08元/股,目标价62.50元,维持买入评级。
风险提示
行业整体性风险,诉讼案件完全败诉风险,渠道拓展不力的风险
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