类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：宋涛日期：2018-04-26
公司发布2017年年报:2017年公司实现62.35亿元(YoY +32.8%),归母净利润17.04亿元(YoY +41.7%),其中Q4营业收入21.43亿元(YoY +68.2%,QoQ +44.4%),归母净利润8.03亿元(YoY +124.9%,QoQ +154.9%),业绩符合预期。公司将以12.64亿股本为基数,每10股派发现金红利7.00元(含税),以资本公积金每10股转增7股。公司由于60%以上收入来自海外,2017年汇兑损失导致财务费用增加近2亿元,公司将开展规模不超过13亿元人民币或等值外币外汇套期保值业务,减少汇率波动对公司业绩影响。
受国内环保约束,海外龙头停产等因素持续影响,下半年维生素(A/E)价格连续跳涨,带动Q4业绩大幅增长。自2017年下半年以来,国内环保督察之下环保压力继续增大,叠加海外企业检修,VA 供给显著收缩,价格由130元/kg 底部开始持续上涨,又因10月底BASF 柠檬醛产线起火导致装置停车维修,其VA、VE 装置也被迫停产;同时由于安迪苏柠檬醛采购自BASF,安迪苏受此影响被迫减产。全球VA、VE 短期缺口难以弥补,造成产品价格大幅上涨。VA 价格市场价格上涨至1425元/kg,较底部上涨约1100%,VE 价格上涨至105元/kg,较底部上涨约169%(公司四季度VA 报价1600元/kg,VE 报价160元/kg)。VA/VE 单季度市场均价分别为Q1:239/59、Q2:154/44、Q3:259/40、Q4:760/82元/kg。公司具有VA 产能1万吨,VE 产能4万吨,四季度产品价格大涨带动业绩大幅增长。公司全年营养品实现收入43.79亿元,同比增长38.2%,毛利率达到56.3%,较去年上升5.2pct。
香精香精保持稳健增长,实现收入13.33亿元,同比增长13.0%,毛利率38.4%,较去年上升1.2pct。
VA 再次提价,看好公司18年业绩再上台阶。18年一季度VA/VE 市场均价约1348/108元/kg,公司一度停止对外报价,随着市场余量库存逐渐消耗,4月24日据博亚 消息,公司报价再度上调100元/kg 至1700元/kg。我们认为虽然目前BASF 柠檬醛产线已修理完毕进入试生产阶段,但稳定生产后到VA/VE 正式出货预计到下半年。此外DSM 存在检修计划,因此全球VA 供给将持续趋紧,全年均价有望维持高位。VE 方面,DSM 完成对Amyris 巴西工厂及法尼烯知识产权的收购。目前冠福股份子公司能特科技与Amyris 合作,拥有其法尼烯在维生素E 合成领域的独 家使用协议。长期看DSM 掌握原料法尼烯后,有望重塑VE 竞争格局,长期利好VE 价格。
新项目持续上马,长期成长动力十足。公司蛋氨酸项目一期5万吨已于17年1月试产成功,7月达产,并通过定增加码25万吨蛋氨酸项目,2020年后形成30万吨产能,以底部价格2.0万/吨计算,将形成60亿收入规模,可再造一个新和成。此外公司公告拟使用自筹资金约36亿元在黑龙江投资建设生物发酵项目,主要项目包括:叶红素500t/ a、己糖酸30000t/a、淀粉乳折纯146700t/a、 葡萄糖折纯155100t/a、山梨醇(含量70%)60000t/a,建设周期两年。本次投建项目将形成淀粉乳-葡萄糖-(叶红素即胡萝卜素、己糖酸即葡萄糖酸、山梨醇)产业链,同时山梨醇下游可向VC 延伸,进一步完善产品系列,预计形成营收约20亿元, 利税约7.08亿元,提升长期盈利能力。新材料领域公司PPS、PPA 等重点产品有序推进,未来有望成为其新型产业。
投资建议:维持“买入”评级,由于维生素价格波动较大,暂维持2018-19年,新增2020年盈利预测,预计2018-20年归母净利润分别为52.80、58.10、60.74亿元,对应EPS 4.18、4.60、4.81元,对应PE 8X、7X、7X。
风险提示:VA、VE 价格大幅回落,新项目投产进度不及预期。
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