中青旅:南北双镇欣欣向荣,未来拓展逐步落地
中青旅 600138
研究机构：中泰证券 分析师：焦俊 撰写日期：2017-11-08
以景区运营为主的净利结构,打造多元化控股平台。公司最早以旅行社业务起家,上市后逐步转型多元化控股平台。我们预测17年旅游服务、IT产品销售、整合营销、景区经营、酒店业及房屋租金的净利贡献分别为-1.1/0.86/0.51/4.95/0.12/0.40亿元;从净利贡献占比来看,预计17年景区业务贡献归母净利占88%(其中乌镇贡献占比约77%,古北水镇占比约11%)。
乌镇战略升级“会展小镇”,客流客单价有望双提升,未来3年乌镇经营性净利贡献复合增速可达24%。公司持股乌镇旅游66%的股权。乌镇分为东栅与西栅,东栅侧重观光旅游,西栅侧重休闲旅游,未来逐步打造“全域旅游”生态圈,战略升级为“会展小镇”。乌镇16年客流906万人次,贡献营收13.6亿。考虑票价提升(8月1日起实施,东栅提价20元,西栅提价30元),及客流的自然增长,我们预计17/18/19年,乌镇将贡献归母净利为4.95/5.35/6.2亿,增速分别为37%/8%/16%;其中归母经营性净利分别为3.66/5.35/6.20亿(复合增速30%),政府补贴(税后/归母口径)分别为1.29/0/0亿。
古北水镇成功复制乌镇模式,打造京郊MICE中心。公司持有古北水镇合计持有控制权益41.29%,享有收益权益36.03%(按照权益法计入投资收益项目)。古北水镇主打“北方长城小镇”,是集观光游览、休闲度假、商务会展、创意文化等为一体的综合性特色休闲国际旅游度假目的地,16年客流244万,营收7.2亿,净利2.1亿(归母投资收益0.75亿)。预计16/17/18年客流244/285/342万人,对应增速65.9%%/17%/20%。对标乌镇西栅约500万客流(古北水镇占地面积9平方公里为西栅1.8倍),未来古北水镇客流上升空间仍大;预计归母投资权益16/17/18年分别为0.75/0.73/1.58亿,预计其中古北水镇房地产投资业务带来的归母收益分别为0.32/-0.11/0.29,古镇经营贡献归母收益分别为0.43/0.84/1.29亿。
濮院定位时尚小镇,与乌镇深度联动,预计2020年开业。公司间接持有濮院旅游37.24%的控制权,拥有24.58%收益权。濮院是公司继古北水镇之后的第二个新项目(距乌镇半小时车程),目前已经完成规划进入实质建设阶段,预计2020年左右开业。根据过往古北水镇和西栅首年的状况来看,濮院首年客流便可达到百万,未来可成为公司的一个重要业绩增长点。濮院未来将依托本地优势,打造“旅游+羊毛衫”为特色的时尚小镇,差异化定位周边以观光旅游为主的古镇,并同时与乌镇形成客流互通。
旅游服务积极减亏,整合营销增长可期。酒店业务前景向好,IT产品代理小幅增长。旅游服务业务16年亏损约1.3亿,其中遨游网就亏损约1亿左右。目前公司内部已经有一定的减亏计划,力争17年将亏损控制在1亿以内。整合营销业务各细分市场未来增长率区间10-20%,公司整合营销业务未来可保持10%左右的增速,带动每年0.1亿的净利增量。公司酒店业务主要是定位中档的山水酒店系列,中档酒店未来前景较好。IT代理业务稳中有增,预计17/18/19年营收29.1/31.8/34.8亿元,同比增9.3%/9.4%/9.4%;净利0.91/0.97/1.04亿,同比增6.1%/6.3%/6.5%。
风险提示:项目进度不达预期、重大疫情、自然灾害的风险。
盈利预测、估值及投资建议:我们预测17/18/19年公司扣非归母净利分别为5.15/7.93/9.20亿,2017-2019年CAGR为33.6%,EPS为0.89/1.10/1.27元,当前股价对应PE分别为23/18/16倍。考虑到2020年后濮院项目落地带来新的增长点,给予18年25倍的PE,公司合理市值为198亿,对应18年目标价27.4元。
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