金禾实业:去劣扩优,一体化优势促全球食品添加剂龙头初成
金禾实业 002597
研究机构：申万宏源 分析师：宋涛 撰写日期：2017-10-27
食品添加剂龙头,产品量价齐升促进业绩大幅增长。公司是国内甜味剂(安赛蜜、三氯蔗糖)和香精香料(甲、乙基麦芽酚)龙头,兼有双氧水、硝酸等基础化工业务。2017年前三季度公司营收和归母净利分别为33.0亿和7.00亿(YoY+28.2%、97.1%),食品添加剂贡献超过50%毛利。其中Q3归母净利润2.15亿(YoY +81%,QoQ -26.3%)。业绩大幅增长主要是一方面上半年1500吨三氯蔗糖投产带来新增量,另一方面由于环保压力不断增大,竞争对手频繁停产,市场供应收缩,三氯蔗糖、安赛蜜、麦芽酚价格均出现不同幅度上涨,同时基础化工品同样迎来景气回升,产品价格均有上涨。同时公司二季度剥离华尔泰化工获得投资收益7275万,扣非后Q3环比基本持平。公司前三季度财务费用同比增长2200万(YoY +159%),主要是汇兑损失和银行利息增长。除财务费用率同比增加0.5pct 外,销售费用率和管理费用率均有下降,整体期间费用率下降1.5pct。
新型甜味剂市场广阔,公司稳步扩张成为全球寡头,市占率与定价权有望进一步提升。甜味剂替代蔗糖成为未来确定趋势,预计至2020年,全球高倍甜味剂市场达到22亿美元,CAGR 约为5.1%;安赛蜜和三氯蔗糖综合性能最佳,据测算至2020年市场规模分别约为7.6、2.9亿美元,CAGR 均为16%左右。公司主要产品行业集中度高,公司安赛蜜实际市占率60%以上,已成为全球寡头。安赛蜜市场苏州浩波面临搬迁,预计难以重建,三氯蔗糖市场盐城捷康等企业因环保问题生产受限,麦芽酚市场天利海频发安全事故且企业靠近北京,环保压力大使其复产困难,公司有望借此机会进一步提升市场份额,并且未来定价权也将不断增强。
剥离华尔泰,聚焦食品添加剂等精细化工主业,积极拓展新产品。公司将持有的子公司安徽华尔泰化工55%的股权转让给尧诚投资和东泰科技,转让价格3.4亿元,获得投资收益7375万元。华尔泰主业是生产销售销售、硝酸钠、亚硝酸钠、碳酸氢铵、液氨、二氧化碳、硫酸、三聚氰胺等化工品。此次股权转让进一步优化公司的产品结构,减少基础化工板块的占比,规避经营风险,增强公司的持续盈利能力和发展潜力。公司积极在精细化工及生物科技领域进行相关拓展,持续开发吡啶盐酸盐等新产品。
盈利预测和投资评级。公司是全球甜味剂寡头,行业格局与市场地位不断改善,随着竞争对手的逐渐退出,公司市场份额和定价能力将进一步增强。公司剥离华尔泰化工,基础化工业务瘦身,未来聚焦食品添加剂等精细化工领域,减小业绩周期波动。维持“买入”评级,上调盈利预测,预计17-19年归母净利润9.39、11.06、12.62亿元(上调前为8.97、10.13、11.10亿元),EPS 为1.66、1.96、2.24元,对应17-19年PE 为14X、12X、10X。
风险提示:1)项目投产及推广不及预期;2)甜味剂行业竞争加剧。
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