千禾味业:Q3增速低预期 正常调整仍看好长期发展
类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：朱会振,李光歌日期：2017-10-30
投资要点:事件:公司发布三季报,1-9月实现营业收入6.9亿元,同比+25.6%,实现归母净利润1.05亿元,同比+45.0%。其中Q3单季度实现营业收入2.1亿元,同比+8.1%,实现归母净利润2922万元,同比+22.4%,Q3增速低于市场预期。
调味品消费淡季叠加去年同期高基数,Q3单季度增速大幅放缓。Q3收入端单季度增速仅为8.1%,较Q2增速的32%环比大幅下降。除去焦糖色影响,调味品业务增速仍有两位数增长,增速低于预期主要有以下原因:1、Q3是调味品消费淡季,在Q1、Q2市场冲量过猛的情况下,Q3为消化市场库存放缓出货节奏;2、去年三季度华东市场鼎鼎鲜发力,举行大规模促销,因此16Q3是相对业绩高点,高基数下增速有所下滑;3、公司战略性的收缩扩张速度,采取夯实已开发市场策略,因此在市场扩张上步伐放缓。多重因素造成三季度增速放缓。
毛利率环比下滑明显,调味品企业促销战仍在继续。Q3毛利率41.6%,环比下降5个百分点,同比小幅提升。主要原因:1、成本端(包材、运费等)上行压力继续存在,部分原料价格仍在涨价周期;2、公司营销政策中将对经销商的货物支持折入成本中,今年促销力度较大,对于经销商的返赠在Q3集中兑付,导致Q3毛利率下滑。销售费用率环比下滑1pct,调味品营销战仍在持续,Q3略有放松;管理费用率同比提升2.3pct,主要系研发支出加大。整体Q3净利润率达14.0%,环比下滑2.6pct。
千禾发展战略清晰,拓市场+扩产能+提净利,千禾空间巨大。我们认为Q3增速暂放缓是正常调整,消化前期过快增长,使企业发展更加稳健扎实,Q4大概率能恢复30%以上的增长。长远来看,公司发展战略清晰,格局支持起更大的规模:
(1)公司深耕西南地区,推进渠道不断下沉+领先消费升级,同时全国化布局稳步推进,华东、京津市场增长势头迅猛,随着市场的持续开拓,公司将迎来高速成长时期;
(2)公司战略性扩产能,25万吨新产能将保证未来三五年内生产无忧;食醋和料酒新品类的培育,打破酱油单一品类发展束缚,提供新的增长发力点;
(3)千禾产品高端定位下,相比较竞争对手,吨价仍有较大提升空间;规模效应下费用率有望进一步降低,净利润增速将呈现更大弹性。
盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年归母净利润1.6亿元、2.2亿元、3.1亿元,未来三年归母净利润复合增速达46%。公司产品体系日臻完善,西南市场消费升级+渠道下沉,全国化扩张稳步推进,未来成长空间巨大。目前公司体量较小,业绩基数较低,处于高速成长阶段,暂维持“增持”评级。
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