延江股份:三季度业绩预增15%-25%,订单放量助力成长
类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：王立平 日期：2017-10-17
事件:公司公布三季报业绩预告,前三季度预计实现归母净利润6013-6681万元,同比下降0%-10%;其中三季度单季归母净利润1802-1958万元,同比增长15%-25%,符合预期。
大客户订单拓展贡献增长,毛利率趋于稳定,短期因素影响上半年业绩波动。1)大客户订单拓展,打孔无纺布订单有望持续提升。公司打孔无纺布产品去年通过大客户验证并实现少量销售,根据国内纸尿裤面层行业变化趋势,我们预计今年双方有望加大合作。大客户纸尿裤产品在中国市场份额位居首位,未来合作深入有望推动公司持续成长。2)毛利率自16年下半年起趋稳回升。公司16年下半年战略性调整部分高毛利产品售价以推进巩固客户关系,综合毛利率下降至33.7%,其后毛利率表现稳定,17年H1综合毛利率为33.2%。
17年Q2应对原材料价格上涨上调售价,单季度毛利率提升至34.3%。3)公司积极调整逐步消除不利因素影响。17年H1海外运费和汇兑损失部分侵蚀利润,公司积极应对:埃及子公司预计年内投产运营降低物流成本,并将采取财务套期保值等手段降低汇率波动影响。
下游纸尿裤行业高速发展,“婴儿潮”与渗透率提升双双助力市场扩容。1)公司主要产品打孔无纺布应用于下游的纸尿裤面层材料用品,2011-2016年中国市场纸尿裤销售额由257亿元增长到492亿元,CAGR 达12%。2)我国纸尿裤渗透率仍处较低水平,行业规模提升空间巨大。2016年我国纸尿裤使用渗透率约为33%,远低于发达国家80%-90%的渗透率,我们预计2019年渗透率有望提升至51%,消费升级助力下游需求增长。3)二孩政策全面放开,“婴儿潮”再添增长动力。未来三年我国新生人口数量有望达到近年来最高水平,两项因素双重驱动,预计2016-2019年行业规模复合增速将达到20%。
产品研发形成竞争优势,技术壁垒确立行业领先地位。1)产品特性契合消费升级趋势。
打孔无纺布材料相比传统热风无纺布有渗透性能上的巨大优势,新生代父母支付意愿更强,要求更高质量的婴童产品,推动面层材料的升级换代。2)技术优势赋予准入高门槛。公司持续大力投入研发新兴面层材料,对核心设备打孔辊和中心收卷系统进行独立设计和组装,形成了业内领先的工艺水平和生产设备壁垒,技术与工艺在全球范围内具备一定稀缺性。3)客户资源优势推动长期稳定成长。卫生用品面层对整体使用效果影响较大,下游知名客户验证周期长达2-3年,更换供应商程序复杂,公司与大型客户实现长期稳定的合作可期。
公司是一次性卫生用品面层材料龙头,行业优势地位具备较强壁垒,依靠下游市场扩容、海内外替代竞争对手,成长空间巨大。伴随大客户订单引入、毛利率保持稳定、海外产能投入使用,我们认为公司2017年Q4起将重新回归高速增长,维持原有盈利预测,预计17-19年EPS 分别为0.92/1.27/1.74元,对应当前股价PE 分别为38/28/20倍。公司市值小仅为35.1亿元,未来成长空间大确定性强,应获一定估值溢价,维持“增持”评级。
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