三全食品:业绩增速回暖 增长空间仍存
类别：公司研究机构：财富证券有限责任公司研究员：刘雪晴日期：2017-05-24
近几年来,公司的收入虽每年保持增长,但归母净利润却自2013以来一直下滑,且下滑的幅度越来越大,2015年归母净利润下滑幅度高达56.83%。但2016年公司收入增速提升,达到12.83%,归母净利润增速也由负转正,为13.09%。2017Q1,公司的营业收入和归母净利润增速分别达到13.6%和39.48%。
影响业绩增速的三大因素出现变化:
1、2013年5月公司收购龙凤食品,意欲通过收购,借助龙凤在华东市场的优势,与自身的优势区域东北、华北和西北形成区域重点市场上的互补,但由于三全和龙凤在产品线、销售管理团队有重合,且存在较大的企业文化差异,龙凤反而拖累了公司的业绩,2013年9月30日公司对龙凤实现并表,当年浙江、成都、上海和天津的4家龙凤食品公司给公司分别带来亏损436.91万元、231.49万元、1803.1万元和62.47万元。经过两三年的磨合,龙凤食品已由亏损转向盈利,成为公司提高市场占有率和品牌影响力的助力,后续还将进一步释放推力。
2、公司2014年10月,公司O2O项目三全鲜食在上海开始试运营,由于鲜食项目是重资产投资模式,前期对研发、团队建设、鲜食机投放以及市场开发的投入较大,且模式处于摸索阶段,产品和消费者需要时间磨合,缺乏规模优势,因此该项目一直在亏损,2015年和2016年的亏损额分别为846.97万元和2181.77万元。三全鲜食机2016年6月暂停运行,但实际是在对设备进行升级,目前新投放的三代机增加了早餐、饮料、零食等食物的供应。目前三代机尚只投入几十台,尚处于测试培育期。
3、竞争对手策略改变。公司主要竞争对手思念于2014年在新加坡退市之后,为扩大市场份额采取了低价竞争的策略,公司在销量受影响的情况下被迫应对,参与薄利甚至无利的市场促销,运营成本增大,因此利润收到了影响。目前,同样在价格战中承受了费用压力的思念调整了思路,从低价转为品类创新和升级,行业竞争环境好转,公司盈利能力有所回升。
产品创新和渠道深耕仍将带来增长空间
公司研发能力较强,几乎每年都会推出新的产品系列:2004年推出“状元”系列水饺;2010年推出“果然爱”水果汤圆;2011年推出“龙舟粽”;2012年推出“私厨”系列水饺;2015年推出速冻牛排、速冻披萨;2016年推出儿童系列水饺。公司在传统品类上做口味和材料的升级,同时不断推出创新品类,迎合消费升级,推动产品结构不断上移。
方便面行业之所以出现了负增长,是由于渠道渗透率已经达到了90%,接近天花板。速冻食品行业目前的渗透率为67%,三全的渗透率是36%,如果考虑渠道中的品类覆盖更全面,渗透率提升的空间还更大。
公司于2013年下半年开始进行经销商变革,一方面经销商在整个销售中的占比在提升,目前已经达到了65%,另一方面,公司对经销商的管理也由粗犷变精细化,严控窜货,明确划分产业链利润,在销售政策上也给予经销商指导。公司也已经意识到商超等大卖场的成长性有限,近几年在做渠道模式的转型和调整。公司进行渠道的深耕,将产品铺到便利店、小超市,除了渠道本身的深耕和下沉以外,多品类的铺展也还存在巨大的潜力。
预计公司2017-2019年营业收入分别为54.69/62.24/70.71亿元,归母净利润分别为1.19/1.91/2.88亿元,EPS分别为0.15/0.24/0.35元。
给予公司2018年44-46XPE,6-12个月合理价10.56-11.04元,首次给予其“谨慎推荐”评级。
主要风险提示:
食品安全风险;
市场竞争加剧。
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