价格联盟趋于瓦解新三板老牌做市股遭遇“倒春寒”

做市交易时间越长，股权分散度越高，形成一致性预期的结果越难。当市场面临短期无法解决的流动性困境时，率先转为做市交易的股票，由于边际投资者的离场，正在面临价格崩塌的局面。

一叶知秋。

作为新三板流动性最好的标的，一批最早开始采用做市交易的股票曾被市场追捧。

但今年以来，老牌做市股如东电创新(430362)、九恒星(430051)、上陵牧业(430505)等价格开始出现雪崩。有迹象表明，缺乏流动性改善预期的市场，需求已大幅萎缩，敏感的投资者正在结账离场。二级市场交投萎缩的后果，可能很快在一级市场显现。

老牌做市股“雪崩”

2016年以来，一批老牌做市股的表现令新三板投资者咂舌。

东电创新2016年1月4日至3月1日区间跌幅达53.48%，华阳密封(831020)跌幅达50.85%，凯立德(430618)跌幅达42.78%，百大能源(430454)跌幅达41.88%，公准股份(830916)跌幅达41.55%，这批企业开始做市时间多为2014年三、四季度，是最先享受三板做市流动性红利的企业。

这批企业在2016年以来表现出的迅猛放量下跌现象，令众多投资者措手不及，其中不乏抄底被套者。

以上陵牧业为例，2月24日、25日连续下跌，由2月23日早盘最高5元跌至25日最低3.97元；东电创新于1月4日复牌，时隔半年后首个交易日下跌17.72%，此后连续下跌7个交易日，截至3月2日股价已跌去近一半；华阳密封于1月4日开始持续下跌，从11.41元跌至1月6日最低8.2元，至3月2日已跌至最低5.72元。

“这些股票在三板二级市场最活跃时是最容易迅速上涨的。到了2016年，外部投资者出于各种动机，已无法再淡定持股，抛出止损是一种理性选择。这些老牌做市股也是首当其冲。”北京新三板投资者亦飞表示。

事实上，由于老牌做市股在股权分散度、交易活跃度方面具备先发优势，在更强调市场化的新三板有望获得更多制度红利，因此这些老牌做市股中财务数据较为稳健的一批股票，一直以来得到做市商、投资者的优先配置。

老牌做市股的先行下跌，正预示着新三板市场步入了发展“深水区”。能否保持二级市场价格发现功能，能否为投资者提供稳定退出渠道，这些问题已无可回避。

先发劣势

率先转为做市交易、享受流动性红利的老牌做市股，整体上面临市值缩水、估值水平下降的冲击。

21世纪经济报道记者统计，截至3月2日，全部1340只三板做市股票2016年以来涨跌幅中位数为-7.32%。其中，122只于2014年首日做市的做市股涨跌幅中位数为-18.89%；于2015年1月至4月首日做市的156只做市股涨跌幅中位数为-14.21%；于2015年5月至年底首日做市的836只做市股涨跌幅中位数为-7.04%。

没有买卖就没有伤害，在新三板二级市场成为真实写照。做市交易时间越长，股权分散度越高，形成一致性预期的结果越难。当市场面临短期无法解决的流动性困境时，率先转为做市交易的股票，由于边际投资者的离场，正在面临价格崩塌的局面。

这一判断可通过对股东数量的自然分层，观察这些企业2016年以来涨跌幅表现。

根据最新股东人数公告，大于400人的做市股跌幅中位数为21.44%，介于200人至400人之间的跌幅中位数为15.7%，200人以下的跌幅中位数为6.01%。

“我所了解的情况是，很多去年进入新三板市场的高净值个人投资者，现在已把头寸砍掉。企业、做市商、外部投资者维持的价格联盟开始瓦解，估值正在进一步降低。”亦飞表示，“现在已经没有值得期待的改善流动性政策预期，分层正式意见稿出炉后，是否有针对创新层的配套制度，值得关注。”

量价齐跌

截至3月2日，新三板挂牌企业总数达5858家，另有待挂牌766家，申报中1521家，新三板挂牌企业总数将于今年上半年超过8000家。

在股票供给迅猛增加的同时，春节后新三板市场交易量再次探底，作为市场整体价格水平参考依据的做市指数(899002)则已在1200点以上徘徊，业内人士担忧如此下跌将考验去年7月1103点的心理大关。

春节后的13个交易日，全市场日成交额迅速降低至5亿元一线，引起市场人士忧虑，新三板市场存量资金博弈的后果可能影响市场稳健发展。

“值得关注的是一批新三板私募基金面临退出期，这些资金原本只是希望在短期内套利离场，期限仅18-24个月。在当前行情下，这些资金不得不斩仓退出或通过其他方式转移给下家，这些资金的动作已影响了一批三板股票的股价表现。”亦飞指出。

“去年二季度的狂飙猛进透支了二级市场的潜力，当时的高价定增伤害了投资者的信心，彼时参与者已深度套牢，现在若想募集新的资金接盘基本不可能。随着新三板财富效应的萎缩，估值水平下跌，企业若想得到融资将付出比去年大得多的努力。”北京某券商新三板负责人张隆(化名)说，“今年的特点是，即便估值10倍左右的优质项目，也不再是市场追捧的对象，资金的风险偏好迅速降低，这在去年是不可想象的。”

“当市场参与各方的退出渠道不再指望新三板本身，而只能寄希望于向沪深交易所‘转板’，那么新三板二级市场的萎缩将很快传导到发行融资市场，并威胁到新三板作为独立市场的定位。”张隆指出。