中国铝业:改革风动,涅磐重生
中国铝业 601600
研究机构：申银万国证券 分析师：叶培培 撰写日期：2014-12-24
向死而生倒逼改革提升效率。我们认为这位昔日巨人正在醒来和重塑核心竞争力,公司易帅将加速改革进程。首先,公司战略将立足于置换不盈利资产(电解铝)和主动收缩经营范围(剥离光伏等),专注铝土矿和氧化铝生产等,不再投入回报率过低的资产有助于提升ROE水平。第二,子公司和分公司层面引入混合所有制以及市场化考核机制。从财务指标上看,中铝最主要的问题来自于过高的债务产生的利息侵蚀企业的现金流,同时公司吨铝的三费费用高居行业榜首。未来中铝降本增效将体现在:严格执行人员的分流(2013年已分流8000多人),以及子公司或孙公司负责人实行竞聘上岗,负责人抵押私人资产做担保完成子公司或孙公司的扭亏、减亏目标,若最终没有完成,公司将没收抵押物。第三,我们预计电力改革,直购电的推行也将提升吨铝盈利空间,公司旗下子公司经营状况将有比较明显改善。
供给紧张从氧化铝传导至铝土矿或支撑铝价。在印尼限制铝土矿进口后,我们按铝土矿:电解铝5:1,全国月均电解铝产量180万吨计算,目前中国每月的铝土矿供给缺口依旧高达172.5万吨。2014年市场多以直接进口氧化铝替代铝土矿需求的条件下,氧化铝价格也出现了持续的上涨,而随着四季度国产氧化铝的逐步投产,产业链供需的矛盾将由氧化铝迁徙至铝土矿。根据我们草根调研的结果,按照当前172.5万吨的供给缺口计算,目前国内全行业铝土矿库存大约在6个月以上,这也就意味着到2015年中期铝土矿将出现明显的供不应求,由此对铝价形成支撑。也是基于上述逻辑,我们预判2015年LME铝均价2035美元/吨,较2014年均价预计上涨6.6%。
投资建议:股价弹性十足,维持增持评级。我们预计战略转型、降本增效、电力改革、以及铝价上扬都将提升中国铝业的盈利能力和投资价值,而且弹性十分巨大!公司每股盈利对铝价的变动极为敏感(电解铝价格每变动1000元/吨的时候,静态测算每股EPS将增厚0.23元)。我们对中国铝业铝土矿和土地使用权进行净资产重估后,每股净资产达到6.23元,对应目前股价仍具有安全边际!维持增持评级!
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