兴蓉环境2026年中报：主业聚焦落地、环保板块放量，存量竞争下增长引擎切换

一、战略主题演变：从"转型探索"到"主业聚焦"落地

2025年年报中，管理层将当年定义为"探索业务转型和结构优化"之年，首次在年度经营计划中提出"轻重并举"的多元业务格局；2026年半年报则将该战略落实到股权层面。报告期内，公司经董事会审议通过实施股权架构调整：以非公开协议转让方式向自来水公司转让水务建设公司100%股权，并将水务建设公司下属沃特探测公司、沃特设计公司100%股权无偿划转至自来水公司。水务建设公司股权转让已完成工商变更，划转工作尚在推进。管理层将此举目的表述为"优化公司主业结构和资源配置，进一步集中力量做强水务环保核心业务，并提升管理质效"。

与之对应，业务板块的分类口径亦发生变化：2025年年报列示自来水、污水处理及中水利用、环保、工程四大业务；2026年半年报"公司从事的水务环保核心业务"仅列自来水、污水处理及中水利用、环保三大板块，工程业务不再单列，转为自来水板块下子公司的配套职能。战略口径从"四大业务并列"收缩为"三大核心主业"，结构调整的信号在股权和披露两个层面同时落地。

二、业务结构变化：供排水承压，环保与资源化成为增量来源

2026年上半年，两大传统主业收入均现小幅回落，而环保行业保持双位数增长，公司收入结构较2025年进一步向环保倾斜。

注：2025年报分产品"中水及其他"包含口径与2026年中报"中水利用、餐厨垃圾处置及其他"存在差异，表中按各期报告原文列示。

分行业看，2026年上半年环保行业收入9.33亿元，同比增长17.29%，占营业收入比重由18.98%升至21.27%，毛利率46.55%，同比提高3.66个百分点；而自来水供应、污水处理服务收入分别下降1.66%和0.61%，毛利率分别下滑0.78个和1.22个百分点。增长引擎的切换在毛利率维度同样成立：2025年毛利率改善主要在自来水（+4.36个百分点）和环保（+1.73个百分点），2026年上半年则集中于环保板块，其中垃圾焚烧发电毛利率49.92%，同比提高3.76个百分点，主要受成都万兴环保发电厂三期并网放量带动。

供排水管网工程收入延续收缩趋势（2025年-45.97%、2026年上半年-14.34%），公司对建筑工程行业下行的判断与报表数据一致，其股权归并即是对该板块的主动处置。分地区看，西南地区收入39.03亿元，同比增长5.26%，占比88.96%，区域集中度较2025年（88.32%）略有上升，其他地区收入基本持平（+0.12%）。

三、关键措施执行情况：2026年度经营计划的多项兑现

2025年年报提出2026年"推动成都万兴环保发电厂三期、成都市第五再生水厂二期、成都市第八再生水厂二期以及成都合作污水处理厂四期等项目年内进入商业运行并释放产能"。2026年半年报的进展披露显示：

• 成都万兴环保发电厂三期项目实现稳定并网发电；
• 成都市第六再生水厂二期、第八再生水厂二期、成都合作污水处理厂四期投入运行；
• 成都市自来水七厂三期至温江老城区供水输水管线工程实现通水；
• 在建工程余额较上年末减少（53.43亿元，占总资产比例下降8.62个百分点），固定资产占比上升1.56个百分点，多项目完工转固。

轻资产业务方面，2025年报计划"拓展委托运营项目及管网探测修复、设备维修制造等专业技术服务项目"，2026年上半年已落地成都、湖州、雅安、宜宾、阿坝、南充等地多个技术服务项目，并持续拓展管道直饮水、瓶装饮用水及固废资源化利用业务，延伸产业链与价值链。

股东回报方面，公司于2026年7月实施完成2025年度利润分配，向全体股东每10股派送现金股利2.352元（含税），派发现金约7.02亿元，占2025年度归母净利润的35%；2026年中期不派发现金红利、不送红股、不以公积金转增股本。

报告期投资额14.71亿元，同比减少30.59%；2025年全年投资额33.85亿元，同比减少28.65%，连续两个报告期资本开支收缩，与"存量竞争"阶段的投资审慎取向一致。

四、核心能力建设：研发投入恢复增长，数智化与专利产出提速

2025年全年研发投入同比下降22.98%，占营业收入比例降至0.47%；2026年上半年研发投入同比增长19.41%，课题研究与专利产出半年即接近2025年全年水平。公司2025年末研发人员475人，占员工总数8.90%，同比提高0.26个百分点。

能力建设的另一条主线是数智化：公司以"五中心"建设为抓手，推动生产经营从"经验驱动"到"数智驱动"，通过标杆厂建设、"厂级标准化"、智慧运营平台及设备节能技改压缩能耗、药耗成本。2026年半年报在核心竞争力部分新增表述，将大数据、人工智能等新兴技术手段集成应用于水务环保业务，驱动运营管理模式创新升级。2026年上半年销售费用1.05亿元，同比增长26.46%，为费用端增长最快的项目。

五、财务表现与经营质量：收入利润提速，现金流与应收形成背离

收入与利润增速较2025年全年明显提速，但经营质量指标出现背离信号：

• 应收账款期末余额44.50亿元，上年末为35.65亿元，占总资产比例提高1.43个百分点；本期信用减值损失为-1.62亿元，同比多计提51.91%，报告说明系按坏账计提政策计提的坏账准备同比增加所致。回款压力正在通过信用减值向利润表传导。
• 经营活动现金流量净额7.28亿元，同比下降22.05%；合同负债期末余额4.88亿元，较期初7.58亿元减少，报告说明系下属子公司预收污水、污泥处理费较期初减少所致。
• 货币资金期末余额40.34亿元，上年末为46.75亿元；其他流动资产7.78亿元，占总资产比例提高1.03个百分点，报告说明系下属子公司期末存在已发行但尚未到账的地方政府专项债券资金。
• 正面因素方面，财务费用1.67亿元，同比下降9.10%；投资活动现金流量净额-14.09亿元，流出同比收窄28.71%，主要系投资活动现金流出减少；报告期完成"26兴蓉K1"公司债发行，募集资金4.99亿元已使用完毕，与募集说明书约定用途一致。

主要子公司层面，2026年上半年自来水公司实现净利润3.03亿元（2025年全年7.43亿元）、排水公司净利润4.53亿元（2025年全年9.18亿元）、再生能源公司净利润2.79亿元（2025年全年4.39亿元），上半年净利润均超过2025年全年的三成，其中再生能源公司半年净利润占全年比重最高，与环保板块放量互为印证。

六、风险认知演进：从"转型发展阶段"到"存量竞争阶段"

管理层对行业环境的定性在一年内出现两次调整：2025年半年报表述为"整体处于转型发展阶段"，2025年年报细化为"行业整体规模扩张趋稳，步入存量竞争时代"，2026年半年报进一步明确为"国内水务环保市场整体步入存量竞争阶段"，并指出"部分企业规模扩张并向全产业链延伸业务，综合实力不断增强，行业集中度逐步提高，竞争十分激烈"。

应收账款相关风险在两个报告期的表述中权重上升。2025年年报即在行业展望中提示"因地方财政压力等因素，行业企业回款压力普遍上升"；2026年半年报将应收账款回收风险正式写入运营管理风险："随着经营规模的扩大，公司的应收账款金额逐步增加，应收账款的回收风险或将随之提升"，应对措施包括建立应收账款回款考核指标、与政府保持密切沟通加快项目回款、保持授信额度确保流动性。政策维度上，《生态环境法典》、新《供水条例》等法规被列为运营监管趋严的因素。管理层对行业判断的措辞趋审慎，与应收账款、信用减值、经营现金流的实际走势方向一致。

综合判断

2026年上半年，兴蓉环境完成了三件具有信号意义的事项：一是通过股权架构调整将工程业务归入自来水板块，战略聚焦从表述走向执行；二是万兴三期等环保项目并网投运，使垃圾焚烧发电、中水利用及餐厨处置为代表的固废资源化业务成为收入增长主引擎，而供排水两大传统主业收入微降、毛利率小幅回落；三是2025年度经营计划中列明的项目投产、轻资产业务拓展、分红安排等多数落地，收入与净利润增速较2025年全年显著提速。与之并行的是经营质量层面的压力：应收账款较上年末增加约9亿元（按期末、期初余额计算），信用减值损失同比多计提超过五成，经营活动现金流量净额同比下降22.05%，地方政府为主的付费主体回款节奏放缓，正从资产负债端向利润端传导。公司在"质量回报双提升"行动方案中披露，2026年上半年资产总额528.81亿元，较上年末增长3.61%；万得ESG评级获评A级，连续10年获深交所信息披露考核最高等级A级。在存量竞争与回款压力并存的行业环境中，公司增长引擎的切换已见成效，而现金流与应收账款的收敛情况，将是后续观察经营质量的关键变量。

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