广康生化2026中报：原药毛利率降6.95个百分点致净利降88.60%，制剂中间体放量切换增长引擎

一、战略主题：从"稳中求进"转向"降本增效与制剂驱动"

2025年年报将行业阶段定性为"企稳回升、结构性分化显著"，公司战略关键词为"稳中求进、提质增效、创新驱动、协同发展"，2026年经营计划的总体思路强调"全球化布局、产业链协同、价值化营销"。2026年半年报对宏观环境的判断明显收紧，管理层将行业运行描述为"在地缘政治冲突与周期修复力量的交织下"，并以美伊战争引发霍尔木兹海峡阶段性封锁、布伦特原油价格从年初约60美元/桶冲高至3月约120美元/桶再回落至6月末约73美元/桶作为背景主线。

对外部环境的应对表述也随之变化。2026年半年报提出"持续深化差异化战略，加快高毛利产品的市场导入节奏，优化库存和成本管控，提升运营效率与抗风险能力"，较2025年报"夯实经营韧性、实现可持续高质量发展"的定位更侧重成本与效率的防守面，战略重心从产能扩张与市场开拓，转向存量经营的精细化与盈利修复。

二、业务结构：原药失速，制剂与中间体接力放量

2026年上半年原药、制剂、中间体三大板块的收入与毛利表现出现显著分化，增长引擎发生实质性切换。

原药仍是收入基本盘，但已由2025年的稳步增长（2025年全年收入同比+0.04%、毛利率同比+3.87个百分点）转为量价齐压：收入下滑21.07%，毛利率下降6.95个百分点至19.54%。管理层将其归因于春节假期与停产检修导致的产能利用率不足、高毛利产品销售节奏放缓，以及消化前期油价上行期间形成的高价原材料库存。2025年年报中杀菌剂是原药板块的利润支柱（原药-杀菌剂收入4.48亿元、毛利率33.16%），2026年上半年整体原药毛利率的大幅回落，表明杀菌剂等高毛利品种的收入贡献在上半年明显收缩。

制剂板块承接了增长引擎的角色。收入1.08亿元已超过2025年全年水平（1.03亿元），毛利率22.04%，较2025年全年提升2.81个百分点。管理层特别指出，部分海外客户由采购原药转为采购制剂成品，该模式虽拉长生产交付周期并推高存货，但"在一定程度上提升了制剂产品的毛利水平"。这解释了制剂板块量价齐升的来源，也意味着公司出口价值链条正在向制剂环节延伸。2025年年报披露的制剂扩张基础仍在延续：制剂子公司融康生物业务范围已由2024年的10个省份扩展至21个省份，2025年全年新推出53个制剂产品。

中间体收入从2025年全年的81.72万元跃升至1,298.93万元，与湖北晟康基地的产能建设进程相关，毛利率42.15%为三大板块最高，但基数尚低，短期对利润结构影响有限。

三、关键措施执行：扩产改造落地与募投项目延期并存

将2025年年报提出的2026年经营计划与2026年半年报的执行情况对照，可以识别出推进与滞后的两类项目。

取得实质性进展的举措：

• 克菌丹、灭菌丹扩产改造：2025年年报披露"正进行克菌丹与灭菌丹扩产改造"，2026年半年报明确"已完成克菌丹与灭菌丹的扩产改造"，固定资产较上年末增加4,727.55万元，管理层说明系"扩产改造项目本报告期结转固定资产所致"。2025年年报中克菌丹车间技改后已实现每月750吨产能，欧盟对克菌丹、灭菌丹15年续期批准（有效期至2039年10月31日）构成该品种放量的制度基础。
• 韶关基地与制剂业务协同：2025年年报计划韶关噻呋酰胺项目"2026年中期完成试生产"，2025年11月新设的控股子公司韶关禾农在2026年上半年实现营业收入1,493.88万元、净利润390.22万元，成为主要子公司中少数实现盈利的新增主体。
• 汇率风险管理工具扩容：外汇套期保值产品从2025年的外币远期结汇（期末持仓6,811.46万元，占净资产4.98%），扩展至2026年上半年的期权、掉期、锁汇组合（期末持仓13,846.95万元，占净资产10.17%），对冲工具覆盖度提升。

未能按计划推进的领域：

• 募投项目再度延期：晟康基地"年产5,500吨特种化学品建设项目"原计划于2025年10月30日达到预定可使用状态，2025年4月已调整并延期，2026年半年报披露因近年安全环保政策收紧、2026年《生态环境法典》实施及地方排放标准趋严导致环评审批流程延长，项目再次延期至2027年12月31日。截至2026年6月末项目累计投入27,880.10万元，进度41.46%。湖北晟康化工2026年上半年营业收入仅6,106.19元，净利润-236.53万元，仍处于建设投入期，未实现2025年年报"预计自2026年起陆续投产"的预期。
• 单位成本压降目标未达：2025年年报提出"力争单位产品综合成本再降低5%"，而2026年上半年因产能利用率不足与高价库存消化，原药毛利率不升反降，成本管控的计划目标与实际执行出现背离。

四、核心能力建设：研发投入逆势加码，中间体自主配套深化

研发投入保持增长。2026年上半年研发投入1,760.77万元，同比增长5.42%，与营收下滑4.19%形成逆向走势；2025年全年研发费用3,450.58万元，占营业收入4.57%，研发人员79人、占比9.29%。公司研发投入连续多年保持较高强度，2023年至2025年研发投入占营收比例分别为5.47%、5.37%、4.57%。

技术护城河的表述在两份报告中保持一致并有所强化：全氯甲硫醇作为克菌丹、灭菌丹、土菌灵核心中间体实现100%自主供应；土菌灵为国内独家生产；克菌丹、灭菌丹清洁化生产工艺系国内首创并获国家发明专利。2026年半年报新增披露微通道连续氯化反应、分子筛膜有机溶剂回收、固定床氢化等设备的规划布局，与2025年年报"连续流设备优化体系"的表述一脉相承。公司对竞争力的自我评价从2025年"确立了公司在行业的研发技术优势"升级为2026年"稳固了行业研发技术优势"，中间体自配套被明确定位为"质量可控性、供给稳定性、成本主导权"三重竞争壁垒的来源。

五、财务表现与经营质量：利润与现金流的双重回落

2026年上半年主要财务指标的同比变动，与2025年全年形成鲜明反差：

盈利下降的直接原因集中于毛利率端：原药毛利率19.54%，较上年同期减少6.95个百分点，管理层明确该因素"对公司半年度利润造成较大影响"。费用端的压力同样值得关注：财务费用1,108.24万元，同比增长47.17%，管理层归因于人民币对美元汇率升值（中间价由年初7.0288升至6月末6.8109，累计升值约3.1%）导致的汇兑损失；管理费用3,785.63万元，同比增长22.35%，主要系工厂危废处置费用增加；销售费用936.79万元，同比增长18.73%，来自融康生物制剂业务扩张。

经营质量方面出现多项承压信号：经营活动现金流净额由上年同期+0.39亿元转为-0.73亿元，管理层解释为应收账款增加、销售商品收到现金减少，以及支付到期应付票据导致购买商品支付现金增加；期末应收账款22,432.88万元，较上年末增长34.30%，占总资产比例由7.53%升至10.11%；存货25,865.12万元，较上年末增长17.01%。2025年年报中经营现金流增长464.10%的原因恰为"应收账款减少销售回款增加"，两个报告期呈现相反的收现趋势。此外，非经常性损益对利润的支撑作用凸显：投资收益165.70万元（闲置募集资金现金管理）占利润总额149.23%，营业外支出174.21万元（固定资产报废）占利润总额156.89%，上半年利润对非主营项目的依赖度较高。

资本开支仍在高位推进。期末在建工程47,452.32万元，占总资产21.39%，较上年末增加3.95个百分点；长期借款25,022.83万元，占总资产11.28%，较上年末增加2.87个百分点。2026年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金1.74亿元，产能投资延续，但转化为收入贡献尚需等待晟康基地投产。

六、风险认知：汇率风险由预警转为实际亏损，新增客户流失维度

风险清单出现结构性扩张。2025年年报列示五项风险——原材料价格波动、市场竞争、安全生产、环境保护、汇率波动；2026年半年报增至六项，新增"客户流失风险"，重点提示若公司未能不断开发满足市场需求的新产品、提升优势产品产能，将面临客户流失与销售收入下滑风险。

风险的现实兑现程度在两份报告间存在明显差异：

• 汇率风险：2025年年报中属于常规提示，2026年上半年已转化为实际亏损，财务费用中汇兑损失成为最大增量，公司同时将套期保值工具从远期结汇扩展至期权与掉期。
• 原材料价格波动风险：2025年表述为"价格未出现大幅波动"，2026年上半年则因地缘冲突推升石化原料价格、叠加高价库存消化，直接压制原药毛利率6.95个百分点，成为当期业绩的最大拖累。
• 合规与监管风险：2026年上半年出现新增维度。2026年1月，公司及董事长蔡丹群、财务总监陈海霞因使用募集资金购买银行非保本理财产品收到广东证监局警示函，公司已提交书面整改报告。该事项属于2025年年报风险清单之外的监管事项，提示募集资金使用合规性在执行层面存在瑕疵。
• 行业政策风险收益并存：2026年"一证一品"新政及禁止原药委托生产等规定落地，管理层判断将"加速缺乏核心竞争力的中小企业出清，进一步提升行业集中度"，公司作为合规产能主体被视为受益方。

值得关注的是，2026年半年报的行业数据也提供了需求侧支撑：2026年上半年中国农药出口数量208.53万吨、同比增长15.42%，出口金额58.08亿美元、同比增长18.49%，金额增幅高于数量增幅，出口产品附加值持续提升，与公司制剂板块放量的方向一致。

综合结论

广康生化2026年上半年处于盈利能力的阶段性低点：营收3.82亿元（-4.19%）、归母净利润330.67万元（-88.60%），核心拖累来自原药毛利率6.95个百分点的下滑，其背后是产能利用率不足、高价库存消化与高毛利品种销售节奏放缓的叠加；汇率升值导致的汇兑损失与危废处置费用上升进一步压缩利润空间。经营层面呈现"防守与进攻并存"的结构：防守端，原药基本盘收缩、经营现金流转负、应收账款与存货同步攀升；进攻端，制剂收入1.08亿元已超过2025年全年并维持56.50%的同比增速，毛利率提升至22.04%，中间体收入突破千万元且毛利率42.15%，海外客户由采购原药转向制剂成品的模式变化正在重塑公司出口价值链。战略执行的分化同样明显：克菌丹与灭菌丹扩产改造完成结转固定资产、韶关禾农实现盈利，表明制剂与核心杀菌剂产能的落地在推进；而晟康募投项目因环保新规二次延期至2027年12月，新增产能的业绩贡献时点被进一步后移。研发投入保持5.42%的同比增速与全氯甲硫醇100%自主供应的中间体壁垒，为毛利率修复提供成本端基础；六项风险清单中汇率、原材料两类风险已在当期兑现，客户流失风险提示出口模式切换过程中的黏性挑战。公司盈利能力的修复，取决于原药产能利用率回升、高价库存出清进度与制剂放量对毛利结构的补偿程度。

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