万里扬2026年中报：乘用车收缩拖累业绩，国际化与新业务进入兑现期

一、战略主题演变：从"布局全球化"升级为"全面国际化"落地执行

2025年年报（下称"年报"）将战略定位表述为"以全球视野布局未来，以专注传动系统为产品战略定位，努力打造技术与质量两道护城河"，并首次明确提出"以马来西亚生产基地为公司首个海外支点……持续推动公司从'产品出海'到'品牌出海'、'标准出海'的战略跃升"。2026年半年度报告（下称"中报"）则将战略浓缩为三个聚焦方向——"全面国际化、深度新能源化、融合智能化"，并配套"持续推进传统业务升级与新兴业务培育……着力提升经营效率，大力开展降本增效工作"的经营主线。

两期表述的差异在于：年报侧重方向确立，中报侧重落地执行。中报披露的对应动作包括新设全资子公司万里扬国际（马来西亚）私人有限公司、马来西亚基地"厂区改造、人员招聘等工作按计划进行，全力推动实现年内投入生产"，以及非公路业务"成功开发2家国际市场新客户，累计签订3个新项目开发合同"、工程机械新能源AT变速器实现海外客户批量交付。国际化战略已从规划阶段进入产能建设和客户开拓阶段。

二、业务结构变化：能源业务出表，主业集中度升至99.73%

合并范围调整是两期报表结构性变化的最大变量。2025年7月和9月起，浙江万里扬高端铸造有限公司、浙江万里扬能源科技有限公司先后不再纳入合并报表范围；中报期内公司又出售宁波万里扬变速器有限公司、注销浙江万里扬零部件制造有限公司。年报中仍单独列示的"储能和电力交易业务"（2025年收入18,149.71万元，占3.33%），在中报中收入为零（上年同期为12,735.10万元）。

收缩与剥离的均是能源、铸造等非传动主业资产，公司业务边界收敛至汽车传/驱动系统及新培育业务。增长引擎层面，2025年乘用车变速器业务收入同比减少3.3亿元、铝锭外销贸易收入同比减少2.1亿元，是当年营收下滑的主要拖累；2026年上半年营收同比减少30.35%，管理层归因于乘用车CVT需求收缩叠加海外出口销量减少，以及两家出表公司带来的收入基数差异。乘用车业务的收缩正在被商用车、非公路、机器人业务的对冲所部分承接，但后者体量尚不足以扭转总收入趋势。

三、关键措施执行情况：上年经营计划多数按节奏兑现

将年报披露的"2026年经营计划"与中报业务复盘逐项对照，多数举措处于既定进度区间，个别项目进度慢于计划。

值得关注的是乘用车业务的执行分化：CVT销量同比减少较多是收入下滑主因，但乘用车MT销量同比大幅增长、EV减速器销量同比增加较多、DCT完成3家定点，显示产品结构内部正在发生"燃油自动挡萎缩、新能源与出口型产品替代"的切换。

四、核心能力建设：研发投入收缩，成果集中转向产业化

中报研发投入同比下降32.10%，管理层解释为万里扬能源出表减少其研发费用，以及"根据行业发展情况以及公司业务发展规划，相应开展技术研发工作"，即研发节奏本身亦有主动收敛。年报口径下2025年研发投入占营收比例逆势提升0.29个百分点至5.88%，说明研发强度维持。

技术成果的产业化进展较研发投入更突出：新一代CVT完成全项验证并锁定年内批量供应、乘用车DCT落地3家客户定点、新一代重卡MT完成技术升级并将于年内量产、重卡新能源双电机中央驱动完成全部验证、工程机械新能源AT实现海外批量交付、工程机械燃油AT样机下线并交付客户、农机全自动换挡变速箱模块实现整车批量投放。年报中"预研一代、开发一代、生产一代、储备一代"的产品体系表述，在中报中体现为多个在研项目集中进入量产前验证阶段。

五、财务表现与经营质量：收入、利润、现金流同步承压

中报利润下滑由三因素叠加：上年同期减持浙大网新5,300万股贡献投资收益1.19亿元（本期无此收益）、收入减少摊薄毛利、铝和钢材价格上涨推升成本。剔除上年同期1.19亿元一次性投资收益后，本期扣非净利润3,906.18万元仍同比-77.72%，主业盈利能力的下滑是实质性的。

经营质量方面有两组数据值得关注。其一，经营现金流由正转负，管理层归因于收入下降导致销售回款减少，同时筹资活动净现金流转正（+2,555.64万元），公司以新增短期借款对冲现金流缺口，期末短期借款9.81亿元，较上年末的8.92亿元上升；期末货币资金3.30亿元，较上年末的6.17亿元明显回落。其二，产品毛利率继续下移，中报汽车零部件制造毛利率12.45%，同比下滑2.39个百分点；车辆传/驱动系统及配件毛利率11.71%，同比下滑3.51个百分点，原材料涨价对成本的侵蚀尚未传导消化。

但另一组结构性数据指向边际改善：2025年全年净利润为负的核心子公司，2026年上半年均已实现盈利——浙江万里扬新能源驱动有限公司净利润2,380.77万元（2025年全年-12,133.14万元）、芜湖万里扬变速器有限公司净利润3,077.73万元（2025年全年-5,791.98万元）；浙江万里扬新材料有限公司亏损收窄至1,884.33万元（2025年全年-8,885.01万元）。2025年拖累业绩的厂区搬迁费用、商誉减值（8,272.58万元）及信用/资产减值（合计7,676.76万元）等一次性因素，未在中报中再现。

六、风险认知的演进：行业叙事转谨慎，客户集中风险持续暴露

两期报告列示的风险框架一致，均为市场竞争、人才、主要原材料及零部件供应与价格波动三大类，风险管理认知总体稳定。差异体现在行业叙述基调：年报称2025年行业"顶住贸易保护、全球产业链重构等外部压力……展现出强大的发展韧性与活力"，并对2026年给出"汽车销量在3,475万辆左右，同比增长1%"的温和增长预期；中报则表述为"运行总体平稳，国内销量下降较多，出口销量大幅增长，产业新旧动能持续转换"，直接承认国内销量下滑21.1%的市场环境，且将"燃油乘用车销量下降较多"列为收入下滑的首因。管理层对燃油车萎缩冲击自身CVT业务的传导路径认知更为明确。

值得关注的两处背离。其一，行业出口高增长（2026年1-6月汽车出口509.6万辆，同比增长65.3%）与公司出口收入收缩并存：中报国外销售收入7,650.81万元，同比减少62.59%，占比仅3.91%，低于2025年全年的3.53%之上的水平（2025年上半年为7.27%）。公司国际化布局的报表兑现存在时间差。其二，客户集中度维持高位：奇瑞汽车作为持有公司5%以上股份的关联方，2026年上半年关联销售80,694.43万元，占同类交易41.20%；2025年报前五大客户合计销售占比67.83%，其中关联方销售占比39.70%。单一客户依赖是收入端波动的重要放大器。

七、综合结论

万里扬正处在"能源业务出表、传动主业聚焦、新业务培育"三重结构调整叠加乘用车燃油变速器需求收缩的转型窗口期。2026年上半年营收、扣非利润、经营现金流的同步下滑，主要反映乘用车CVT业务的基本面收缩与原材料成本上升，是行业性因素与公司自身资产腾挪共同作用的结果；而子公司层面的扭亏、新一代CVT/DCT/重卡新能源产品的集中产业化、马来西亚基地从规划进入建设，以及非公路业务海外客户批量交付，说明上一经营周期埋下的投入正在进入产出验证阶段。管理层对风险的表述较年报更为审慎，对燃油车萎缩的传导认知更具体。后续观察点集中在三处：乘用车变速器收入能否随DCT定点、新一代CVT批量和海外出口止跌；非公路与机器人业务的收入放量节奏；以及经营现金流在收入收缩期的修复路径。

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