杉杉股份2026年中报：国资入主开启整合期，双主业驱动归母净利8.22亿元同比增296.73%

一、战略基调：从重整维稳转向国资主导下的整合提升

宏观判断与战略主题的切换

2025年年报中，管理层将经营环境定性为"控股股东重整影响与外部筹融资环境"叠加下的承压期，全年经营主线围绕"聚焦双主业、强化经营韧性"展开，同步推进控股股东实质合并重整及重整投资人遴选。2025年3月，杉杉集团及朋泽贸易被裁定实质合并重整；2026年2月，皖维集团、海螺集团与宁波金资组成的联合体被确定为重整投资人；2026年4月21日，重整计划获法院裁定批准。

2026年中报的经营语境由此发生明显切换。管理层明确表述"伴随国资顺利入驻，控股股东重整实现平稳落地与过渡"，并确认2026年7月海螺集团、皖维集团完成董事会及管理层改组，公司控制权变更落地，正式进入"国资主导的全新发展阶段"。报告期内经营关键词由"积极配合重整、维稳"转向"治理优化、战略明晰、产业赋能、融资结构优化"四维整合，并启动编制公司中长期发展规划。值得关注的是，公司法定代表人及核心管理层完成更替（朱胜利任董事长，庄巍任总经理），新一届治理架构与国资管控标准对齐，战略主张从"维持经营稳定"过渡为"依托国资平台资源推动产业协同与资源整合"。

二、业务板块：负极量增、偏光片价升，双引擎同步强化

负极材料业务：销量增速翻倍，人造石墨龙头地位巩固

2025年度公司负极材料实现销量430,402.35吨，同比增长26.76%，收入101.02亿元，同比增长23.25%，毛利率19.59%，净利润同比增长29.80%。2026年上半年，负极材料销量同比增速提升至54.92%，显著高于2025年全年水平。管理层归因于下游储能与动力需求双重驱动：2026年上半年中国锂电池出货约1.2TWh、同比增长超50%，其中储能电池出货约485GWh、同比增长超80%；行业产能利用率由2025年的70%升至80%以上，头部企业订单外溢、优质产能阶段性短缺。

市场地位方面，鑫椤资讯数据显示2026年上半年公司在人造石墨负极材料领域蝉联榜首；上海有色网（SMM）数据亦显示公司稳居人造石墨出货量榜首、市场占有率21%。产品结构上，4C、6C快充系列产品实现向国内头部动力电池企业稳定量产交付，长循环系列产品完成对国内头部客户批量交付；硅基负极低膨胀型块状硅碳、高容量型球形硅碳均已进入量产阶段，宁波硅基负极一期产线投产后已向海内外头部客户批量交付。

产能建设进度上，2026年上半年云南安宁年产30万吨一体化基地一期完成预期进度80%，管理层明确预计2027年完成一期规划产能目标；四川眉山年产20万吨基地一期建成投用、二期处于筹备阶段。2025年报中规划的芬兰年产10万吨负极项目在2026年中报内未再披露推进进展，管理层转而表述为"积极探索海外多元合作模式，全面升级全球化供应链就近配套服务能力"，海外布局路径存在由建厂向多元合作调整的迹象。

偏光片业务：高端化占比抬升，单位成本下行

2025年度偏光片业务收入113.69亿元，同比增长10.14%，毛利率14.52%（同比增加4.46个百分点），净利润同比增长81.75%；全年销量15,243.56万平方米、同比增长1.33%，量增有限而利润率改善明显。2026年上半年该趋势延续：管理层披露高端产品出货占比同比进一步提升、带动产品均价上行，叠加日元汇率下行带来的成本红利，产品单位生产成本同比下降。出货规模方面，据奥维睿沃数据，2026年上半年全球电视出货量94.4百万台、同比增长4%，平均尺寸提升至54.6英寸，大尺寸化为偏光片面积需求提供支撑；公司在大尺寸LCD偏光片（含电视/显示器/笔记本电脑）出货面积份额约34%（CINNO Research），持续保持领先。

高端化落地细节包括：LCD领域实现115英寸、116英寸超大尺寸产品独家量产与稳定供货，65英寸及以上大尺寸偏光片市占率保持全球领先，多款高附加值LCD IT偏光片导入国际头部客户供应链；OLED领域实现大中小全品类国产化量产，OLED TV偏光片全尺寸稳定量产且全球市场份额稳居前列；车载领域完成SP业务收购整合，南京车载偏光片工厂实现量产并逐步获得客户订单。2025年报中"韩国工厂"相关问题在2026年中报表述为"韩国工厂停止运营后，外发加工费用得到有效管控"，成本端结构调整持续推进。

三、研发投入与核心竞争力：专利数量稳步增长，连续石墨化进入量产阶段

投入规模与产出

2025年度研发费用12.02亿元，同比增长15.87%，占营业收入比例5.57%，研发人员441人、占员工总数6.88%。2026年上半年研发费用6.23亿元，同比增长21.49%，增速高于同期营业收入增速（+23.04%之下、费用增速接近），研发投入强度维持与营收同步扩张。

专利储备方面，截至各报告期末：

关键技术节点对比

• 石墨化工艺：2025年报"连续石墨化技术已实现百吨级试产"→2026年中报"连续石墨化工艺相关产品性能已通过头部客户核心项目验证，正式进入试量产阶段"，同时新厢式炉、固定式加热装置专利构成工艺降本核心。
• 硅基负极：2025年报"宁波基地一期已投产、海内外头部客户批量供应"→2026年中报"低膨胀型块状硅碳、高容量型球形硅碳均已进入量产阶段，将视需求启动更大规模产线"。
• 原材料开发：2026年中报新增"围绕高性价比原料焦开发的低成本人造石墨产品已完成全部技术定型"，与2025年报"探索新型煤基材料、高硫焦等技术路径"的计划形成承接。

两家主业的护城河论断保持稳定：负极侧强调技术、客户（宁德时代、比亚迪、ATL、LGES）、一体化产能与供应链协同；偏光片侧强调认证壁垒、客户转换成本与超宽幅产线（6条超宽幅前端生产线、2600毫米产线可产115英寸以上产品）。公司2026年中报新增披露"控股股东在PVA领域的产业布局与偏光片PVA膜业务形成上下游协同"，供应链自主可控能力被纳入核心竞争力叙事。

四、财务质量：盈利弹性释放，现金流阶段性承压

盈利能力的量级跃升

2026年上半年营收121.30亿元、同比增长23.04%，归母净利润8.22亿元、同比增长296.73%，扣非归母净利润7.80亿元、同比增长362.55%。上半年归母净利润已超过2025年全年水平（4.58亿元），利润释放呈现加速态势。管理层将业绩驱动归因于三点：负极销量大幅增长带动收入与利润提升；偏光片高附加值产品占比抬升、工艺改进与供应链协同降本提升盈利能力；权益法核算参股企业经营改善，其中巴斯夫杉杉本期实现扭亏为盈（2026年上半年净利润1,218.04万元，2025年度为-15,874.78万元）。2025年报中"母公司三项费用等合计影响当期损益约-4.67亿元"的非主业拖累因素，在2026年半年报中未再被作为业绩变动主因单独列示。

现金流结构与成本费用的矛盾信号

经营活动现金流量净额8.35亿元、同比下降42.96%，与管理层解释"负极板块产销量上升、采购备货增加"相符，但需结合盈利高增一并观察：营收增长23.04%、归母净利增长296.73%的同时经营现金流反向收缩，利润的现金含量下降。筹资端有所改善，筹资活动现金流量净额1.93亿元（上年同期为-12.26亿元），管理层归因于银行贷款净额同比增加；结合2026年一季报披露的货币资金28.32亿元、短期借款58.61亿元、一年内到期非流动负债39.70亿元的账面结构，以及中报期末货币资金38.15亿元（较年初+45.64%），公司正通过新增银行授信缓解营运资金压力。管理费用率下降（+7.09%，低于营收增速）、财务费用同比增长24.27%（3.39亿元）则显示降本成效与债务成本刚性并存。

处置资产与应收风险的遗留问题

针对衢州杉杉剩余股权转让款24,486.20万元，公司基于谨慎性按40%单项计提坏账准备9,794.48万元，相关诉讼经历撤诉、移送的反复后，2026年8月21日衢州中院裁定准许新亚制程、新亚中宁撤诉，甬湶投资诉新亚中宁支付股权转让款一案于2026年8月28日宣判。杉杉品牌公司剩余股权转让款2,220万元亦保留1,300万元坏账准备。上述事项表明非主业历史遗留风险仍在消化中，对当期损益的增量影响已有限。

五、规划与风险：中长期规划启动编制，风险清单回归常规

未来规划对比

2025年报的经营计划围绕两大主业展开：负极侧提出8C极限快充研发、低成本天然石墨海外市场拓展、固态电池及干法电极前沿布局、主要基地原辅料属地化供应；偏光片侧提出超大尺寸/中小型高端/OLED/车载产品量产、关键材料国产化、车间智能化改造。2026年半年报虽未按年度计划格式披露，但以"整合提升"框架明确了下一步重点：依托国资股东资源编制中长期发展规划，聚焦负极材料、偏光片主业明确业务目标、技术路线与产能布局；集中资源推进重点项目建设，淘汰低效产能、扩充优质产能；依托国资信用推进存量贷款利率下调与新增授信落地。对比可见，产能建设与降本增效的表述延续，新增了"国资信用赋能融资"与"中长期规划编制"两个此前不存在的工作抓手。产能节奏上，绵阳年产5,000万平方米偏光片项目"根据市场环境及经营规划审慎调控"，扬州年产4,000万平方米高端显示用偏光片项目仍处于"方案论证及规划设计阶段"，显示资本开支整体趋于审慎。

风险认知的演进

2025年报列示6项风险，其中"控股股东重整风险"（重整计划能否执行完毕、经营者集中申报结果存在不确定性）位列最后一项；2026年中报风险清单缩减为5项，重整风险不再单独列示，取而代之的是在原材料供应风险中新增应对措施——"控股股东在PVA领域的产业布局与公司偏光片PVA膜业务形成上下游协同"。国际环境变化风险的描述范围由2025年报的"负极材料海外产能建设及市场拓展"扩展至同时涵盖"偏光片原材料稳定化供应"。汇率风险中结算货币表述由2025年报的"美元、欧元、日元"变为2026年中报的"美元、日元、韩元"，与偏光片日韩供应链及韩国工厂收缩的运营变化相印证。整体来看，管理层对风险的定性由"重整不确定性主导"转为"行业竞争、原材料、技术迭代、国际环境"四类常规经营风险，风险感知趋于常态化的同时，对供应链本土化与国际环境的敏感度有所抬升。

综合结论

2026年半年报是杉杉股份治理变局与经营周期的交汇节点：控制权变更落地使公司由"重整维稳"转入"国资主导的整合提升"，管理层工作重心随之转向治理重塑、中长期规划与融资结构优化；同期双主业景气共振——负极材料销量同比+54.92%实现量增，偏光片以高端产品占比提升与单位成本下行实现价升，上半年归母净利润8.22亿元已超过2025年全年水平，参股正极业务巴斯夫杉杉扭亏进一步增厚利润。数据同时提示两个结构性观察点：其一，盈利高增之下经营活动现金流同比-42.96%，备货扩张与债务成本抬升（财务费用+24.27%）使经营质量改善的持续性依赖于后续应收与库存周转；其二，负极海外布局表述由芬兰建厂转向"多元合作模式"，偏光片新产线项目节奏审慎，产能扩张的优先级低于产能利用率提升与降本，管理层对资本开支的态度较2025年报更为收敛。研发端的连续石墨化试量产、硅基负极双产品量产等节点落地，则显示技术储备正进入产业化兑现期。

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