野马电池2026年中报解读：退税率下调与汇率升值致上半年转亏，越南基地投产落地对冲壁垒

一、战略主题演变：从"双轮驱动扩张"转向"降本增效求生"

2025年年报将当年定调为"面对美国高额关税、行业竞争加剧、诸多不可预见事件"之年，管理层以"经营韧性充分彰显"作结，战略主线是"国内未来工厂+海外生产基地"双轮驱动，提出推动公司从"产品出口"向"公司出海"深度转型，并获评第七批国家级专精特新"小巨人"企业。

2026年半年报的定性则显著趋紧：管理层称上半年"公司发展面临近三十年来最为严峻的经营考验，利润空间持续收窄并出现阶段性亏损"，经营方针为"稳中求进、提质增效"，下半年展望将"降本增效"定位为"生命线"。

两年对行业"总量平稳、结构升级、集中度提升"的判断完全一致，但公司自身叙事从"布局扩张"切换为"存量防御"。2025年年报提出的2026年经营计划"向内求、练内功"三大举措（坚守主业、降本增效、质量攻坚），在2026年半年报中均转化为具体执行项，战略重心实质已从规模与布局转向盈利修复。

二、业务结构变化：碱性电池承压，碳性电池订单回流修复

公司主营业务收入按产品与地区拆分（合并口径，单位：元）：

按两期数据计算，2026年上半年碱性电池收入较上年同期下降约5.81%，"其他"类收入下降约42.33%，而碳性电池收入增长约26.32%。这一结构与2025年全年形成反差：2025年碳性电池收入同比下降35.05%，管理层归因于"受关税影响，美国客户将部分碳性电池订单转移至东南亚电池工厂"；2026年上半年碳性电池收入回升至6,283.47万元，报告未对该反转作专门解释，结合同期越南工厂投产、部分产线迁往越南的背景，订单回流因素值得跟踪。

收入的地域结构基本稳定，境外收入占比保持在86%至88%区间。2026年上半年境外收入约4.81亿元（上年同期约5.03亿元），境内收入约7,341.68万元（上年同期约8,086.24万元），境内降幅相对更大。增长引擎仍由碱性电池与外销出口主导，未发生切换；碳性电池的修复属于结构性回补而非引擎更替。

三、关键措施执行：越南投产落地兑现，降本增效与外部冲击赛跑

对照2025年年报提出的2026年经营计划，三项举措在半年报中呈现不同执行进度：

• 海外布局如期兑现。2025年年报明确越南生产基地"2026年3月底建成投产"，2026年半年报确认越南工厂"多条碱性及碳性生产线已完成调试及试生产，配套包装设备与工艺调试同步就绪，具备批量交付能力"，并对部分生产线作出战略性调整，将成熟产线搬迁至越南，实现两地产能最优配置。公司同时披露境外资产由上年末的11,367.34万元增至15,958.81万元，占总资产比例由7.68%升至10.42%；越南子公司报告期末总资产15,914.47万元，当期净利润-351.93万元，尚处于投产初期未贡献收入、并产生一定亏损的阶段。

• 降本增效持续深化但尚未对冲外部冲击。2025年年报的国产化替代（密封圈、隔膜纸等）与人力效能优化，在2026年半年报中延伸为岗位定编、绩效牵引、"一岗多能、一人多责"、预算刚性、包装设备柔性改造等措施。但同期利润表显示，2026年4月1日起电池出口退税率由9%下调至6%，叠加人民币兑美元持续升值，公司当期财务费用由上年同期的-586.49万元升至1,465.23万元，出口退税率下调与汇兑损失成为利润表的主要失血点，降本举措的成效被外部政策与汇率变动阶段性覆盖。

• 质量攻坚延续。2025年年报提出"零缺陷"目标与供应链质量溯源，2026年半年报重申"在降本的同时绝不牺牲产品质量"、从原材料入库到成品出厂全链条管控，并披露"圆满完成国际客户指定设备的采买与对接工作，获得客户高度认可"，作为设备研发制造能力获国际客户背书的佐证。

四、核心能力建设：研发投入逆势增长，专利与智能制造壁垒加固

在营收同比下降4.98%的背景下，研发费用仍同比增长4.24%，研发费用率由2025年全年的3.14%上行。2026年上半年研发重点围绕碳性电池长效存储的新型缓蚀剂（小试阶段缓蚀效果优异）与自制封口胶（气密性、稳定性小试比肩行业标杆）展开，两项均处于材料端小试突破阶段；2025年年报披露的LR14、LR20量产与可充锂电池小批量试制，2026年半年报未再披露后续进展。

专利结构上，发明专利数量持平于32项，增量来自实用新型（+2项）与外观设计（+1项）。公司核心竞争力论述在两期报告中保持七项框架高度一致（智能制造、信息化管理、规模化生产、客户资源、技术研发、产品质量、管理团队），2026年半年报补充了"年产能突破40亿只、生产规模和市场占有率位居行业前列"的量化表述。海外知识产权布局方面，公司称积极申请海外商标注册、强化马德里商标体系国际覆盖，为"一带一路"沿线市场拓展提供保护。

五、财务表现与经营质量：营收降幅扩大、净利转亏、现金流承压

收入端降幅由2025年全年的-4.54%扩大至2026年上半年的-4.98%，且营业收入降幅（-4.98%）明显小于营业成本降幅（-1.38%），主营业务毛利率相应收窄。盈利端的解释集中在两项政策与市场因素：一是出口退税率自2026年4月1日由9%下调至6%形成阶段性负面影响；二是人民币兑美元持续升值导致以美元计价的出口收入折算缩水，汇兑损失使财务费用较上年同期明显增长。信用减值损失由上年同期的正1,947,574.61元转为-1,279,468.92元，公司说明系应收账款较上年末增加、计提坏账准备增加所致。

资产负债表显示若干结构性变化：存货由上年度末的17,811.51万元增至22,767.53万元，应付账款由14,065.24万元增至22,831.32万元（+62.32%），管理层解释为2026年第二季度收入较2025年第四季度增长，以及受出口退税率下降预期影响，下半年客户备货意愿较大，公司加大关键原材料采购与在产品库存储备；期末新增短期借款2,500.00万元，系国内信用证贴现形成。货币资金由上年度末24,602.02万元降至15,262.26万元，主要系购买银行理财及现金分红，报告期末交易性金融资产（银行理财）余额为30,873.28万元。应收账款余额19,768.12万元，占营业收入比例35.59%（2025年年报期末为16,453.47万元、占全年营收13.27%）。

现金流方面，经营现金流净额同比下降86.26%至861.03万元，公司归因于营业收入产生时点差异导致销售商品收到的现金下降，以及本期净利润下降。投资活动现金流净额-7,880.71万元，主要系银行理财净购买额增加。2025年度分红3,920.20万元（每10股派1.50元）已在报告期内实施，中期不进行利润分配。

六、风险认知演进：反倾销调查与退税取消成为确定性变量

两期报告均列示六类风险（贸易保护、原材料价格、宏观经济、汇率、出口退税、应收账款），框架未变，但具体内容显著升级：

• 贸易保护风险由一般性提示转为具体事件。2026年7月欧盟正式对华碱性二氧化锰电池发起反倾销调查，半年报将其写入风险章，并明确"欧洲市场作为公司重要板块，可能面临客户缩单、观望的极大不确定性"；而2025年年报仅作原则性提示。2025年碳性电池因美国关税订单转移东南亚的前例，为欧洲市场同类风险提供了参照。

• 出口退税风险进入实质影响期。2025年年报预告"2026年4月1日起退税率由9%下调至6%、2027年1月1日起取消退税"，2026年半年报确认该政策落地并计入当期业绩，同时披露下半年客户备货意愿增大、公司加大在产品和原材料储备，显示退税取消前的抢出口效应已在经营节奏中体现。

• 汇率风险由提示转为当期损益。2025年财务费用全年为-265.87万元（汇兑收益为主），2026年上半年财务费用反转为+1,465.23万元，风险已实质兑现；公司于2026年4月24日董事会审议通过未来12个月不超过5.5亿元人民币（等值外币）的外汇衍生品交易授权，套保工具部署晚于汇率波动兑现时点。

• 应收账款风险敞口扩大。期末应收账款余额由上年末16,453.47万元升至19,768.12万元，且公司计提坏账准备增加、信用减值损失转负，与营收下行形成背离，回款质量需持续观察。

综合结论

野马电池2026年上半年呈现"外部变量集中兑现、内部调整同步推进"的特征：出口退税率下调与人民币升值两大政策汇率因素直接导致利润总额转负、归母净利润-1,069.27万元，叠加上年同期的高基数，经营现金流同比收缩86.26%；与之对应，越南基地按期投产并完成部分产线迁移，境外资产占比升至10.42%，全球化产能布局从规划进入落地期，为公司应对国际贸易壁垒提供了中期缓冲。公司对行业"总量平稳、结构升级、集中度提升"的判断保持稳定，研发投入逆势增长、专利增至97项，核心竞争力论述延续七项框架。需跟踪的变量集中在三处：欧盟反倾销调查对欧洲板块订单的实际冲击、2027年1月1日起出口退税取消后的产品定价与毛利率重塑、以及存货与应收账款同步上升后的现金流回收节奏。公司当前处于政策红利退坡与汇率逆风叠加的业绩筑底阶段，其降本增效与海外产能爬坡的执行效果将在下半年及2027年报表中验证。

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