亨通股份2026年中报管理层讨论与分析：双主业收入增72.33%，铜箔毛利率升至5.40%拟扩产5万吨

一、战略基调：双主业框架延续，重心从"国产替代"转向"产能扩张"

2026年半年报中，管理层延续2025年年报确立的"生物科技、功能性铜箔"双主业定位，但战略表述与工作重心出现明显位移。2025年年报的落点是"锚定高端铜箔国产替代机遇""深化客户合作、推进全球化销售网络布局"；2026年半年报则强调"以新质生产力为引领，积极把握新能源汽车、储能以及AI算力基础设施建设对高端铜箔产品需求呈现的爆发式增长机遇"，并首次明确提出产能瓶颈——"公司现有产能已无法满足客户需求，产能瓶颈日益突出"。报告期内，公司披露拟通过发行股份募集资金投资绿能与电子电路用高端铜箔项目，新增合计5万吨电解铜箔产能，对应现有2.5万吨/年产能的两倍。战略重心从"验证产品、导入客户"推进至"扩大规模效应与市场影响力"阶段。

二、业务结构：铜箔收入主体地位进一步强化，生物科技向疫苗端延伸

（一）电解铜箔：量、价、利三重修复

2025年，亨通铜箔实现营业收入13.22亿元，占公司营业收入的71.48%；2026年上半年亨通铜箔营业收入113,890.55万元，而公司总营收为141,001.34万元，铜箔已构成绝对收入主体。管理层将铜箔业务毛利率由上年度的0.40%提升至5.40%归因于行业需求回暖、产能释放、加工费修复及高端铜箔销售占比提升四重因素。产品结构上，RTF、LP、HTE已规模化量产并进入下游标杆企业批量供货阶段；RTF-Ⅲ型及HVLP系列完成样品试制并在多家客户开展应用验证；超厚铜箔实现量产突破并进入供货；锂电铜箔具备4.5μm至8μm全规格供货能力，并掌握3.5μm极薄铜箔生产技术。

（二）生物科技：产业链向"预防"端延伸

拜克生物2026年上半年营业收入27,009.60万元、净利润2,516.65万元（2025年全年分别为52,435.85万元、10,317.90万元）。兽药产品莫能菌素上半年销量同比上升87.91%，管理层归因于积极开拓印度市场（2025年全年该产品销量同比上涨35.57%）。

报告期内公司以27,400.00万元收购重庆澳龙生物制品有限公司40%股权，向兽用疫苗领域延伸。交易设置业绩承诺：澳龙生物2026年至2028年净利润分别不低于8,000.00万元、8,500.00万元和9,000.00万元；2026年上半年澳龙生物实现营业收入11,409.12万元、净利润4,083.23万元。小品种氨基酸产业基地项目（一期）截至报告期末已进入调试阶段，建成后将新增11,880吨/年氨基酸生产能力（L-色氨酸7,380吨/年、L-精氨酸2,100吨/年、L-异亮氨酸2,400吨/年）。

（三）其他业务：农药业务出清，热电联供维持稳定

2025年年报显示，农药产品收入同比-92.07%至167.91万元，该业务已基本剥离；电及蒸汽业务2025年收入279,478,093.16元，同比-8.09%，毛利率36.84%。公司收入结构呈现"一升一稳一退"：铜箔占比大幅提升，兽药、饲料添加剂及热电联供维持基本盘，农药业务退出。

三、关键措施执行情况：2025年经营计划的落地检视

将2025年年报提出的2026年经营计划与2026年半年报执行情况进行对照：

值得关注的是，2025年年报中"小品种氨基酸产业基地预计2026年上半年投产"的表述，在半年报中更新为"已进入调试阶段"，投产时间存在顺延可能；而铜箔业务在满产状态下推进5万吨新增产能，扩产尚处于向特定对象发行A股股票预案阶段（2026年8月14日披露），落地时间与消化节奏仍需跟踪。

四、核心能力建设：研发强度维持高位，专利产出提速

• 研发投入：2025年全年研发费用8,642.37万元，同比+112.01%，占营业收入比例4.67%；2026年上半年研发费用4,624.65万元，同比+31.02%，管理层归因于铜箔业务研发投入增加。
• 专利产出：公司及控股子公司授权专利从2025年末的38项（发明专利13项、实用新型25项）增至2026年中的50项（发明专利18项、实用新型32项）；其中亨通铜箔与铜铝箔新材料研究院授权专利从30项增至37项。
• 人才与平台：2025年末研发人员105人，占公司总人数10.04%；铜铝箔新材料研究院2025年作为起草单位参与复合集流体（铝箔）、复合集流体（铜箔）、锂离子电池用涂碳铜箔等团体标准编制。

专利结构变化显示发明专利占比提升（2025年末13/38，2026年中18/50），公司研发重心正从工艺改良向高端铜箔、合成生物等方向的技术壁垒构建转移。

五、财务表现与经营质量：收入高增、扣非改善、现金流与债务承压

利润结构的双重特征

收入端，营业收入同比+72.33%与营业成本+71.35%同步，增长由铜箔产销量驱动。利润端呈现"表观下滑、经营性改善"并存：归母净利润同比-27.83%，管理层归因于本期金融资产公允价值变动（利润表公允价值变动收益为-4,992.60万元，上年同期-16.49万元）；而扣非归母净利润同比+39.38%，管理层归因于铜箔业务毛利率上升、同比减亏。剔除金融资产公允价值变动影响后，经营性盈利能力处于改善通道，但利润中仍包含投资收益14,061.14万元（+25.60%，主要为权益法核算参股公司收益，其中3,077.33万元计入非经常性损益）及计入当期损益的政府补助807.21万元。

现金流与资产负债表

经营活动现金流净额-1.60亿元，较上年同期-0.62亿元净流出扩大，管理层归因于"铜箔业务产能爬坡，采购原材料增加"；2025年全年该口径为-2.11亿元，经营性现金流转正时点尚不明朗。资产负债表同步扩张：短期借款8.51亿元，较上年末+292.89%；长期借款5.79亿元，+24.17%；财务费用1,781.77万元，+129.90%（借款利息费用增加）。资金流向在建工程3.79亿元（+88.56%，主要系亨通生物工程项目投入）、收购澳龙生物股权（已支付转让款24,660.00万元）及亨通铜箔增资30,000.00万元（注册资本增至90,000.00万元）。应收账款5.31亿元（+60.22%）与存货5.44亿元（+25.64%）随铜箔销售规模同步上升。

六、风险认知演进：清单未变，敞口与表述更新

2026年半年报列示的五项风险（兽药、饲料添加剂经营及市场竞争；铜铝复合箔项目建设；原材料价格波动；安全环保；重组意向金无法收回）与2025年年报完全一致，但风险敞口的量级与认知角度有所更新：

• 需求与供给的双向提示：行业判断中，管理层既强调AI算力、储能对高端铜箔需求的拉动（引用Prismark数据，2025年全球PCB市场852亿美元、同比+15.8%），也提示"行业内仍有其他企业有新增产能计划，供给端新增产能的集中释放……可能导致产品价格下行"，对铜箔行业总量过剩、结构短缺的格局保持谨慎。
• 重组意向金风险缓释：应收浆果晨曦款项由2024年末的26,620.00万元降至2026年6月末的24,133.29万元（已全额计提坏账准备），该案件已执行到位2,796.71万元，其余款项尚未执行到位。
• 财务杠杆维度：短期借款一年内从2.17亿元增至8.51亿元，叠加报告期末受限资产账面价值合计11.76亿元（含用于长期借款抵押担保的固定资产6.75亿元、长期股权质押2.91亿元），融资依赖度上升成为新的观察变量。

综合结论

管理层讨论与分析勾勒的图景是：公司增长引擎已从生物科技切换至功能性铜箔，2025年铜箔占营收71.48%，2026年上半年铜箔子公司收入113,890.55万元、销量同比+63.12%、毛利率从0.40%修复至5.40%、产能利用率达到满产，驱动公司营收+72.33%至14.10亿元；扣非归母净利润+39.38%显示经营性盈利改善，而金融资产公允价值变动拖累表观净利润。生物科技板块通过收购澳龙生物40%股权向兽用疫苗端延伸，小品种氨基酸基地进入调试阶段，第二增长曲线的产业布局正在成形。后续需持续跟踪的变量包括：5万吨新增产能的落地节奏与市场消化能力、经营现金流由负转正的时点、债务扩张后的财务费用压力，以及高端铜箔销售占比提升对毛利率的持续贡献。

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