开尔新材2026年中报管理层讨论与分析：营收承压延续，火电环保业务逆势增长，净利由盈转亏

一、年度经营环境与战略基调

宏观判断

2025年年报中，管理层将宏观环境定性为"基建投资建材行业拉动效应边际减弱，火电与非电行业节能环保设施建设领域市场参与者结构变化"，市场需求放缓、行业竞争加剧。进入2026年上半年，管理层进一步指出"国内地铁建设全面迈入高质量发展深水区"，新增空间趋于饱和，二线及中小城市新增地铁获批难度加大，项目获取难度加大、投资回报周期拉长。

核心战略主题

两期财报中，管理层均提出"主业深耕与增量拓展并重"的发展格局。2025年年报首次系统提出"探索与主业协同或具备发展潜力的新业务领域，培育第二增长曲线"；2026年中报进一步明确两个增量方向：一是产品维度，围绕多元化应用场景拓展产品品类；二是资本维度，通过投资并购、项目合作等方式探索新业务领域。

二、业务板块表现与策略演变

各业务板块收入及毛利率对比

核心业务复盘

内立面装饰搪瓷材料（地铁、隧道类）：该板块连续两期收入下滑，且降幅持续扩大。2025年全年下降34.77%，2026年上半年进一步下降36.29%。管理层在两期报告中均归因于"增量扩张"向"存量提质"转型，项目审批趋严、地方财政管控、建设周期拉长。2026年上半年毛利率同比再降8.69个百分点，反映产能利用率阶段性下降、固定费用摊薄不足的问题加重。

工业保护搪瓷材料（火电及非电节能环保类）：该板块是两期财报中唯一实现收入增长的业务。2025年全年收入下降13.85%，但毛利率同比提升近3个百分点（+2.96pct），管理层将其归因于工艺升级和成本优势构筑。2026年上半年收入同比转正增长13.31%，管理层指出"低温省煤器业务有所增长，展现出良好的发展韧性"，但毛利率同比仍下降5.40个百分点，原因是"项目竞争结构变化、市场竞争加剧导致报价下行"。

珐琅板绿色建筑幕墙材料：该板块波动剧烈。2025年全年收入下降88.40%，管理层解释为"建筑行业市场需求整体放缓及低价替代品分流"。2026年上半年收入同比大幅增长436.01%，但绝对金额仅558.62万元，基数较低。管理层指出"受项目体量差异、应用场景多元化等因素影响，推广节奏与项目落地分布不均衡，经营业绩呈现阶段性波动特征"。

增长引擎切换判断

从收入结构看，2025年全年工业保护搪瓷材料占总收入比例从40.62%提升至53.36%，2026年上半年进一步升至约47.07%（估算），已成为公司第一大收入来源。内立面装饰搪瓷材料占比从29.03%降至28.88%，再降至2026年上半年的约28.78%。增长引擎正从传统的轨道交通内装饰向火电及非电节能环保领域切换，但工业保护搪瓷材料板块毛利率整体偏低（2025年17.98%，2026H1 18.95%），收入增长未能有效转化为利润改善。

三、关键措施执行情况评估

2025年规划与2026年执行的对照

持续被强调且取得进展的举措

降本增效与精益管理：两期报告均将"节能降耗、提质增效"作为专项工作推进。2025年年报提及"生产工艺改进、呆滞库存处置、能源数据采集与监控、部门流程再造"，2026年中报进一步推进"参数优化—工艺固化—持续改进"闭环管理体系，产品综合合格率稳定保持。

技术研发：两期均强调"问题导向与市场导向相结合"的研发路线。2025年重点研发包括铁素体不锈钢珐琅板、轻质化超亚单板等；2026年上半年重点推进高性能多彩珐琅板、新型搪瓷真空热管等。专利数量从2025年末的94项（发明专利28项）增至2026年中期的96项（发明专利29项）。

四、研发投入与核心竞争力建设

研发投入对比

研发投入占营收比例从2025年全年的3.86%提升至2026年上半年的约4.67%，在营收下滑背景下研发投入占比逆势提升。公司拥有省级研发中心、省级技术中心、省级重点企业研究院及中国轻工业功能搪瓷材料重点实验室四大研发平台。

核心竞争力表述变化

2025年年报中，核心竞争力描述为"技术研发优势、数智生产优势、品牌营销优势、人才与管理团队优势"四个方面。2026年中报延续了完全相同的四维框架，表述基本一致，未发生重大变化。

值得关注的变化：2025年年报品牌营销案例中提及"深中通道、北京大兴机场、港珠澳大桥"等，而2026年中报案例中"深中通道、北京大兴机场"未再出现，仅保留"港珠澳大桥、国家会议中心二期、深圳妈湾海底隧道、上海华东电力设计院"等。标准制定方面，2025年年报提及主持参与3项国家标准修订，2026年中报提及2项（《搪瓷耐碱性能测试方法》和《搪瓷耐化学侵蚀的测定第2部分》）。

五、财务表现与经营质量

关键财务指标趋势

收入端：2025年全年收入下降34.43%，2026年上半年降幅收窄至12.98%，但绝对值仍处于下行通道。

利润端：2025年全年归母净利润首次转亏（-902.25万元），2026年上半年延续亏损态势（-121.19万元）。扣非净利润亏损幅度从2025年全年的-1,677.45万元扩大至2026年上半年的-1,506.68万元（半年即接近全年亏损水平），主业盈利能力持续承压。

现金流端：2025年全年经营活动现金流净额10,920.28万元，显著高于净利润，主要得益于经营性应收项目减少10,874.59万元。但2026年上半年经营现金流骤降至83.67万元，管理层解释为"营业收入下降，现金流入同比减少"以及"受订单进度及期内支付供应商货款的影响"。

非经常性损益：2026年上半年非经常性损益合计1,385.49万元，主要包括应收款项减值准备转回1,318.53万元和委托理财收益485.08万元，而扣非净利润为-1,506.68万元。剔除减值转回等非经常性项目后，实际经营亏损更为显著。

资产结构变化

2026年上半年末，公司交易性金融资产从上年末的16,928.26万元增至26,489.88万元，短期借款从1,880.00万元增至5,083.00万元。货币资金从9,788.36万元降至8,781.57万元。公司利用闲置资金进行委托理财，理财产品余额22,300万元，在经营承压的背景下仍保持较高的金融资产配置。

六、风险认知的演进

两期报告所列风险因素完全一致，均为6项：国家宏观经济及行业政策变化风险、新产品产业化不及预期风险、下游需求不及预期风险、应收账款回收风险、原材料价格波动风险、人才短缺风险。风险描述及应对措施措辞基本一致。

值得关注的是，2026年中报对行业风险的具体判断较2025年年报更为审慎：- 2025年年报称"城市地铁仍然是便捷出行的首选"，而2026年中报指出"2026年上半年国内无新增开通城轨的城市"。- 2025年年报还提及"2025年共计新增城轨交通运营线路910.80公里"，2026年中报则未提及新增里程数据，转而强调"新增空间趋于饱和"。- 两家报告均认同"存量优化"和"绿色建材"是确定性增长方向。

七、综合结论

开尔新材2025年全年及2026年上半年延续了收入下滑、利润转亏的经营态势。核心矛盾在于：下游传统基建市场（地铁隧道）增量空间收窄，内立面装饰搪瓷材料收入持续萎缩；火电节能环保业务在2026年上半年实现收入逆势增长，但竞争加剧导致毛利率承压，收入增长转化为利润改善的传导机制尚未打通。

公司采取的应对策略是"主动收缩——优先承接回款风险较低的项目"，这一策略在2025年全年帮助公司维持了10,920.28万元的经营现金流，但2026年上半年经营现金流已大幅收窄至83.67万元，策略效力边际递减。公司在研发投入占比上保持提升，专利数量稳步增长，但新产品（如高性能多彩珐琅板、新型搪瓷真空热管）仍处于研发或小试阶段，尚未形成规模化收入贡献。第二增长曲线的培育仍处于"适时探索"阶段，尚未进入实质性落地。

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