浙商证券：给予春秋航空买入评级

2022-05-04浙商证券股份有限公司李丹对春秋航空进行研究并发布了研究报告《春秋航空2021年报&2022一季报点评：2021年扭亏为盈，疫情致22Q1亏损扩大》，本报告对春秋航空给出买入评级，当前股价为45.98元。

　　春秋航空(601021)
　　投资要点
　　经营数据：21年/22Q1运力投入恢复95%/98%
　　2021年，公司ASK/RPK同比分别增长9.6%/14.0%，分别恢复至19年的94.9%/86.6%，客座率82.9%/+3.2pct，较19年下降7.9pct。其中，国内/国际地区ASK恢复147%/1%/8%，RPK恢复132%/7%/1%。飞机利用率8.5小时/-2.1%，恢复76%。
　　分季度来看，2104，公司ASK/RPK同比分别-15.8%/-19.1%，分别恢复81%/73%，客座率79.4%/-3.2pct；2201，公司ASK/RPK同比分别-0.1%/-6.9%，分别恢复98%/76%，客座率72.3%/-5.2pct。
　　飞机引进：2021年，公司拥有113架A320系列飞机，净增飞机数量11架，6架A320neo和5架A321neo。22-24年，公司计划分别引进9/13/10架A320系列，退出3/4/2架A320系列。按此规划，公司22-24年机队规模分别为119/128/136架，飞机增速分别为5.3%、7.6%、6.3%。22一季度末，公司共拥有116架A320系列飞机，较21年末净增3架。
　　经营业绩：疫情反复扰动营收，单位非油成本持续下行
　　收入端：2021年，公司营业收入108.6亿元/+15.8%，恢复73%。客运方面，公司客运收入105.2亿元/+16.7%，恢复73%。RRPK为0.306元/+2.3%，RASK0.254元/+6.4%，各恢复85%/77%。其中，国内、国际地区RRPK分别为0.30元/+8.7%、1.469元/+131.3%，各恢复84%/398%。国内/国际地区RASK分别为0.25/+12.4%、0.842/+73.8%，各恢复75%/259%。货运方面，公司货运收入1.2亿元/-19.3%，恢复至97%；其中AFTK/RFTK同比分别+26.2%/-3.9%，各恢复106%/122%，货运吨公里收入0.82元/-16.0%，恢复79%。22Q1，受2月下旬深圳、上海等一线城市相继爆发奥密克容疫情影响，公司营收23.6亿元/+6.2%，恢复65%，单位RPK营收0.33元/+18.6%，单位ASK营收0.238元/-3.8%，分别恢复85%/66%。
　　成本端：2021年，公司营业成本113.3亿元/+13.6%。单位营业成本0.273元/+3.6%，2021年，油价前低后高，整体较2020年高39%，公司单位航油成本0.081元/+33.8%，单位非油成本0.192元/-5.4%。考虑新租赁准则变化的影响，单位费油成本下降2.5%。22Q1，公司营业成本29.8亿元/+13.2%，单位营业成本0.301元/+14.1%，主要受油价同比高增55%的影响。
　　2021年，公司毛利率-4.4%，Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为-18.4%/5.7%、5.5%、-19.1%，主要受疫情波动影响与油价逐季升高影响。22Q1毛利率-26.2%，主要受油价同比+55%影响，及2月下旬开始，深圳、上海先后出现疫情，国内管控趋严影响。
　　期间费用方面，2021年，单位销售费用为0.0053元，较上年下降3.1%；单位研发费用为0.0029元，较上年增长1.4%；单位管理费用为0.0049元，较上年上升16.7%，主要由于上年公司管理人员因疫情影响较大幅度减薪。截止2021年末，公司拥有62.5亿元美元负债，受益于人民币升值2.3%，全年实现汇兑收益6863万元。22Q1，公司三费合计2.1亿元/-4.8%，销售费用率、管理费用率、财务费用率2.2%、2.1%、4.7%，同比分别为-0.2pct、0.1pct、-0.9pct，费用管控良好。
　　2021年，公司其他收益13.3亿元/+4.9%，主要是公司运力同比增长带来的航线补贴收入增加。22Q1，该项收入2.7亿元/-5.2%。
　　未来展望：严守底线思维，资产负债率仍为上市公司最低，拟通过增发、发债补充现金流。
　　2021年末及22一季度末，公司账面货币资金分别为72.6亿元、73.2亿元，资产负债率分别为64.1%、66.3%，仍为A股上市航司最低。22一季度流动比率与速动比率分别为0.85、0.83。2月18日，公司非公开发行不超过35亿元股票获得证监会核准批复；4月28日，公司拟发行不超过50亿元公司债券，融资能力较强。进入2022年，2月奥密克容疫情多地散发，国内一线城市严格管控，对于行业经营造成了重大不利影响。我们认为，公司维持较为宽松的现金情况，严守底线思维，有助于公司度过疫情难关。
　　展望2022年，我们认为疫情影响仍将持续一段时间，各地封控、油价高企料将对行业资产负债表、现金流造成较为严重的打击，行业迎来了比2020年更严峻的考验，多家航司资不抵债，我们判断行业有可能迎来新一轮整合。待行业复苏，市场格局有望好转，需求将迎来大幅改善，公司有望展现强业绩弹性。
　　盈利预测及估值
　　我们预计22-24年公司EPS分别为-0.03、1.38、3.24元（不考虑增发摊薄），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新冠疫情恢复不及预期，行业需求不及预期，油价、汇率大幅波动等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券张银晗研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为75.84%，其预测2022年度归属净利润为盈利21.19亿，根据现价换算的预测PE为19.9。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级13家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为65.98。证券之星估值分析工具显示，春秋航空（601021）好公司评级为3星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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