注重收入利润均衡，发展中构建辛顿模式

（以下内容从中国银河《注重收入利润均衡，发展中构建辛顿模式》研报附件原文摘录）
科沃斯(603486)
核心观点
公司公告：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业收入190.4亿元，同比+15.1%；归母净利润17.6亿元，同比+118.1%。2025Q4，公司实现营收61.6亿元，同比-2.4%，归母净利润3.4亿元，同比+78.1%。活水扫地机爆款支撑2025年业绩表现。2025Q4市场竞争激烈，企业自补增多导致盈利能力承压，2025Q4净利率5.5%，环比-4.9pct，归母净利润同比大幅上涨主要是源于去年同期低基数。2026Q1，公司实现营收49.0亿元，同比+27.1%，归母净利润4.0亿元，同比-14.7%。利润下滑主要是市场竞争依然激烈，人民币升值也带来财务损失。2025年公司分红率30.3%。
扫地机竞争激烈，但活水洗扫地机表现亮眼：1）2025年清洁电器市场竞争激烈，特别是2025年下半年国补退坡后，各企业大规模自补，行业盈利能力环比下降。市场需求被刺激，扫地机需求量快速增长，但行业零售均价也快速下降。IDC数据，2025年全球扫地机器人出货2412万台，同比增长17.1%。2）公司2024年下半年发布的活水洗扫地机成为爆款。友商在2025年跟随发布活水洗系列产品，但产品准备周期较短，导致体验弱于科沃斯。2025年科沃斯品牌服务机器人产品全球出货440万台，同比+49.1%，明显高于市场增速。2025年，公司服务机器人实现收入106.8亿元，同比+32.1%，25H1/25H2分别同比+42.8%/+24.4%。由于竞争激烈，2025年公司服务机器人销售均价2386元/台，同比-12.1%，但由于活水洗扫地机的结构性创新，毛利率不降反升，2025年服务机器人毛利率47.3%，同比+2.3pct。3）2026年春节后追觅在全球发力，加剧竞争。追觅内销份额明显提升，海外尤其是欧洲市场发动价格战，扫地机2026年全球竞争依然激烈。
洗地机毛利率提升：1）洗地机市场同样竞争激烈。AVC数据，2025年国内洗地机市场延续良好增长态势，零售额162亿元，同比+14.9%；零售量821万台，同比+24.2%，零售均价同比-7.5%。2）公司以维持盈利稳定为主，市场份额下降，但保持了规模稳定和市场份额第一的位置，换来毛利率提升。2025年添可品牌智能生活电器实现收入81.2亿元，同比+0.7%，25H1/25H2分别同比+9.0%/-5.2%。2025年智能生活电器业务毛利率51.4%，毛利率同比提升2.8pct；销量548万台，同比-2.1%，销售均价1501元/台，同比+0.9%。
海外增长提速，公司积极布局新品类：1）2025年，公司实现外销88.5亿元，同比+24.4%，增速明显上升。科沃斯品牌海外业务收入增长达52.0%，欧洲/美国/亚太市场分别同比增长超60%/近110%/近30%。2）据SensorTower统计数据，科沃斯2025年海外APP下载量同比+69%，2026Q1同比+26%。3）2025年割草机等新品类收入同比增长88.1%，其中海外收入同比增长110.5%。2026年初，公司发布家庭管家机器人、AI仿生陪伴机器人。4）公司拥抱人工智能，将构筑基于AI驱动的碳硅基融合经营模式“辛顿模式”确立为推动公司实现跨越式发展的核心战略引擎。
投资建议：我们预计公司2026~2028年营业收入分别为224.0/263.0/304.5亿元，分别同比+17.6%/+17.4%/+15.8%，归母净利润20.5/25.2/31.0亿元，分别同比+16.4%/+23.3%/+23.0%，EPS分别为3.53/4.36/5.36元每股，当前股价对应17.4/14.1/11.5x P/E，维持“推荐”评级。
风险提示：需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；原材料涨价的风险。