食品饮料行业深度报告：从渠道变革视角寻找上游供应链投资机会

（以下内容从中国银河《食品饮料行业深度报告：从渠道变革视角寻找上游供应链投资机会》研报附件原文摘录）
摘要：
日本经验：渠道历经二次变革，上游供应链孕育新机。1）下游渠道变革：复盘1990年至今日本零售渠道发展历程，我们总结其先后经历2类明显的变革，一是折扣业态快速兴起（全品类与垂类），二是便利店调改（门店模型优化与大力发展自有品牌）。2）上游供应链影响：零食、烘焙、速冻预制菜受渠道变革冲击影响最为明显，一方面体现为品类规模实现增长，主要得益于下游渠道自身扩张叠加品类SKU占比提升；另一方面品类内部竞争格局发生变化，积极拥抱渠道变革的企业快速提升份额。3）受益公司梳理：品类品牌型公司，例如零食巨头卡乐比，产品力与品牌力足够优秀，拥抱渠道变革进而实现全渠道布局；强供应链公司，例如天然复调龙头Ariake，供应链能力优秀，借助渠道流量实现快速扩张；门店型公司，例如速冻折扣超市神户物产，产业链上下游一体化布局，门店增长叠加净利率提升推动业绩高速增长。
国内启示：渠道寻踪极致效率，供应链有望共享成长。1990年代至今我国零售业先后经历大流通-大卖场-电商三个时代，而2025年在愈加追求极致效率的背景下零售业又迎来新一轮变革，主要体现为折扣超市扩张、商超调改、会员店扩张三大主线相继兴起，对上游供应链产生深刻的影响。结合日本经验与品类属性，我们认为渠道变革主要对零食、烘焙、速冻预制菜三大品类产生较大影响，其影响路径主要包括2个方面：1）需求维度，测算三大品类远期增量空间约2000亿元以上，并且成为细分品类大单品的孵化器；2）格局维度，积极拥抱渠道变革的企业有望提升份额，例如盐津铺子与劲仔食品借助零食量贩店渠道红利实现快速增长，恩喜村与山姆会员店合作打磨供应链能力后进一步拓展其他渠道。
重点公司：建议关注品类品牌型与强供应链型两大主线。1）品类品牌型公司：拥有较强产品力和品牌力，能够得到下游零售商的认可与合作机会，例如卫龙美味、劲仔食品、甘源食品、有友食品、天味食品、五芳斋等。2）强供应链公司：能够通过各环节增质提效实现高性价比产品，或者产品定制化服务能力较强，例如盐津铺子、千味央厨、立高食品、宝立食品、日辰股份等。3）门店型公司：一方面直接开设门店受益于渠道流量增长，另一方面自建供应链后有望提升效率与利润率，例如锅圈、万辰集团、鸣鸣很忙等。
投资建议：长期视角，我们认为顺应渠道变革的品类品牌型、强供应链型公司均值得重点关注；短期视角，则需结合拓展节奏与估值进行判断。1）品类品牌型：关注卫龙美味、劲仔食品、甘源食品、有友食品、天味食品、五芳斋等。2）强供应链型：关注立高食品、盐津铺子、千味央厨、宝立食品、日辰股份等。3）门店型：关注锅圈、万辰集团、鸣鸣很忙（拟港股IPO）等。
风险提示：下游渠道变革效果不及预期的风险，下游渠道变革节奏较慢的风险，行业竞争进一步加剧的风险，食品安全风险。