旅客量恢复推动业绩持续改善

（以下内容从华西证券《旅客量恢复推动业绩持续改善》研报附件原文摘录）
上海机场(600009)
事件概述
公司披露2023年三季报：23年1-9月营收79.21亿元、同比增长91.81%，归母净利润4.97亿元（去年同期亏损）。其中23Q3营收30.52亿元、同比增长90.43%，归母净利润3.48亿元（去年同期亏损）。
分析判断:
三季度归母净利润环比增长57%。
以上海浦东机场为例，23Q3国内航线旅客吞吐量1122.01万人次，环比23Q2增长29.7%，恢复至19Q2的115.5%。23Q3国际及中国港澳台航线旅客吞吐量551.16万人次，环比23Q2增长54%，恢复至19Q2的55.3%。在航班和旅客量增长的带动下，上海机场三季度营收相较二季度增长12%。其中23Q3上海浦东机场免税店租金收入为5.3亿元，环比23Q2增长18%，我们推算23Q3客流与面积综合调节系数从上个季度的0.93回落至0.71。23年以来，公司Q1、Q2、Q3归母净利润分别为-0.99亿元、2.32亿元、3.64亿元，随着旅客量恢复增长，公司基本面呈现逐季改善的态势。
跨境旅客及免税景气度是压制上海机场预期的两个核心因素。
我们认为影响当前跨境旅行需求及免税景气度的因子存在重合的部分，即消费升级的长期逻辑是否还成立。①9月上海浦东机场国际及中国港澳台航线旅客吞吐量173.3万人，环比8月下降12%，恢复至19年同期56.6%（8月恢复率为57.2%），说明当期影响跨境旅行需求的因素不仅来自供给端，而且还来自需求端；②以海南离岛免税数据来表征免税景气度，比如2023年中秋国庆“双节”期间（9月29日至10月6日），海口海关共监管离岛免税销售金额13.3亿元、比2022年同期增长117%，免税购物人数17万人次、比2022年同期增长143%，以此推算人均购物金额人均购物金额7823元（同比下降6.6%），旅客人均购买力在下降。我们判断上海机场免税店正处于旅客量恢复式增长、但旅客人均免税购买力并没有同步恢复的阶段。在21年初的补充协议下，以及机场和免税店双方的经营考虑，客流与面积综合调节系数在Q3回落至0.71，这被市场看作是机场方议价能力的下降，因此上海机场的估值被进一步压缩。
从长期角度，“旅客质量和数量”是上海机场商业价值的根本。
我们在23年7月外发深度报告《上海机场（600009.SH）：客流量恢复+潜在变现能力提升》中，从长期角度总结了上海机场核心逻辑：①过去上海机场旅客量增速缓慢主要原因是产能制约，2019年9月卫星厅投产后到8000万人/年。按照125%利用率计算，上海浦东机场现有产能下能够承接1亿人/年客流；②客流量恢复正常后，比如25年后上海机场将继续拿走机场免税渠道利润大头。同时为了保证机场渠道价格的比较优势，机场免税店租金扣点率需要进行合理幅度下调，因为机场应该追求销售额与租金扣点率乘积的最大化。
投资建议
我们认为，长期看航空出行还在成长期上半场。从短期看，客流量是上海机场一切业务的基础，目前也正在呈现持续的恢复状态。作为华东地区最大的国际枢纽机场，随着客流量的恢复，上海机场也将逐步恢复其盈利能力。考虑今年跨境出行恢复低于预期，因此我们此次调整2023年盈利预测，预计23年公司营收由113.10亿元下调至106.09亿元，预计23年公司EPS由0.53元下调至0.32元。维持24-25年盈利预测，预计24-25年公司营收为169.00亿元、185.15亿元（EPS分别为2.47元、3.01元），对应2023年11月1日收盘价37.09元/股，PE分别为114.35倍、14.99倍和12.33倍，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济增长不及预期、疫情再次出现反复、机票价格大幅上涨