2023年中报点评：微波电真空器件领军民企，降价及税改影响短期表现

（以下内容从中航证券《2023年中报点评：微波电真空器件领军民企，降价及税改影响短期表现》研报附件原文摘录）
国光电气(688776)
事件：公司8月22日公告，2023H1实现营收（4.37亿元，-16.10%），归母净利润（0.48亿元，-56.91%），毛利率（25.48%，-15.16pcts），净利率（10.88%，-10.31pcts）。2023Q2实现营收（2.72亿元，同比-16.60%，环比+64.20%），归母净利润（0.27亿元，同比-60.56%，环比+32.76%），毛利率（22.32%，同比-17.12pcts，环比-8.33pcts），净利率（9.98%，同比-11.13pcts，环比-2.36pcts）。
微波电真空器件领军民企，科技创新驱动发展。公司系原国营第七七六厂，是国家定点军用微波电真空器件“两厂两所”生产、科研基地之一，公司主营行波管、磁控管、充气微波开关管、微波固态器件、核工业设备、压力容器真空测控组件等产品的研制生产，并广泛应用于雷达、卫星通信、电子对抗、核工业、新能源等领域。公司始终坚持“以智慧实现理想，用科技铸就辉煌”的国光理念，不断推动技术创新以增强公司核心竞争力。
主营微波器件业务受降价及税改影响，整体营收业绩出现波动。2023H1公司营收（4.37亿元，-16.10%）同比下降，主要系微波器件收入规模下降所致，归母净利润（0.48亿元，-56.91%）出现明显负增长，主要系微波器件部分型号受整个行业的用户需求阶梯性降价及军用产品税制改革影响。公司毛利率（25.48%，-15.16pcts）出现大幅下降，主要系部分型号降价叠加低毛利率核工业设备及部件产品占比上升所致，在毛利率走低影响下，公司净利率（10.88%，-10.31pcts）同比明显下降。单看23Q2，公司实现营收（2.72亿元，同比-16.60%，环比+64.20%），归母净利润（0.27亿元，同比-60.56%，环比+32.76%），毛利率（22.32%，同比-17.12pcts，环比-8.33pcts），净利率（9.98%，同比-11.13pcts，环比+2.36pcts），总体来看营收业绩同比下降明显，环比有所提升，符合公司季节性营收确认规律。
三费率有所增长，研发费用同比下降。2023H1公司销售费用（801.30万元，+1.91%）有所增加、管理费用（0.26亿元，-8.58%）同比减少，主要系2023H1计入管理费用的年终奖低于上年同期所致，财务费用（-533.42万元，+9.50%）同比增加，主要系2023H1利息收入同比减少，研发费用（0.20亿元，-30.91%）明显下降，主要系部分研发项目在2023H1完成所致。综合来看公司三费率（6.62%，+0.73pcts）同比有所增加。
经营现金流同比出现改善，产品交付确认或存在一定延迟。2023H1公司经营现金流净额（571.00万元）同比增加，主要系2023H1较2022H1销售回款增加、实际入库税金减少所致，投资现金流净额（-0.39亿元）明显下降，主要系2023H1募投项目投入增加所致，筹资现金流净额（-0.31亿元）同比增加，主要系2023H1偿还到期的3000万银行短期借款和上年同期支付约5000万现金股利影响所致。2023H1公司存货（2.53亿元，-1.56%）有所下降，发出商品（0.14亿元，+27.27%）及库存商品（0.35亿元，+9.38%）同比增加，我们认为订单实现交付确认后，将进一步增厚公司利润。
募投项目面向研制交付能力提升，进一步扩大现有业务产能。公司投入募集资金9.08亿元，建设“科研生产综合楼及空天通信技术研发中心建设项目”，将重点针对行波管等产品进行预研，“特种电真空器件生产线项目”、“核工业领域非标设备及耐CHZ阀门产业化建设项目”及“压力容器安全附件产业化建设项目”旨在提升公司现有业务开发能力及交付能力。预计募投项目达产后，产能将得到进一步提升，增厚公司业绩。
低轨卫星牵引微波器件需求，核电产品及安全附件国产替代趋势确定。公司是国内唯一能够研制生产行波管等特种电真空器件的民营企业，在核工业领域专用泵、阀门以及ITER配套设备均为国内独供，此外民品真空检测仪器是国内唯一通过行业委员会鉴定和国家防爆认证的产品，技术达到国内领先水平。目前公司主营可分为三大业务条线，微波器件业务、核工业设备与部件业务及压力容器等民品业务，具体来看：
微波器件业务：
卫星通信中的高功率放大器主要采用电真空器件，用于卫星通信领域的空间行波管（STWT）起到末级信号放大作用，是各类卫星上有效载荷的核心部件。随着通信数据流量需求的持续提升，预计未来我国低轨卫星发射将进一步提速，牵引行波管需求提升。目前国内空间行波管供应商仅限于“两厂两所”，公司结合长期技术积淀及民企灵活性优势，有望快速抢占增量市场。此外公司基于微波器件积淀拓展固态器件领域，产品面向机载及弹载相控阵雷达、电子对抗设备，未来有望进一步受益先进武器平台增量列装及国防装备信息化率提升。
核工业设备及部件业务：
公司核工业设备及部件业务可分为三个方向，ITER方面，公司主要供应偏滤器、包层及热氦检漏设备等；核工业领域专用泵方面，公司自2015年开始自行研发全金属气体循环泵，目前已经开发出2个型号的气体循环泵原型产品，并进入试验测试阶段；核工业领域专用阀门方面，公司承接的科技部耐辐照小型阀门项目，目前已经成功完成DN3的小阀门的研制，且实现批量交付使用。预计募投项目达产后将进一步扩大现有业务产能，提升公司营收规模。
真空器件等民品业务：
在民品领域，公司的核心产品为真空测控组件，此外还包括真空开关及灭弧室、民航餐车以及真空存储柜、真空工业炉等真空设备。公司研制的国产真空检测仪器已通过国家危化品储运装备技术与信息化工作委员会鉴定和国家防爆所防爆认证，综合性能达到国内领先、国际先进水平。公司募投项目预计新增相关产品年产能13.7万套，对应营收规模6.2亿元，项目达产后将进一步提升公司相关业务市占率，加速国产替代进程。
投资建议：公司是国内唯一能够研制生产行波管等特种电真空器件的民营企业，在核工业领域设备及民用压力容器附件领域具有领先地位。具体投资建议如下：
1、公司深耕电真空管领域并逐渐拓展固态器件业务，产品结构变化与下游客户“以量换价”可能仍会对公司中短期毛利率持续产生影响，但产能提升伴随的规模效应将带来公司毛利率修复；
2、公司核工业设备及部件业务部分型号已进入交付验证阶段，或受益于国产化率提升及新机组需求快速增长；
3、公司压力容器附件产品处于国内领先地位，相关产品市占率仍处于较低水平，伴随未来产能释放将加速国产替代，长期将成为公司重要增长点；
我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为10.31亿、13.65亿元和16.26亿元，归母净利润分别为1.69亿元、2.30亿元和3.01亿元，EPS分别为1.56元、2.12元和2.78元，我们给予“买入”评级。
风险提示：产能建设不及预期，产品价格波动，下游需求波动等。