事件：中国联通发布2022 年年报。报告期内，公司实现营收3549.44 亿元，同比增长8.3%；归母净利润72.99 亿元，同比增长15.8%；扣非净利润66.79亿元，同比增长3.5%。公司业绩稳定增长，利润增速基本符合我们的预期。
产业互联网收入大幅提升，五大板块驱动整体业绩增长：2022 年，公司产业互联网业务实现收入705 亿元，同比大幅增长29.9%，实现规模和增速的双增长，驱动公司整体营收增长。得益于产业互联网业务占总营收比重不断提升，达到22.1%，公司整体收入结构不断持续优化。其中，大联接价值生长，物联网连接数达到 3.9 亿，实现收入86 亿元，同比增长42%。大计算积厚成势，“联通云”继续翻倍增长。大数据持续领先，实现收入40 亿元，同比增长达到 58%。大应用实现领航，截至2022 年底累计打造1.6 万个5G 规模化应用项目。大安全快速发展，2022 年收入增幅近4 倍。
联通云增速领先，打造安全数智云：2022 年“联通云”继续翻倍增长，实现收入361 亿元， 同比增速达到121%，增速领跑中国公有云市场。联通推出联通云 7.0 版本，进一步强化“安全数智云”的品牌形象。公司自主可控云全栈产品实现100%自研，并推出了自研操作系统CuLinux、自研数据库CUDB，适配90%以上国产化主流软硬件产品，满足客户国产化需求，在全国政务云平台评分中名列第一。
提前布局算力、AI 等，迎来全新发展机遇：为落实东数西算战略，公司进一步夯实算力根基，在云计算、IDC、骨干承载网等方面实现充沛的资源供给、完善的算力布局以及行业领先的多云协同。2023 年，公司算力网络资本开支达到124 亿元，同比增长16.8%，占总资本开支约17%。公司早先已布局计算机视觉、自然语言处理、语音处理和人机交互等领域技术研发。随着以大模型、大数据、高算力为基础的AIGC 爆发，公司迎来出全新的发展机遇。内部应用方面，AI 基础能力可应用于智能客服、智慧运营等，有效提升运营效能及服务水平；外部赋能方面，公司利用AI 技术落地300+政企行业客户的100+行业场景应用。此外，公司还与战略投资者百度探索在AI 方面更多合作构建行业AI 生态链，聚力加速中国式现代化。
子公司分拆上市，车联网布局成果显现：公司公告拟将控股子公司智网科技分拆至科创板上市。智网科技专注于车联网领域，形成了车联网联接、车联网运营及创新应用三大业务板块。本次分拆上市有助于促进智网科技技术水平提升及业务规模扩大，进一步增强公司在车联网领域的影响力。
体系有待重构，估值提升依旧可期：公司是首个回应探索重塑估值体系的中央企业，通过举办首个行业投资者说明活动，积极探索估值体系的重塑升级。公司产业互联网业务营收高速增长，乘着中国特色估值体系重塑提振的东风，有望带动公司整体估值进一步提升。
三费比率下降，研发费用维持高增：2022 年，公司销售/管理/财务费用率分别为9.71%/6.47%/-0.21%，分别同比下降0.12/1.09/0.24pct。公司提质增效专项行动效果明显，管理费用同比下降7.3%。研发方面，公司研发费用为68.36亿元，同比增长42.7%，研发费用率达到1.93%，同比增加0.47pct。公司加大科技创新及人才投入，研发转化成果显著，自研产品收入增速达到70%。
盈利预测及评级:公司产业互联网业务增速实现大幅增长，作为第一驱动力带动公司整体的业绩增长。联通云增速领跑公有云市场，通过发力自研，已打造出“安全数智云”的品牌形象。针对算力、AI 等未来新业态，公司通过与战略投资者百度合作等方式积极布局相关的技术研发，已拥有一定的技术储备，带给公司全新的发展机遇。在国企估值重塑的大潮下，我们认为公司产业互联网业务的高速增长有望带动公司整体估值的进一步提升。我们持续看好中国联通的未来发展，预计2023-2025 年公司实现营业收入3892/4294/4681 亿元，归母净利润83/93/104 亿元，EPS 0.26/0.29/0.33 元，对应PE 分别为23/21/19倍，维持“买入”评级。
风险提示：产业数字化发展不及预期；5G 用户渗透率不及预期；市场竞争加剧；用户流失风险。
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