业绩摘要： 2022] 年前三季度公司实现营收 296.4亿元（+25%）；实现归母净利润 22.7亿元（-18.1%）；实现扣非净利润 22.3亿元（-17.9%）。单季度来看，2022Q3公司实现营收 97.9亿元（+23.8％）；实现归母净利润 6.1亿元（+13.4%）；实现扣非后归母净利润 6亿元（+12.9%）。
浆价高位叠加下游需求偏弱，盈利能力暂时承压。 公司前三季度整体毛利率为15.8%，同比-4.2pp； 其中 22Q3毛利率为 14.5%，同比+0.1pp，环比-4.4pp。
三季度下游需求较疲弱，纸厂提价落地不充分，毛利率边际下行。 费用率方面，公司总费用率为 7.1%，同比+1.2pp。其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 0.4%/2.6%/2.1%/2.1%，同比+0pp/+0.3pp/+0.1pp/+0.9pp，管理费用率略增加，主要系股权激励成本摊销及广西项目污水治理费增加。 综合来看， 2022年前三季度公司净利率为 7.7%，同比-4pp；单 Q3净利率为 6.2%，同比-0.6pp，环比-3.4pp。
木浆系吨盈利承压，废纸系价格弱势运行，溶解浆销售回落。 1）木浆系来看，Q3阔叶浆均价约 6680元/吨，环比增长约 5%，双胶纸/双铜纸价格约为 6250元/吨、 5490元/吨，环比增长约 2%/下滑约 2%，纸价总体涨幅不及浆价， 纸厂吨盈利收窄。 2） 废纸系方面， Q3废黄板纸均价约 2110元/吨，环比下滑约 10%，箱板、瓦楞纸价格分别为 4700元/吨、 3460元/吨，环比下滑约 3%/下滑约 7%。
受下游需求较疲弱的影响， 废纸系价格总体弱势运行。 3） 溶解浆受需求回落等影响销售下滑，盈利贡献减弱。
南宁园区积极推进建设，林浆纸一体化带动提产增效。 报告期内，公司在广西基地完成收购工作， 南宁园区“林浆纸一体化”项目正式启动。 目前正积极推进南宁园区年产 525万吨林浆纸一体化及配套产业园项目，加快项目的备案、环评审批等前置审批工作， 一期项目将建成年产 220万吨高档包装纸生产线、年产 50万吨本色化学木浆生产线、年产 15万吨漂白化学木浆生产线（技改）。
其中北海园区 15万吨生活用纸项目前两条纸机已于 9月和 10月分别投产， 后续两台纸机预计将在 2022年四季度陆续开始试产。产能投放如期推进，广西项目逐步投产后将进一步提升公司龙头优势。
盈利预测与投资建议。 预计 2022-2024年 EPS 分别为 1.03元、 1.32元、 1.48元，对应 PE 分别为 11倍、 9倍、 8倍。维持“买入”评级。
风险提示： 原材料价格大幅波动的风险；纸价出现大幅波动的风险；新产能投产不及预期的风险。
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