事件：公司发布 2022年半年报，上半年实现营业收入 654亿元，同降 13.7%；
归母净利润 34.8亿元，同降 44.9%；扣非归母净利润 29.6亿元，同增 297.3%。
单二季度，公司营收 372亿元，同降 21.0%；归母净利润 24.6亿元，同降 50.7%；
扣非归母净利润 20.6亿元，同增 205.8%。
点评：
需求走弱叠加成本上涨，22H1经营压力较大。2022H1，全国水泥需求疲弱，尤其是水泥使用较多的地产新开工（面积同降 34.4%）需求下滑明显，累计水泥产量 9.8亿吨，同降 15.0%；商品混凝土产量 14.4亿方，同降 10.4%。由于以煤炭为代表的燃料动力成本大幅上升，支撑水泥价格高位运行。
公司销售水泥 1.1亿吨，同降 17.8%；销售熟料 1683万吨，同降 12.6%；销售商混 3759万方，同降 23.13%；销售骨料 5052万吨，同增 49.5%。水泥熟料吨售价 347元，同增 18元，吨毛利为 64元，同减 29元；商品混凝土销单方售价 454元，同减 5元，单方毛利 62元，同减 9元；骨料吨售价 48元，吨毛利23元，同增 1元。公司综合毛利率为 18.4%，同降 15.9pct。
持续整合中国建材集团水泥资产，“水泥+”稳步推进。截至报告期末，公司拥有熟料产能 3.2亿吨/年、商混产能 4.2亿方/年、骨料产能 1.9亿吨/年。未来随着进一步整合宁夏建材与祁连山等水泥相关资产，公司在水泥市场的掌控力将进一步提升。同时公司加大以“商混、骨料”为代表的“水泥+”业务一体化发展，尤其骨料业务上半年实现收入 24.2亿元，同增 49.6%，并拟在安徽池州进一步投建年产 4000万吨骨料生产基地项目。
基本面及预期有望迎来边际改善，水泥板块或存阶段性博弈机会：当前地产端需求仍然面临较大压力，但是随着走过传统淡季（高温、雨水等影响），进入施工旺季后，需求有望迎来季节性改善。同时基建端需求呈现出较强韧性，且或将出现相关项目加速向实物工作量转化，则价格有望进入回升通道。
盈利预测、估值与评级：由于水泥需求下滑明显，且成本压力仍在，我们下调公司 22-24年归母净利润分别为 85.41、111.13和 128.85亿元（下调 37.7%、23.9%和 13.1%），看好后续水泥基本面改善，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期，原燃材料价格上涨，资产重组推进不及预期。
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