业绩概览：22H1/22Q2归母净利润同比下降45%/136%22H1：实现营收37.2亿元（-12%）；归母净利润1.57亿元（-45%）；扣非归母净利润2.01亿元（-40%）。22Q2：实现营收16.0亿元（-24%）；归母净利润亏损4169万元（-136%）；扣非归母净利润亏损1140万元(-109%）二季度受疫情冲击明显：1）供应端：公司总部及生产基地等多位于上海，工厂停工致产能利用率下降，物流受限亦抬升供应链成本；2）销售端：线下零售终端闭店影响动销，线上受物流停滞影响退单增加。叠加费用支出及资产折旧较为刚性，单季度亏损拖累整体业绩。
业绩拆分：1）按业务：公司护肤业务营收8.1亿元(-35%)，占比22%；个护业务营收17.3亿元(+1%)，占比47%；母婴业务营收10.2亿元(-4%)，占比28%；合作品牌业务营收1.4亿元(-22%)，占比4%；2）按渠道：公司线上渠道营收达12.4亿元(-23%)，占比34%；线下营收达24.7亿元(-5%)，占比66%；3）按区域：国内营收28.2亿元（-15%），占比76%；国外营收9.0亿元（同比+1%），占比24%，若剔除汇率影响则海外营收同比+8%。
盈利能力：二季度利润率触底，整体费用控制稳健22H1：毛利率60%(-4pp)，净利率4%(-3pp)，销售/管理/研发费用率分别为43%(-4pp)/9%(-0.03pp)/2%(-0.1pp)。22Q2：毛利率56%(-7pp)，净利率-3%(-8pp)，分别较一季度环比下降6pp/12pp，销售/管理/研发费用率分别为48%(-3pp)/7%(+1pp)/2%(+0.3pp)。二季度出现亏损，预期未来环比修复弹性明显。
展望H2：产品发力+渠道进阶+激励夯实，力争恢复性增长产品：1）公司近年来聚焦爆品、清除长尾SKU，实现品牌形象焕新。22H1佰草集/玉泽复购率分别为41.8%/43.0%，较此前均略有提升；玉泽防晒新品“大分子白金盾”天猫小黑盒上市当日位列防晒品类第1。六神于花露水经典爆品外再拓沐浴露版图，618电商GMV同比+23%（其中天猫旗舰店同比+56%），并跻身天猫沐浴露TOP5。7月六神清凉节天猫大牌日GMV同比增长154%，位列身体护理类目TOP1。启初防晒位列B2C平台第1名，天猫宝宝防晒热销榜TOP2。
2）多款新品亦将在H2相继面世。六神将推出净透祛痘沐浴露，强化品类布局；佰草集双石斛高保湿系列蓄势待发，直击干绷红护肤痛点；启初联手北京儿童医院知名医生研发婴儿多维舒缓常护霜+特护霜，有望进一步抢占母婴赛道心智；高夫高端线控油磨皮双舱乳及大众线净澈保湿洁面乳亦将于下半年发售。持续的产品创新与营销创新有望进一步塑造公司品牌力，驱动业绩恢复性增长。
渠道：1）线上：推进全渠道整合策略，达播矩阵业已建立。公司通过数据融合、货品协同、精细运营、服务联动等手段，将平台电商、社交电商、兴趣电商以及特渠打通，22H1兴趣电商同比实现高三位数增长，实现100位以上达人上坑，50%为头部达人。
2）线下：拥抱新零售红利，精简百货专柜。22H1公司商超/百货/化妆品专营店实现营收分别为16.3/1.6/1.4亿元，占收入比重为43.9%/4.4%/3.7%。未来将在加强社区团购头部平台合作力度的同时，加大新零售推动力度，并适应零售终端变化，进一步精简百货专柜。
股权激励：公司将2020年股权激励计划22/23年最低营收考核目标下调至75亿86亿元（原为86亿/98亿），累计净利润最低考核目标下调至11.1亿/19.2亿元（原为11.1亿/21.0亿），对应22H2营收目标为38亿元（+10%），净利润目标为3.0亿元（21H2净利润3.6亿元，预计22H2利润压力较小）。并新推出2022年股权激励计划，授予限制性股票60万股，覆盖10名中层管理人员及骨干员工。疫情之下经营承压，公司调整考核目标+新授激励股权，有利于及时稳定军心，充分调动员工积极性，为未来恢复性增长提供坚实支撑。
盈利预测及估值百年国货龙头上海家化，深耕美妆日化行业，国货形象历久弥新，新时代锐意进取。既夯实研发壁垒，卡位高景气赛道，又丰富营销打法，拥抱时代红利。
新董事长潘秋生上任后，公司坚持123方针，降本增效成果显著。预计2022-2024年归母净利润分别为5.1/7.9/8.9亿元，同比-22%/+56%/+12%;对应PE为45/29/26X，维持增持评级。
风险提示疫情影响消费环境及供应链；明星单品未达预期；渠道转型风险，线下增速放缓、线上流量及营销方式迭代过快；市场竞争加剧等
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