万华化学:成本压力下彰显业绩韧性，新材料加速布局成长可期

事件描述2022年7月28日晚，万华化学发布2022中报，报告期内公司实现营业收入891.19亿元，同比增长31.72%，实现归母净利润103.83亿元，同比下降23.26%，扣非后归母净利润为102.22亿元，同比下降22.53%。

2022Q2营业收入47.33亿元，同比增长30.24%，环比增长13.28%，归母净利润为50.09亿，同比下降27.50%，环比下降6.79%。

成本与需求双重承压，上半年营收增长盈利仍有韧性二季度在原油成本端和疫情需求端的双重影响下，万华化学中报业绩依然超出预期。2022年上半年，公司营业收入保持同比和环比的正向增长，主要是因为公司在2021年实现烟台MDI技改扩增产能、乙烯项目以及各项新材料产能的顺利投产，2022年产能及开工率稳步提升，公司三大板块产量及销量均实现明显增长。2022H1聚氨酯系列产品产量215万吨，同比增长6.97%，实现销量207万吨，同比增长9.52%；石化产品产量228万吨，同比增长21.93%，实现销量610万吨，同比增长19.84%。新材料板块产量46万吨，同比增长27.78%，销量44万吨，同比增长33.33%。其中，2022Q2聚氨酯系列产品产量114万吨，同比增长7.87%，实现销量112万吨，同比增长15.40%；石化产品产量110万吨，同比增长7.49%，实现销量310万吨，同比增长13.22%。

新材料板块产量23万吨，同比增长26.07%，销量23万吨，同比增长38.20%。新材料板块依然保持较快增速，2021H1新材料板块实现营业收入104.41亿元，同比增长58.41%，随着新材料板块新产能陆续投产，新材料板块进入快速增长期。资料来源：公司公告，华安证券研究所上半年成本上涨且需求承压，公司经营稳健彰显业绩韧性。受俄乌局势恶化影响，2022年上半年原油、天然气、煤炭等基础能源价格大幅上涨影响，公司主要化工原料、欧洲BC公司能源成本同比大幅增加。此外受国内经济下行及疫情持续反复，物流端受阻，下游传统地产基建行业需求不振，成本及需求端共同承压，主要产品毛利率同比下降。2022年上半年实现营业利润126.63亿元，比上年同期下降21.55%；实现归属于上市公司股东的净利润103.83亿元，比上年同期下降23.26%。

原料端，2022年上半年纯苯均价8,461元/吨，同比上涨30.15%，5000大卡煤炭均价1,090元/吨，同比上涨52.23%，CP丙烷均价825美元/吨，同比上涨47.10%；CP丁烷均价829美元/吨，同比上涨53.55%。

产品价格端，根据wind数据，聚合MDI（桶装）Q2均价18025元/吨，同比下降2.31%；TDI因部分厂商不可抗力，短期供给端存在缺口，Q2均价17445元/吨，同比增长22.52%；与原材料LPG价格增速相比，石化主要产品景气有所回落，山东丙烯价格8189元/吨，同比上涨3.60%；山东PO价格11099元/吨，同比下降36.15%；山东MTBE价格7440元/吨，同比上涨34.44%；华东PP拉丝价格8611元/吨，同比下降0.79%；华东LLDPE膜级价格8889元/吨，同比上涨8.17%。

增加资本开支优化产品结构，巩固石化-聚氨酯-新材料一体化产业链公司依托世界级规模PO/AE一体化装置和大乙烯装置，不断拓宽C2、C3、C4产业链条，以100万吨/年乙烯及75万吨/年丙烷脱氢装置为源头，实现产业链联动和价值链协同。2022年2月，公司丙烷/丁烷洞库项目环境影响评价第一次环评公示，万华福建工业园拟投资23.16亿元建设120万立方丙烷地下洞库（包括2座60万立方丙烷地下洞库）和1座50万立方丁烷地下洞库。2022年2月，公司拟在宁夏宁东能源化工基地投资150亿主要建设60万吨/年MDI分离、32万吨/年丙烯法制BDO等项目。2022年3月，福州市生态环境局拟对万华化学（福建）码头有限公司码头罐区项目环境影响评价进行批复。根据规划，该项目建成后将具备年周转105万吨苯、45万吨苯胺、120万吨烧碱、40万甲醇的能力。2022年4月，公司计划投资231亿建设蓬莱工业园高性能新材料一体化项目，主要建设90万吨/年丙烷脱氢、50万吨/年聚醚、40万吨/年POCHP、30万吨/年聚丙烯、30万吨/年EO、30万吨/年EOD等项目，预计于2024年6月开始陆续投产。公司持续对自有产业链进行延伸，有望进一步降低产品生产成本，提高产品市场化竞争力。

MDI及新材料产能有序投产，公司持续成长能力可期固公司巩固MDI技术与成本优势，未来公司新产能有望陆续投产。MDI方面，公司目前MDI总产能265万吨，后续有宁波60万吨技改、福建40万吨新建规划，预计到2024年万华MDI总产能将达到365万吨；TDI方面，2022年万华福建10万吨TDI进行技改，预计2023年万华福建TDI将扩建到25万吨，同时综合成本有望进一步降低。公司加速布局新材料，加强一体化优势，绿色材料、新能源材料有望多点开花。新材料方面，公司围绕绿色发展布局可降解塑料及新能源材料，在四川眉山规划建设的一期改性塑料项目已经正式投产，二期6万吨PBAT生物降解聚酯完成中交，1万吨锂电池三元材料项目已进入试生产阶段，5万吨磷酸铁锂项目已开始动工建设。此外，公司围绕现有的聚氨酯-石化产业链，布局尼龙

12、POE、PMMA等高性能材料。公司拥有强大的研发实力，有望带动新材料领域快速发展。

投资建议预计公司2022-2024年归母净利润分别为213.54、260.85、343.98亿元，同比增速为-13.4%、22.2%、31.9%。当前股价对应PE分别为

12、

10、8倍。维持“买入”评级。

风险提示项目建设进度不及预期的风险；项目审批进度不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；产品价格大幅下跌的风险。

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